ОФЗ: ситуация на рынке
На прошлой неделе «аппетит к риску» на рынках сохранялся – инвесторы продолжили учитывать перспективу дальнейшего затягивания политики близких к нулю ставок ФРС, в результате чего развивающиеся рынки показали устойчивый рост в первой декаде октября. Вместе с тем, в начале текущей недели ралли на рынках сменилось технической коррекцией. В частности, цены на нефть вновь опустились ниже 50 долл./барр., что было отчасти спровоцировано прогнозами ОПЕК относительно более сдержанного темпа роста мирового спроса на нефть в следующем году. В результате, масштаб недельного (к прошлому вторнику) укрепления валют ЕМ на текущий момент заметно снизился и составил не более 1% (в понедельник пара USDBRL не торговалась в связи с банковским выходным в США).
На этой неделе внимание трейдеров привлекут данные по инфляции в США, КНР и еврозоне, а также отчетности представителей финсектора США. При этом мы ожидаем, что нефть продолжит консолидироваться вблизи отметки 50 долл./барр. в ближайшее время. Возобновление роста цен на «черное золото» (и соответственно, активов ЕМ) ожидаем ближе к концу октября – началу ноября: 22 октября состоится заседание ЕЦБ, 28 октября – ФРС, 4 ноября – заседание ОПЕК.
Кривая ОФЗ на прошлой неделе продолжила следовать вслед за рублем, достигнув минимума в пятницу (11,5% по среднесрочным госбумагам; 11,3%-11,35% – по долгосрочным). Сегодня доходности ОФЗ корректируются на 10-15 б.п. в рамках глобального движения на рынках – среднесрочные госбумаги достигли уровня 10,6%-10,65%, долгосрочные – 10,4%-10,45% годовых.
Несмотря на достаточно сильное ралли в ОФЗ-ПД за последние несколько недель, мы сохраняем рекомендацию «накапливать» с горизонтом инвестирования 4-6 месяцев – целью видим уровень 9,0%-9,5% по среднесрочным бумагам и 8,8%-9,3% – по долгосрочным. Таким образом, для среднесрочной стратегии потенциал снижения кривой остается 110-160 б.п., что все еще выглядит достаточно интересно.
Данные ожидания по ОФЗ опираются на наш прогноз по инфляции и ставке ЦБ на 2016 г. На наш взгляд, стабилизация валютного курса позволит инфляции до конца года оставаться вблизи уровня 0,2% в неделю, в результате чего на фоне высокой базы декабря 2014 г. ждем замедления инфляции по итогам 2015 г. до 13,4% годовых. Отметим, что глава МЭР Алексей Улюкаев заявил, что недельная инфляция до конца года в среднем будет ближе к 0,1%, чем к 0,2%, что позволит уложиться по итогам 2015 г. в прогноз в 12,2%, и считает, что потенциал снижения ключевой ставки до конца года существует. ЦБ РФ также ожидает инфляцию по итогам 2015 г. на уровне чуть выше 12% (в коридоре 12-13%).
Показатель трендовой инфляции, на которую также обращает внимание ЦБ РФ в качестве ориентира будущей среднесрочной инфляции, по итогам сентября остался на уровне 11,9% годовых на фоне небольшого замедления потребительских цен, отслеживаемых Росстатом. Оперативные данные недельной инфляции пока говорят о сохранении данного тренда (замедлении годовой инфляции на 0,1% в неделю), что, по нашим оценкам, все еще недостаточно для снижения ставки в октябре. На наш взгляд, цикл снижения ставки ЦБ будет возобновлен на декабрьском заседании (-50 б.п.).
В I кв. 2016 г. эффект высокой базы продолжит доминировать, в результате чего инфляция достигнет локального минимума - 9,9% при ускорении к концу 2016 г. до 11%. Это позволит ЦБ снизить ставку до 9% к апрелю следующего года и до 8,5% - к концу 2016 г. На наш взгляд, прогнозы МЭР и ЦБ по инфляции на 2016 г. выглядят несколько оптимистично (6,4% и 5,5-6,5% соответственно) на фоне валютных рисков, а также индексации тарифов (в частности, на 10% грузовые ж/д перевозки, на 7,5% сетевые тарифы, на 4% ж/д тарифы для населения и ЖКХ).
В целом, перспективы снижения ставки ЦБ в текущем году уже отражают доходности ОФЗ-ПД, которые торгуются с отрицательным спрэдом к ключевой ставке в размере 35-50 б.п. Вместе с тем, в рамках среднесрочной стратегии рекомендуем накапливать ОФЗ-ПД от текущих уровней в ожидании более существенного снижения ставки в I квартале 2016 г.
На фоне роста котировок ОФЗ-ПД за прошлую неделю breakeven inflation по инфляционным ОФЗ снизилась до 7,16%, в то время как реальная доходность осталась на уровне 3,3% годовых. Отметим, что вмененная инфляция вплотную приблизилась к среднему историческому уровню 2010-2014 гг. (7%), хотя и остается существенно выше целевого уровня ЦБ (4%). При этом в рамках долгосрочной стратегии 1-2 года в условиях сохраняющихся отрицательных реальных ставок покупка ОФЗ-ИН в рамках стратегии buy&hold по-прежнему выглядит актуально, обеспечив положительную реальную доходность инвестиций на приемлемом уровне.
По котировкам флоутеров за прошлую неделю не произошло существенных изменений – котировки 3 выпусков стабилизировались в диапазоне 101,5-101,6. В то же время вмененные ставки RUONIA заметно снизились – в среднем на 25-30 б.п. на фоне дальнейшего снижения кривой ОФЗ-ПД.
Учитывая возросшие перспективы возобновления цикла снижения ключевой ставки в конце текущего года, как и в случае с ОФЗ-ИН, для среднесрочной стратегии инвестирования более интересно выглядят ОФЗ-ПД. При этом в рамках долгосрочной стратегии buy&hold покупка бумаг может быть оправдана низкой волатильностью цены - на горизонте 1-2 года цикл снижения ставки ЦБ, скорее всего, будет продолжен, в результате чего котировки флоутеров останутся выше номинала.
Аукционы ОФЗ
На фоне роста ожиданий возобновления цикла снижения ставки ЦБ последние аукционы по размещению госбумаг проходили при высоком спросе со стороны инвесторов.
На завтрашнем аукционе Министерство финансов России предложит 8-летние ОФЗ-ИН серии 25001 на 20,22 млрд руб. Данное размещение станет первым аукционом с момента первичного размещения данного выпуска в июле 2015 г., когда было размещено бумаг на 75 млрд руб. с купоном 2,5% годовых по цене 91% от номинальной стоимости и реальной доходности 3,84% годовых.
На наш взгляд, момент размещения ОФЗ-ИН Минфином был выбран достаточно удачно. Так, недельная инфляция стабилизировалась на уровне 0,1%-0,2% (эффект от летней девальвации оказался ограниченным). Кроме того, сегодня
председатель ЦБ РФ Эльвира Набиуллина заявила, что Банк России уверен в достижимости поставленной цели снизить инфляцию в 2017 г. до 4%.
На наш взгляд, для долгосрочной стратегии ОФЗ-ИН выглядят весьма интересно. Так, реальная доходность в моменте составляет порядка 3,3%, что сопоставимо с облигациями других развивающихся стран. Кроме того, ожидаем, что реальные ставки и доходности ОФЗ-ПД продолжат оставаться отрицательными, в то время как ОФЗ-ИН позволяет получить положительную реальную доходность (глава ЦБ сегодня заявила, что ключевая ставка окажется близкой к уровню инфляции через два года).
После объявления аукциона котировки ОФЗ-ИН скорректировались до 94,9/95,0 (реальная доходность 3,27%/3,25%). В целом, на завтрашнем аукционе ожидаем увидеть высокую активность инвесторов на фоне сохраняющегося неудовлетворенного спроса и дефицита бумаги в рынке. В результате, рекомендуем выставлять заявки вблизи 95 фигуры. Локальной целью по реальной доходности видим уровень 3,0% годовых, что соответствует цене 96,7.