Добрый день, уважаемые читатели.
Сегодня я хотел бы поговорить об изменениях в отчётности, связанных с отражением данных об аренде. Подобное новшество ворвалось в жизнь Аэрофлота (MCX:AFLT), Магнита (MCX:MGNT) и Детского мира (MCX:DSKY), и мы рассмотрим его на примере последнего.
На мой взгляд, если вы анализируете отчётность, то мало выделять сами изменения. Динамика очень важна, но ещё лучше, если вы рассматриваете причины, которые к этому привели. Задавая себе и отчётности снова и снова вопрос «почему?», можно лучше понять специфику произошедших изменений. Зачастую они связаны с бизнесом компании, но иногда – с особенностями учёта тех или иных событий.
Чтобы более релевантно отражать процессы, происходящие в компании, стандарты отчётности (МСФО/РСБУ/GAAP) совершенствуются. Никто не хочет нарваться на второй Enron, но объективно на все сто процентов защититься от манипуляций с цифрами невозможно (если компания сознательно на это идёт), поэтому помните о диверсификации, выделяйте каждой компании ограниченный объём средств.
Кроме всего прочего, стоит помнить, что есть ложь, наглая ложь и статистика, и это касается отчётности. Компании нередко используют скорректированные показатели, такие как скорректированная чистая прибыль или скорректированная EBITDA. Действительно, в большинстве случаев это служит благому делу и лучше отражает дела в конкретном бизнесе, но параметры и формат коррекции всегда остаются на усмотрение самой компании, поэтому рационально поинтересоваться, что заложено или не заложено в данный скорректированный показатель.
Итак, вернёмся к МСФО 16 и аренде. Для начала уточним, что признаётся арендой.
Договором аренды передаётся право контролировать использование идентифицированного актива в течение определённого периода в обмен на возмещение.
Чтобы отличить договор аренды от договора о предоставлении услуг, необходимо ответить на несколько вопросов.
- Есть ли идентифицируемый актив, который не может быть заменён на другой аналогичный в течение срока аренды?
- Есть ли у заказчика право получать практически все экономические выгоды от использования идентифицируемого актива? Никакая другая компания не должна иметь возможность использовать актив для своих нужд на период действия договора.
- Есть ли у заказчика право определять способ использования идентифицируемого актива: право на изменение вида продукции, момента производства, места производства, право на изменение решения о выпуске продукции и её количества.
В последней отчётности «Детского мира (MCX:DSKY)» выделено пять страниц для разбора стандартов МСФО 16. Компания отмечает следующие особенности.
Разберём по порядку все три пункта, начиная с баланса.
Общий итог по балансу (активы с одной стороны и обязательства вкупе с капиталом с другой) практически не изменился. Поменялось только содержание. Обратите внимание на эту перетасовку строчек и цифр.
В активах появляются «Активы в форме права пользования». Это как раз пункт «а» в раскрытии особенностей со стороны компании, он отражает приведённую стоимость будущих арендных платежей. В среднем у «Детского мира (MCX:DSKY)» шестилетний срок аренды, поэтому объекты попадают во внеоборотные активы (более 12 месяцев) и занимают существенную долю в общем итоге. Логично, что и с другой стороны (обязательства + капитал) тоже должно что-то выделиться, и мы встречаем «Обязательства по аренде».
Это очень важный момент для понимания долга, поскольку подобные платежи начинают попадать в чистый долг.
Мы видим, насколько существенно вырастает долг из-за платежей по аренде (выделено жёлтым). Теперь при анализе чистого долга нужно учитывать несколько слагаемых: как поменялся финансовый долг, как изменились денежные средства, какая динамика у арендных платежей. Поскольку при анализе компании мы рассматриваем не только показатель чистого долга, но и ND/EBITDA, необходимо оценить влияние на показатель EBITDA, который также меняется благодаря использованию МСФО 16.
Отдельно отмечу, почему сразу перехожу к EBITDA, не останавливаясь на больном месте «Детского мира (MCX:DSKY)» – капитале. В данной статье мы рассматриваем влияние стандартов отчётности, а на капитал повлияли выкупы и дивиденды.
В примечаниях к пресс-релизу компания уделяет достаточно много внимания тому, что поменялось и почему. Пройдёмся по всем основным изменениям, начиная со скорректированной EBITDA и её компонентов.
Из таблицы понятно, почему нужно сразу привыкать к новым стандартам: если мы захотим посчитать по-старому, слишком много цифр «поедет», также одновременно нужно учесть влияние отчёта о прибылях и убытках.
Давайте определим, в чём разница по амортизации. Все пояснения – в разделе «Активы в форме права пользования».
На величину расходов по амортизации увеличивается соответствующая строка в отчёте о движении денежных средств (ДДС), также меняются процентные расходы и происходят другие изменения с меньшим влиянием по суммам.
В ДДС есть всё, что нам нужно. Давайте по порядку.
Все строки движения денежных средств до изменения оборотного капитала вырастают на соответствующие изменения: рост амортизации с 1 225 до 4 875 в 2019 году, т. е. на 3 650 увеличение расходов по амортизации, меняются финансовые расходы на 1 258 до 2 422 (в каждом случае речь идёт о сравнении новых и старых стандартов, а не 2018 и 2019 годов). Общий итог движения денежных средств до изменения оборотного капитала в 2019 году изменился до 10 013 с 5 479 по старым стандартам. Несмотря на рост EBITDA, денежный поток остаётся отрицательным. Небольшое, но отрицательное влияние на денежный поток оказывает и выкуп собственных акций; большое и отрицательное – выплата дивидендов (аналогичное влияние на капитал можно было проследить по соответствующему разделу ранее). Погашение обязательств по аренде выделено в отдельную строку ДДС от финансовой деятельности, соответственно, она не попадает в EBITDA и FCF.
Здесь возвращаемся к первоначальным пояснениям компании, пункт «в»: погашение основной задолженности идёт в финансовую деятельность, проценты – в операционную деятельность.
Отрицательный FCF, негативное влияние выкупа и дивидендов, превышение поступлений кредитов над их погашением даёт рост чистого долга (финансовый долг растёт, денежные средства сокращаются – двойной эффект).
Резюмируем
По стандартам проценты и погашение учитываются отдельно, что одновременно влияет на множество строчек в ОПУ и ДДС. Влияние аренды на чистый долг огромное, необходимо отслеживать изменение этого показателя отдельно.
Мы видим прежнюю картину в целом по компании как с новыми стандартами, так и без них. «Детский мир (MCX:DSKY)» остаётся историей агрессивного роста, где все возможные средства бросаются в работу: активно выкачиваются все возможные дивиденды в пользу АФК Система (MCX:AFKS), капекс и долг растут вместе с увеличением потоков от основной деятельности. Политика продиктована не только потребностями материнской компании, но и возможностями, которые «Детский мир» старается охватить. Сейчас в ритейле сложно найти компанию, которая не только показывает хорошую динамику по выручке, но и имеет хороший потенциал по территориальному расширению (Дальний Восток, Казахстан, Беларусь, при этом рынки в СНГ только начинают осваиваться), растущую долю онлайн-продаж (уже около 10% по итогам последнего квартала) и хорошую продуктовую дифференциацию.
Как и в любой другой истории роста с агрессивным вектором, это будет давать свои плоды, пока компания не начнёт замедляться. Без поддержания активных темпов развития компанию просто накроет долгом, а дивиденды придётся резать, но пока возможности и потенциал развития позволяют, пусть и балансируя на грани, можно достичь прекрасных результатов. Отдельным пунктом выступает нерешённый вопрос о продаже бизнеса, который сдерживает котировки в период развития самой компании.
На этом всё. Желаю всем успешных инвестиций и напоминаю, что обзор не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Перепроверяйте цифры, изучайте причины, делайте собственные выводы.