Риски бессрочных облигаций

Сегодня мы хотим освежить тему рисков бессрочных облигаций. Ещё их называют «вечными» или «перпами» (от англ. perpetual). В данном посте будем рассматривать «вечные» замещающие облигации «Газпрома» и «Тинькофф», т.к. на сегодняшний день они представляют наибольший интерес. Купить их могут только те инвесторы, у которых есть статус квалифицированного.

Что такое бессрочные облигации
Это такие бумаги, у которых нет даты погашения. В них встроен опцион call и есть даты исполнения этого опциона. В эту дату эмитент имеет право погасить облигации. А может и не гасить. Всё зависит от того, насколько комфортна для эмитента будет новая ставка купона, которая устанавливается после даты опциона call на будущие купонные выплаты.
Такой вид долга является «младшим» по отношению к обычным облигациям или банковским займам. Выплаты купонов по таким бумагам могут отменяться, а сами облигации могут быть списаны при нарушении ковенант (актуально для банков). И такие действия не будут считаться дефолтом, то есть с точки зрения условий всё будет законно.
Инвестор, купивший такие облигации, должен отдавать себе отчет, что он может потерять свои вложения в эти бумаги полностью и безвозвратно (это актуально для банковских «перпов», бумаги «Газпрома» безопаснее благодаря «эффекту памяти»). Эти риски важно осознавать и принимать до покупки таких облигаций.
Особенности бессрочных облигаций на примере «вечных» бумаг «Тинькофф» и «Газпрома»
Выше мы отметили, что основной риск — это потенциальная полная потеря денежных средств в случае нарушения ковенант. Что это за ковенанта — рассмотрим на примере «вечных» замещающих облигаций «Тинькофф», TCS perp1 (RU000A107738) и TCS perp2 (RU000A107746).
Согласно условиям эмиссии, списание облигаций происходит: • в случае снижения норматива достаточности базового капитала (H1.1) ниже 5,125%;
• в случае введения внешней администрации (АСВ).

На 30.09.2023 H1.1 у «Тинькофф» находился на уровне 10,9% при триггере для списания 5,125% и минимальном уровне, допустимом ЦБ, 4,5%.
Уровни достаточности базового капитала для списания облигаций у банков одинаковы. Например, у «вечных» облигаций «Совкомбанка» порог также находится на уровне 5,125%.
Купоны по бессрочным банковским облигациям могут отменяться. Так, после попадания сектора под западные санкции платежи по своим «перпам» останавливали «Хоум Банк» (бывш. ХКФ), «Совкомбанк», «Тинькофф» и ВТБ (MCX:VTBR).
После возобновления выплат пропущенные купоны эмитент не компенсирует, это также важно понимать. А рыночные цены на такие бонды в подобные моменты сильно падают, и инвестор получает убыток «на бумаге» либо реальный, если решит закрыть позицию.
В чем особенность замещающих «перпов» «Газпрома» — ГазКБЗО26Д (RU000A105QW) и ГазКЗ-Б26Е (RU000A105QX1)? В отличие от банковских бессрочных облигаций купоны по ним имеют «эффект памяти». В случае их отмены они накапливаются и будут выплачены в одну из следующих дат:
• принятие «Газпромом» (MCX:GAZP) решения о выплате или объявлении дивидендов или осуществление любой иной выплаты по обыкновенным акциям или паритетным ценным бумагам; • в след. дату купона, когда купон не отложен;
• при досрочном погашении выпуска.

Также у этих выпусков нет ковенант, при нарушении которых облигации могут быть списаны. Списание возможно только в случае банкротства «Газпрома». Поэтому «вечные» выпуски «Газпрома» являются менее рискованными, чем банковские «перпы».
Виктор Низов, Senior Analyst