Коррекция
Как я писал ранее, восходящий пробой 200-дневной скользящей средней изменил характер рынка.
«Если рынки смогут преодолеть 200-дневную скользящую среднюю и закрепиться над ней, это станет сигналом того, что быки вернули контроль».
Однако чуть позднее мы обсудили признаки того, что ралли выдохлось, и отметили необходимость занять «оборонительную позицию» в краткосрочной перспективе:
«Несмотря на это, рынки оказались во власти быков, и мы не можем это отрицать. Независимо от того, с какой стороны вы подходите к анализу макростатистики, в краткосрочной перспективе рынки возвращаются к запредельным уровням перекупленности.
Пробой 200-дневной скользящей средней привел быков в движение и вызвал параболическое ралли последней недели. Учитывая, что рынок сейчас отошел от пробитой отметки на 3 стандартных отклонения, а индикаторы отражают явную перекупленность, мы вправе ожидать коррекции в краткосрочной перспективе. Обратите внимание, что в марте рынок был всего на 3 стандартных отклонения НИЖЕ 50-дневной скользящей средней».
Результатом стала коррекция четверга. Всплеск числа инфицированных COVID-19 в США подорвал веру в V-образное восстановление экономики. Рынок уперся в зону сопротивления и в ходе коррекции опустился к 200-дневной скользящей средней.
Пришла пора обновить соотношения рисков и потенциальной прибыли.
-
-2,9% до 200-периодной DMA и +4,9% до предыдущего пика: соотношение в пользу инвесторов;
-
-2,9% до 200-периодной DMA и +9,1% до рекордного максимума: прибыль перевешивает риски;
-
-5,6% до 50- периодной DMA и +4,9% до предыдущего пика: риск и прибыль сбалансированы;
-
-11,21% до минимумов диапазона консолидации и +9,1% до рекордного максимума: риски перевешивают потенциальную прибыль;
-
-15,2% до пика мартовского отскока и +9,1% до рекордного максимума: соотношение также не на стороне инвесторов.
Распродажа четверга стала самой агрессивной со времен мартовского обвала; по итогу рынок нашел поддержку на 200-дневной скользящей средней. Это стало хорошим напоминанием о том, насколько безжалостными могут рынки в условиях дефицита ликвидности.
Коррекция забрала излишки
В предыдущих статьях мы обсуждали избыточный оптимизм, который проявляют участники рынка. Как правило, подобная картина соответствует краткосрочным рыночным пикам и коррекциям.
Первым «предвестником» коррекции стало большое количество коротких позиций по S&P 500, удерживаемых частными спекулянтами (имеются в виду фьючерсные контракты по S&P 500, используемые для хеджирования длинных позиций). Число чистых коротких позиций достигло экстремального уровня, который обычно соотносится с локальными пиками и медвежьими рынками. Коррекция прошлой недели помогла несколько нормализовать картину.
То же самое касается соотношения опционов «пут» и «колл» (которое измеряет общую структуру контрактов). Инвесторы чрезвычайно агрессивно покупали опционы «колл», делая ставку на дальнейший рост рынка. История показывает, что частные инвесторы, покупающие опционы «колл» на локальных экстремумах, как правило, оказываются не на той стороне баррикад. Быстрая коррекция четверга немного охладила их пыл.
Однако обратите внимание на то, что 10-дневная скользящая средняя соотношения опционов «пут» и «колл» остается на «медвежьей» территории. Можно предположить, что коррекция еще не окончена.
Проблема в том, что рынки уже учли в котировках «V-образное» восстановление, которое пока не находит подтверждения со стороны макростатистики.
Поговорим о ФРС
У распродажи четверга было два драйвера. Первым стали новости о всплеске числа зараженных COVID-19.
Второй, и, возможно, более важной причиной, было то, чего ФРС не сделала на минувшей неделе. В то время как рынки надеялись на дополнительные стимулы, регулятор решил придерживаться своей текущей позиции.
Что еще более важно, объем программы QE будет и дальше составлять 120 миллиардов долларов в месяц. Это существенно меньше темпов заимствования денег Минфином. Как отмечает Тави Коста из Crescat Capital:
«Лучше бы Джею Пауэллу печатать больше 120 миллиардов долларов в месяц... За один только май правительство заняло 760 миллиардов долларов! Это была вторая по величине эмиссия облигаций в истории. ФРС со своими стимулами отстает более чем на 300 миллиардов долларов. Поясню для «робин гудов»: Это плохо для рынка».
Как я отмечал ранее, «дыра», которую ФРС пытается залатать посредством QE, слишком велика. На представленном ниже графике (который я называю «PacMan») можно заметить, что масштаб «экономического дефицита» (под которым подразумевается предполагаемый ущерб из-за безработицы, замедления экономического роста, высокой долговой нагрузки и роста дефицита бюджета) превышает вливания со стороны ФРС.
Самые неточные прогнозы за всю историю
Можно сказать, что ФРС заслужила титул худшего составителя прогнозов. Несмотря на ежегодные обещания ускорения экономического роста, нам так и не довелось этого увидеть.
Хотя экономика, скорее всего, действительно восстановится в 2021 и 2022 годах, ФРС, вероятно, излишне оптимистична. Однако в краткосрочной перспективе их руки связаны:
«Невольно ФРС попала в зависимость от рынков. Если регулятор признает риски слабого экономического роста, последующая распродажа ударит по доверию потребителей, что и приведет к этому самому снижению темпов роста. Поэтому чиновникам приходится проявлять подобный оптимизм».
Растущие уровни долговой нагрузки и дефицита в сочетании с ухудшающейся демографией будут удерживать темпы экономического роста под отметкой 2%. В этой ситуации ФРС не имеет права на ошибку.
«До мирового финансового кризиса реальный ВВП рос линейно на 3,2%. После рецессии 2008 года рост замедлился до 2,2% и стал двигаться по экспоненте. Вместо уменьшения долговой нагрузки мы столкнулись со всплеском расходов на финансирование дефицита и ростом кредитного плеча».
Хотя у ФРС была возможность «отключить» рынки от денежно-кредитного «аппарата жизнеобеспечения», регулятор этого не сделал. Вместо этого центральный банк снова решил оказать долгосрочную помощь финансовым рынкам.
«Спады необходимы для усиления экономического роста и процветания. Решив избежать кратковременного кризиса, мы не позволили капитализму сделать его работу: «убить» несостоятельных игроков и снизить долговую нагрузку. Это завело нас в ловушку долгосрочного слабого роста и неравенства».
Решив избежать краткосрочных проблем, Федеральный резерв обрек экономику на долгие страдания. Подобно лягушке, сидящей в кастрюле с медленно закипающей водой, большинство американцев не заметят, как их благосостояние тает.
Фондовый рынок — не экономика, и сейчас он сильно перекошен.
Медведи никуда не делись
Как в пятницу отметил мой коллега Даг Касс:
Для вчерашнего снижения было как минимум пять причин:
Глава Федеральной резервной системы Пауэлл с осторожностью высказался об экономических перспективах не только этого года, но и нескольких следующих лет. На этом фоне я считаю согласованные прогнозы прибыли корпоративного сектора и оценки многих ведущих стратегов (таких, например, как мои друзья Дейв Костин и Томас Ли) нереалистичными.
Появляется все больше доказательств того, что Covid-19 до сих пор не повержен.
Финансовый директор Wells Fargo Джон Шрусберри заявил, что резервы на покрытие убытков по кредитам во втором квартале будут выше, чем в первом квартале 2020 года.
Акции обанкротившихся компаний, к которым «робин гуды» испытывают особенно теплые чувства, внезапно упали. Необоснованные спекуляции почти всегда свидетельствуют о старении бычьего рынка.
Технические индикаторы мигают красным: настроения инвесторов улучшились на фоне роста фондового рынка, который в порыве самоуспокоения уверенно отбился от мартовского минимума. Рынок начал сужаться.
Я согласен с Дагом в этом вопросе. Свои опасения касательно оценок прибыли Корпоративной Америки я высказывал ранее:
«Ужасная макростатистика по США уже показывает, что наши предыдущие оценки прибыли в $100 на акцию были завышены. Более реалистичный, но все еще чрезмерно оптимистичный прогноз снижения прибыли на 50-60% делает текущие цены еще менее оправданными. Вы можете увидеть цены и соответствующий им коэффициент P/E на графике ниже».
Важно понимать: хотя «бычий» рынок сейчас и накачивается ликвидностью ФРС, у «медведей» все еще остались зубы.
Со временем рынок вернется от фантазий к суровой реальности.
Графики все еще на стороне быков
В краткосрочной перспективе технический фон остается «бычьим». За последние пару недель рынок перегрелся, но в рамках коррекции рынок успешно протестировал 200-дневную скользящую среднюю, которая стала важным уровнем поддержки. Одновременно коррекция немного охладила перекупленные индикаторы.
Однако, если мы взглянем на графики с другой стороны, мы обнаружим, что сигнал на продажу остается в силе. Это говорит о том, что в ближайшие недели или месяцы рынок может скорректироваться или консолидироваться.
Краткосрочная техническая картина остается бычьей, а сам рынок — перекупленным. Тем не менее, долгосрочные фундаментальные факторы продолжают тревожить. Хотя денежно-кредитная политика ФРС значительно ослабила понижательные риски, их нельзя полностью устранить.
Как показал опыт четверга, рынок разворачивается стремительно.
Позиционирование на перекупленном рынке
Как я отметил на прошлой неделе:
«После празднования Дня поминовения и недавних акций протеста число зараженных коронавирусом может резко возрасти. Ралли было невероятным. Все позиции по акциям сейчас чрезвычайно перекуплены, а хеджи, наоборот, ОЧЕНЬ перепроданы».
На минувшей неделе рынок скорректировался, и наши хеджи по гособлигациям и доллару компенсировали просадку длинных позиций.
В пятницу, после успешного тестирования 200-дневной скользящей средней, мы немного нарастили вложения в акции, уязвимые к рискам пандемии:
«После вчерашнего падения рынка более чем на 5% и успешного тестирования 200-дневной скользящей средней мы немного нарастили рисковый портфель. Позиции небольшие, и мы по-прежнему держим руку на пульсе, поскольку S&P 500 находится прямо на 200 DMA, и нельзя исключать риск новой коррекции.
По акциям мы открыли следующие позиции:
Мы продолжаем удерживать позиции по TLT и UUP в качестве хеджей».
Последние несколько недель мы наращивали долю акций в секторах, которые нам нравятся, делая акцент на дивидендной доходности и хеджируя риски по новым позициям. При этом мы сохраняем повышенную долю денежных средств в портфеле.
На данном этапе инвестирование сопряжено с повышенными рисками. Рекомендуем проявить особую осторожность.