Облигации США дают 5,3% впервые за 19 лет — и перестали страховать портфель

Отметку 5,31% годовых по тридцатилетним облигациям США — максимум с лета 2007 года — я увидел в понедельник вечером. Первое движение было привычным: найти новость, которая это объясняет. Новости не оказалось. В этом и есть история.

Рекорд не американский — общемировой. Японские тридцатилетние бумаги держатся выше 4% — на территории, которой не существовало за всю их историю до этого года. Британские длинные гилты платят больше, чем когда-либо с 1998-го. Длинные доходности поднимаются синхронно в трёх валютных зонах — без кризиса, без паники, на тихом летнем рынке.

Классический портфель 60:40 — 60% акций, 40% облигаций — сорок лет был, возможно, лучшей бесплатной страховкой в истории финансов. С начала 1980-х доходность длинных бумаг спускалась с двузначных уровней к почти нулю, и каждый кризис делал защиту наглядной: 2000-й, 2008-й, март 2020-го — акции падают, центральные банки режут ставки, длинные облигации дорожают ровно в тот момент, когда портфелю больнее всего. Эта репутация заработана честно. Целое поколение управляющих не видело мира, устроенного иначе.

Но страховал портфель не класс активов. Страховало направление ставок.

С пандемии механизм работает в обратную сторону. Ставка «акции против длинных облигаций» — если мерить её соотношением крупнейших биржевых фондов на эти два класса — с 2020 года обогнала сам S&P 500, а классический 60:40 отстал от индекса безнадёжно, показывают расчёты Bloomberg. В 2022-м обе половины портфеля упали вместе — и с тех пор диверсификатор так и не вернулся к работе. Понедельничные 5,31% — продолжение этой линии, а не её начало.

Простое объяснение — «рынок боится инфляции» — с данными не сходится: инфляционные ожидания, зашитые в цены самих облигаций, остаются низкими и стабильными. В Barclays называют три причины другого порядка: траектория бюджетного дефицита, волна корпоративных займов под стройку искусственного интеллекта и меняющийся состав покупателей казначейского долга. Мне важнее всего вторая. У самого надёжного заёмщика мира впервые за долгое время появился массовый конкурент за те же длинные деньги — и этот конкурент готов платить больше.

Отсюда главное практическое следствие. Когда доходность растёт от страха, она спадает, как только страх уходит, — на этом старая страховка и держалась. Когда доходность растёт из-за альтернативного предложения для длинных денег, ей безразлично настроение рынка акций: она давит и в хорошие дни, и в плохие. Актив, который дешевеет одновременно с застрахованным, — не страховка. Это тот же риск, купленный второй раз.

В доходной архитектуре, с которой я работаю, эта развилка разведена по ролям заранее: длинная бумага в портфеле отвечает за денежный поток и оценивается как источник текущего дохода, а роль амортизатора поручена короткому концу — деньгам, которым предстоит прийти на помощь в просадке и которые поэтому не должны сами зависеть от спора о будущем длинных ставок. Стратеги Barclays приходят к соседнему выводу с другой стороны: если доходности растут по фискальным причинам, укрытие ищут в акциях компаний с сильным балансом — тех, кому не нужно занимать.

Где у этой переоценки потолок, рынок пока не ответил, и я не возьмусь отвечать за него. Но сам вопрос сместился, и это заметно по разговорам последних недель: спрашивают уже не «когда ставки развернутся», а «кто купит следующий триллион». Расписание предложения известно на годы вперёд — дефицит не сворачивается, стройка искусственного интеллекта только набирает обороты и огромные бюджеты. Страховаться против настроения рынок умеет. Страховаться против расписания — задача другого класса.

Сорок лет страховку портфелям выдавала чужая политика: падающие ставки делали это бесплатно и незаметно, и её привыкли считать свойством самой конструкции. Теперь выдача закрыта. Впервые за поколение портфель должен страховать себя сам.

Материал носит информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.