Как долго процентные доходы Мосбиржи будут выше комиссионных?

22 мая Мосбиржа (MCX:MOEX) отчиталась по итогам 1 кв. 2023 года. Операционные доходы группы составили 23 млрд руб. (+7% г/г) и были выше наших ожиданий и консенсус-прогноза. Расхождение обусловлено преимущественно более высокими процентными доходами: их доля составила 60% в составе общих операционных доходов. Обычно большую долю Мосбирже приносили комиссионные доходы. Почему ситуация изменилась, и на чем компания будет зарабатывать в ближайший год — разберем в этой статье.  

Драйверы комиссионных доходов

Для начала рассмотрим, как формируются комиссионные доходы. Основным источником комиссионных доходов Мосбиржи является плата за сделку на финансовых рынках. Брокеры, банки и другие участники платят комиссию группе по определенному тарифу. Следовательно, ключевыми драйверами этих доходов являются объем торгов и размер комиссии.

Комиссионные доходы могут стагнировать несколько лет

Объем торгов в среднем рос на 10% ежегодно с 2013 по 2022 год с колебаниями от -7% до 26% г/г внутри периода. При этом в 2022 году общий объем торгов снизился на 6% и на 17-51% на самых рентабельных рынках (валютный, рынок ценных бумаг и деривативов). Причина — уход нерезидентов. В ближайшем будущем возвращения потерянных объемов ждать не стоит, так как геополитическая напряженность сохраняется, и торговля для нерезидентов по-прежнему запрещена.

Но потерю объемов Мосбиржа компенсировала повышением тарифов. В итоге при текущих вводных получается, что комиссионные доходы могут стагнировать на протяжении нескольких лет.

Процентные доходы формируются за счет инвестиционного портфеля и клиентских средств

Процентные доходы компания получает из нескольких основных источников: инвестиционного портфеля и размещения клиентских средств на счетах. В первом случае доход довольно стабилен и состоит из облигаций "голубых фишек" рынка РФ, ОФЗ и прочих надежных инструментов. Он колеблется в диапазоне от 2,0 до 2,6 млрд руб. в год последние три года.

Доходы с клиентских остатков являются самой волатильной частью процентных доходов. Они зависят от объема клиентских средств и в большей степени, чем инвестиционный портфель, от процентных ставок. Как объем остатков, так и процентные ставки показывают наибольшую волатильность в периоды кризисов и неопределенности.

Первый компонент растет, поскольку брокеры, банки и другие участники рынка в моменты неопределенности заводят средства на счета Мосбиржи. К примеру, в кризис 2014-15 гг. объем денежных средств на корсчетах и счетах с ЦБ Мосбиржи вырос на 140% г/г, до 1,2 трлн руб., в 1 кв. 2015 года. Через год объем этих средств снизился на 40%.

Второй компонент в виде процентных ставок (в основном с рынка межбанковского кредитования) также зачастую растет вместе с неопределенностью на рынке для контроля инфляции. В итоге на повышенном объеме денежных средств и при высоких процентных ставках (максимально ключевая ставка выросла с 10,5% до 17% в 2015 году) Мосбиржа смогла сгенерировать 27 млрд руб. процентных доходов (+93% г/г).

Теперь давайте поговорим о том, что будет с процентными доходами в 2023 году.

Уйдет часть процентных доходов со счетов типа "С"

Помимо дохода с клиентских остатков, Мосбиржа получала доходы со счетов типа "С". На эти средства, по нашим оценкам, компания получила около 8,7 млрд руб. в 2022 году (~30% от общего процентного дохода) и ~3,5 млрд руб. (~25% от общего процентного дохода) в 1 кв. 2023 г. Сейчас эти средства переведены в систему АСВ, и с них компания больше не получает дохода.

Процентные доходы нормализуются, но останутся высокими

Рассмотрим предпосылки на 2023 год, чтобы сделать вывод о вероятной динамике процентных доходов.

Процентные ставки могут вырасти до среднего значения 8,2% с нынешнего 7,5%, по прогнозу ЦБ. То есть доходность на остатки будет выше, но незначительно. Объем средств на корсчетах Мосбиржи может остаться на текущем уровне, пока нет сопоставимой альтернативы для расчетов в валюте для банков, поскольку многие зарубежные корсчета были утеряны. Дополнительные доходы со счетов типа "С" уйдут.

В итоге, мы ждем, что процентные доходы нормализуются до уровня комиссионных доходов, но останутся высокими по сравнению с динамикой докризисных периодов. А темпы роста общих операционных доходов в годовом выражении будут ниже 2022 года.

Алекпер Мамедов, Senior Analyst