Россия сообщила об ударе Украины по крупному зерновому терминалу
Источник Автор
Как второе заседание ФРС подтвердило образ мимика: ястребиные обещания, голубиная логика и отсутствие ясного ответа о следующем шаге
Когда председатель Федеральной резервной системы несколько раз повторяет, что намерен победить инфляцию, это ещё не означает, что рынок получил ясный сигнал.
Иногда большое количество слов скрывает отсутствие ответа.
На первом заседании Кевин Уорш обещал новую модель коммуникации ФРС: заявления станут короче и проще, предварительные ориентиры исчезнут, а рынок будет реагировать на экономические данные, а не пытаться расшифровывать каждую фразу председателя. Сам Уорш говорил, что заявление должно сообщать факты, а не прогнозировать следующий шаг.
Через шесть недель он провёл вторую пресс-конференцию.
Ставка снова осталась в диапазоне 3,50–3,75%. Но теперь решение было принято девятью голосами против трёх. Хэммак, Кашкари и Логан потребовали немедленного повышения на 25 базисных пунктов. При этом сама ФРС признала, что экономика растёт устойчиво, рынок труда не демонстрирует заметного ослабления, инвестиции остаются сильными, а инфляция — выше цели.
Казалось бы, перед Уоршем стоял очевидный вопрос:
Если инфляция остаётся высокой, экономика — сильной, а четверть голосующих участников уже требует повышения ставки, почему большинство решило ничего не делать?
Именно на этот вопрос председатель так и не дал ясного ответа.
Мимик проявился не в решении, а в способе его объяснить
В первой статье я назвал Уорша мимиком — человеком, которого невозможно окончательно записать ни в ястребы, ни в голуби. Он адаптирует позицию, аргументацию и подачу к текущей среде.
После первого заседания могло показаться, что это определение было слишком ранним. Уорш выглядел последовательным: отказался от предварительных ориентиров, предложил рынку следить за экономикой и сохранил ставку при единогласной поддержке комитета. Во второй статье этот подход был описан как отключение автопилота ФРС.
Но второе заседание вернуло мимика на сцену.
Уорш не отказался от цели по инфляции. Наоборот, он несколько раз подчеркнул, что 2% — не гибкий ориентир и что ФРС не станет мириться с более высоким уровнем роста цен. В официальном вступительном заявлении он говорил, что у комитета нет никакой скрытой цели выше 2% и что ФРС не отступит от своей задачи.
Это язык ястреба.
Но логика, которой он объяснял сохранение ставки, была значительно мягче.
Доходности облигаций уже выросли. Финансовые условия ужесточились. Отдельный инфляционный показатель не должен определять решение. Экономическим шокам требуется время, чтобы проявиться. Статистика несовершенна. Рыночные сигналы тоже нельзя принимать за абсолютную истину. Поэтому ФРС пока может наблюдать.
Получается необычная конструкция:
ястребиная цель, ястребиный словарь — и голубиное оправдание бездействия.
Именно здесь Уорш подтвердил образ мимика.
Он меняет не конечную цель. Он меняет основания, по которым решает, когда ради этой цели необходимо действовать.
Сначала он отправил рынок к данным. Теперь данных тоже недостаточно
На первом заседании позиция Уорша выглядела относительно понятно.
ФРС отказывается от предварительных ориентиров. Рынок самостоятельно оценивает инфляцию, занятость и экономический рост. Цены облигаций, валют и акций становятся источником информации для центрального банка.
Уорш прямо говорил, что финансовые рынки эффективнее работают, когда реагируют на экономические показатели, а не пытаются угадать будущий комментарий ФРС.
Но на втором заседании эта модель стала значительно менее прозрачной.
Теперь выяснилось, что:
- чрезмерная зависимость от данных опасна;
- один отчёт по инфляции почти не влияет на решение;
- ФРС не должна напряжённо ждать каждого нового показателя;
- PCE остаётся главным ориентиром, но его недостаточно;
- важна общая тенденция, которую нельзя свести к одной цифре.
С экономической точки зрения это разумно. Ни один серьёзный центральный банк не принимает решение только по одному месяцу статистики.
Но с точки зрения коммуникации возникло противоречие.
Сначала рынок лишили предварительных ориентиров и отправили следить за данными. Затем ему сообщили, что отдельным данным тоже не следует придавать слишком большое значение.
Тогда что именно должно заставить ФРС изменить ставку?
Какой уровень инфляции считается достаточно высоким?
Сколько месяцев ускорения необходимо увидеть?
Насколько сильным должен оставаться рынок труда?
Как ФРС отличит временный ценовой шок от устойчивой инфляции?
Уорш не назвал ни одного понятного критерия.
Он убрал старую дорожную карту, но не предложил новой.
Он обещал краткость, но создал больше неопределённости
На первом заседании Уорш специально обратил внимание на то, что заявление ФРС стало короче, проще и содержит только факты. Отказ от предварительных ориентиров должен был уменьшить зависимость рынка от риторики председателя.
На втором заседании официальное заявление действительно осталось коротким.
Но пресс-конференция — нет.
Уорш долго повторял одни и те же тезисы:
ФРС вернёт инфляцию к 2%. Решение не было принято по инерции. Внутри комитета прошла содержательная дискуссия. Рынок уже проделал значительную работу. Финансовые условия ужесточились. ФРС продолжит наблюдать. При необходимости она будет действовать.
Проблема не в продолжительности выступления как таковой.
Председатель центрального банка может отвечать долго, если сложность темы этого требует.
Проблема в низкой плотности информации.
После продолжительной конференции рынок узнал, что повышение ставки возможно. Но не узнал, что именно сделает его необходимым.
Узнал, что три участника хотели повысить ставку. Но не узнал, почему девять участников посчитали паузу более правильным решением.
Узнал, что ФРС анализирует рынок. Но не узнал, какие рыночные сигналы имеют решающее значение.
Получилось ровно обратное тому, что обещал Уорш:
слов стало больше, а ясности — меньше.
Три голоса — это уже не абстрактный риск
Сам Уорш не обязан подробно объяснять мотивы Хэммак, Кашкари и Логан. Несогласные участники могут самостоятельно изложить свою позицию.
Но он обязан объяснить логику решения большинства, поскольку именно председатель говорит от имени комитета.
Три голоса за повышение принципиально меняют контекст.
На первом заседании решение было единогласным. Повышение ставки тогда оставалось гипотетическим сценарием. Теперь оно было официально вынесено на голосование и получило поддержку четверти голосующих участников.
Значит, внутри FOMC существовали как минимум две реальные позиции:
- Рост доходностей и текущее ужесточение финансовых условий позволяют сохранить ставку.
- Сильная экономика и высокая инфляция уже требуют дополнительного повышения.
Уорш описал разногласия как хорошую внутреннюю дискуссию. Но не обозначил границу между этими позициями.
Что убедило его поддержать паузу?
Почему роста доходностей достаточно сегодня, но может оказаться недостаточно завтра?
Какого подтверждения ждёт большинство?
Без ответа на эти вопросы фраза о возможном повышении становится не ориентиром, а универсальной страховкой.
Если инфляция замедлится, Уорш скажет, что пауза была оправданна.
Если инфляция ускорится, он скажет, что заранее оставлял дверь открытой для повышения.
Если экономика ослабнет, он сошлётся на двойной мандат.
Если экономика останется сильной, он укажет на возможность дополнительного ужесточения.
Практически любое будущее решение уже можно объяснить сегодняшними словами.
И это главная черта мимика.
Рынок стал одновременно инструментом и оправданием
Уорш отдельно подчеркнул, что с прошлого заседания номинальные и реальные доходности заметно выросли по всей кривой казначейских облигаций. Некоторые движения он назвал одними из наиболее значительных за последние два десятилетия.
Его аргумент понятен.
Если растут доходности облигаций, дорожают ипотека, корпоративные кредиты и обслуживание долга. Снижается стоимость акций с высокой оценкой. Условия финансирования становятся жёстче без официального повышения ставки.
Рынок действительно выполняет часть работы ФРС.
Но Уорш пошёл дальше. Он фактически использовал это рыночное ужесточение как одно из объяснений, почему сам центральный банк может пока ничего не менять.
И здесь появляется опасный круг.
ФРС меньше направляет рынок.
Рынок самостоятельно поднимает доходности.
ФРС воспринимает это как ужесточение условий и сохраняет ставку.
Затем рынок должен понять, насколько долго ФРС намерена полагаться на это ужесточение.
Но точного ответа снова нет.
Уорш одновременно утверждает, что рынок является важным источником информации, и предупреждает, что его сигналы нельзя считать окончательной истиной.
Получается, рынок важен, когда его движения помогают оправдать паузу, но не настолько важен, чтобы связать ими будущие решения ФРС.
Это не обязательно манипуляция.
Но это удобная свобода интерпретации.
Где здесь голубиная риторика
На первый взгляд выступление Уорша сложно назвать голубиным. Он не обещал снижения ставки и прямо допустил её повышение.
Но голубиным был не словарь.
Голубиным был способ построения ответа.
Почти за каждым жёстким утверждением следовало объяснение, почему действовать пока необязательно:
- инфляция выше цели, но один месяц ничего не решает;
- экономика сильна, но последствия шоков пока трудно оценить;
- финансовые условия ужесточились, поэтому ставку можно не повышать;
- повышение возможно, но конкретные критерии не названы;
- цель 2% обязательна, но результат нельзя получить за девять недель;
- рынок подаёт полезные сигналы, но интерпретировать их сложно.
Каждое утверждение отдельно выглядит разумно.
Вместе они формируют риторику ожидания.
Уорш звучит как человек, готовый повышать ставку.
Но каждый раз находит причину пока этого не делать.
Данные дали мимику пространство для манёвра
ВВП США во втором квартале вырос на 1,5% в годовом пересчёте против ожидаемых 2,1% и роста на 2,1% кварталом ранее. Но слабая общая цифра скрывает сильный внутренний спрос: потребительские расходы выросли на 3,2%, а продажи частным внутренним покупателям — на 3,9%. Экономика замедлилась, но не выглядит слабой.
Инфляция также дала смешанный сигнал. Общий PCE снизился на 0,1% за месяц и замедлился до 3,7% год к году. Базовый PCE вырос всего на 0,1% за месяц, но остался высоким — 3,3% год к году, значительно выше цели ФРС в 2%.
Эти данные не требуют немедленного повышения ставки, но и не дают оснований для смягчения. Слабый ВВП позволяет Уоршу оправдывать паузу. Сильное потребление и высокая базовая инфляция позволяют продолжать говорить как ястреб.
Для обычного председателя это неудобное сочетание.
Для мимика — почти идеальное.
Уорш снова может выбрать ту часть отчёта, которая лучше соответствует следующему решению. И главный вопрос остаётся без ответа: какие именно данные заставят его перейти от предупреждений к реальному повышению ставки?
Новые цифры не разрешили противоречие второго заседания. Они лишь показали, насколько широкое пространство для интерпретации Уорш оставил самому себе.
Мимик доказал своё существование
На первом заседании Уорш обещал короткую и ясную ФРС.
На втором он говорил дольше, но объяснил меньше.
Сначала он отправил рынок следить за данными. Затем предупредил, что отдельные данные не должны определять решения.
Сначала назвал рыночные цены важнейшим источником информации. Затем признал, что они не являются окончательной истиной.
Он говорил о непоколебимой цели 2%, но не объяснил, почему при высокой инфляции, сильной экономике и трёх голосах за ужесточение сам поддержал сохранение ставки.
Именно поэтому Уорш — мимик.
Не потому, что у него нет убеждений.
Его убеждение понятно: ФРС должна восстановить ценовую стабильность.
Но язык, критерии и аргументация меняются в зависимости от того, какое решение нужно объяснить в данный момент.
Для рынка главный риск заключается не только в возможном повышении ставки.
Главный риск — в отсутствии понятной границы, после которой Уорш действительно решит её повысить.
Пока этой границы нет, инвесторам придётся торговать не только экономику.
Им снова придётся торговать самого председателя ФРС.
Уорш обещал вывести рынок из зависимости от слов центрального банка. Не сделал ли он своими противоречиями рынок ещё более зависимым от каждого следующего выступления?
