Рынок сегодня – это поиск новых возможностей, в основном, среди корпоративных историй. Зачастую эти возможности неочевидные, еще чаще – сопряжены с высоким риском. Сегодня мы ищем их, по большей части, на американском рынке. Однако и у нас, в России, есть, на что посмотреть.
С некоторых пор слежу за компанией ФЕСКО, более известной как «Дальневосточное морское пароходство» (MCX:FESH). За последние годы компания несколько изменила бизнес-модель, что привело к увеличению финансовых показателей. Улучшилась и ситуация с долговой нагрузкой. И, наконец, самое важное – есть вероятность того, что в акционерный капитал ФЕСКО войдет крупный стратег.
Но обо всем по порядку.
Оздоровление бизнеса и рост финансовых показателей
Начиная примерно с конца 2017 г., ДВМП полностью сосредоточилось на ключевом сегменте бизнеса – интермодальных перевозках контейнеров – отказавшись от перевозок в полувагонах (слишком волатильный рынок).
Как показала практика, это был очень важный, а главное, верный и своевременный шаг. В результате, в 2018 г. выручка компании в годовом выражении увеличилась на 21%. По итогам 2019 г. ожидается дальнейший рост выручки (порядка 4-5%), однако я бы обращал внимание, скорее, на EBITDA и рентабельность.
EBITDA год к году может увеличиться на 25-27% до $220 млн, а рентабельность составить около 23% по сравнению с 19% в 2018 г. Снижение чистой прибыли на 17% в годовом выражении объясняется убытком по курсовым разницам в 1 полугодии.
Существенное улучшение ситуации с долгом
В последние годы ДВМП провело очень серьезную работу по снижению долговой нагрузки. Если в 2016 г. отношение чистого долга к EBITDA было на критичном уровне (около 11х), то сейчас ситуация резко изменилась. По итогам 1 полугодия 2019 г. коэффициент составил порядка 2,4, что можно считать вполне комфортным уровнем.
Кроме того, на днях стало известно о том, что ФЕСКО собирается продать еще один непрофильный актив – компанию «Трансгрейн», управляющую бизнесом по перевозке зерна. Позитивно смотрю на потенциальную сделку, поскольку она может высвободить порядка $30-50 млн, которые можно использовать для дальнейшего снижения долговой нагрузки.
Возможная сделка по поглощению компании
Основной актив ДВМП – Владивостокский морской торговый порт (ВМТП). Стратегический актив, которым в настоящее время владеют братья Магомедовы. Не исключаю, что ситуация поменяется уже в обозримом будущем.
Государство стремится контролировать стратегические объекты, поэтому приход госкомпании либо большого стратега в партнерстве с государством, по моему мнению – дело времени.
Кто может стать покупателем? 1) DP World (DU:DPW) в сотрудничестве с РФПИ (DP проявлял предметный интерес ранее, в 2017 г., и сейчас, по некоторым данным, компания активизировалась); 2) корпорация Ростех; 3) крупные предприниматели, приближенные к власти.
Оценка компании
В 2017 г. DP World оценила ДВМП в $650 млн, что соответствует мультипликатору EV/EBITDA около 3,5х (по EBITDA за 2017 г.) или 14 руб. за акцию. В 2019 г., по моим прогнозам, EBITDA компании составит около $220 млн. Если оценить ДВМП по мультипликатору 2017 г., то стоимость компании может составить порядка $785 млн или около 17 рублей за акцию.
Не берусь утверждать, что сделка, кто бы ни был покупателем, пройдет по такой оценке. Это просто мое предположение, основанное на данных компании и прогнозах. Речь может идти о покупке около 94% компании. Таким образом, высока вероятность, что, сосредоточив у себя 95% акций, основной акционер сделает обязательную оферту миноритариям.
Возможная цена оферты? Тут тоже некоторая интрига. По закону об АО, это может быть либо средневзвешенная рыночная цена за последние полгода (к настоящему моменту – около 6,2 руб.), либо цена последней сделки по покупке крупного пакета акций. Причем закон предусматривает выбор наибольшей цены из двух вариантов. В нашем случае и по нашим предположениям, она может составить 14-17 руб. за акцию, если сделка с DP или другим крупным стратегом пройдет по этой оценке. Это на 80-120% выше текущих котировок.
Риски и вывод
На мой взгляд, ДВМП может быть весьма интересной спекулятивной историей на российским рынке акций. Основной триггер – возможная покупка крупным стратегическим инвестором и последующая оферта миноритариям. Потенциальная доходность по данной инвестиции может превысить 100%.
Вместе с тем, нельзя забывать и о рисках. Во-первых, нельзя исключать того, что согласование сделки затянется. Во-вторых, акции FESH не очень ликвидны в стакане на случай, если инвестор захочет от них избавиться. В-третьих, не стоит сбрасывать со счетов и тот факт, что оценка компании во время сделки может быть ниже наших с вами ожиданий и прогнозов.