Etalon Group – российская строительная и девелоперская компания. Основана Вячеславом Заренковым в 1987 году. IPO Etalon Group прошло в апреле 2011 года на Лондонской бирже. За всю историю существования Группа построила более 200 жилых и коммерческих зданий, в которых проживает более 200 тысяч человек. За это время у компании не было ни одного просроченного объекта. Сейчас Etalon Group образуют более 65 компаний с общей численностью сотрудников свыше 4000 человек. В 2017 году компания занимала 4 место в списке крупнейших застройщиков России.
Капитализация компании: 38 млрд руб. Средний объем торгов около 25 миллионов рублей в день.
Распределение акций среди акционеров представлено на диаграмме ниже. Так, Заренкову сейчас принадлежит 30,7% акций. В свободном обращении 61%, что является положительным фактором, повышающим ликвидность и снижающим возможности для манипуляций. Однако с изменением структуры основных акционеров в данной компании далеко не так все просто, но об этом немного позже.
На протяжении всей своей истории группа компаний Etalon отличалась высокими темпами роста как натуральных, так и финансовых показателей деятельности.
Еще одним плюсом компании с точки зрения инвесторов является высокая дивидендная доходность. С 2017 года Etalon Group изменила дивидендную политику и начала выплачивать 40-70% от чистой прибыли по МСФО. За 2017 год дивиденды составили 0,22 $ или 12,13%.
Кроме того, ведущая дочерняя компания группы – «Эталон ЛенСпецСМУ» – разместила облигации c годовой купонной ставкой 8,95% – самой низкой среди российских строительных компаний, что также положительно с точки зрения долговой нагрузки. Рейтинговое агентство Standard & Poor’s подтвердило долгосрочный кредитный рейтинг B+ дочерней компании – «Эталон ЛенСпецСМУ».
Далее обратим внимание на основные показатели деятельности компании за последние 8 лет.
Восходящая тенденция очевидна, что заметно и по операционным ежеквартальным результатам:
Чистая прибыль Etalon Group в 2017 году по МСФО выросла на 61% по сравнению с предыдущим годом. Стоит отметить, что Etalon Group получила убыток по МСФО за 1 полугодие 2018 года, который составил 1,2 млрд рублей по сравнению с 1,214 млрд рублей прибыли за аналогичный период прошлого года. Однако на эти значения могло повлиять изменение стандартов отчетности и разовые бухгалтерские статьи. Кроме того, первая половина года сезонно слабее по сравнению со второй половиной. Также, возможно, часть средств была направлена на снижение долга компании. Так, на конец 2018-го года чистый долг Etalon Group снизился на 11,879 млрд руб., став отрицательным, что видно на гистограммах ниже. «Денежный поток компании демонстрирует сильную динамику продаж, оборотный капитал является положительным, капзатраты низкие и, как следствие, валовый долг снижается».
Кроме того, практически по всем финансовым коэффициентам данная группа компаний является одной из самых недооцененных в отрасли.
Коэффициент Цена/Прибыль = 4,75 при среднем по отрасли 16,19.
Коэффициент Цена/Объем продаж = 0,54 при среднем по отрасли 1,98.
Коэффициент Цена/Балансовая стоимость = 0,59 при среднеотраслевом 2,28.
Коэффициент текущей ликвидности равен 2,72, что свидетельствует о высокой платежеспособности эмитента.
Может показаться, что при таких высоких финансовых результатах акции компании должны постоянно расти, но это не так. Достигнув на сильной отчетности, а также обратном выкупе значения $4,5 в октябре 2017 года, котировки резко пошли вниз и уже в январе этого года стоили $1,7. Основным драйвером явились негативные, а также противоречивые корпоративные новости, связанные с продажей крупных пакетов главными акционерами.
«В мае 2017 года акционеры ГК Эталон Baring Vostok и семья Вячеслава Заренкова продали 37 млн ГДР компании по цене $3,58 за бумагу. Размещенные ГДР составляют примерно 12,5% компании». После этого, уже в октябре 2017 года, те же акционеры продали еще 10% компании. С чем связано снижение доли, Заренков не пояснил, а далее стали появляться еще более неоднозначные новости. В середине 2018 года стало известно, что обсуждается передача контрольного пакета Заренкова под контроль его топ-менеджеров – генерального директора Дмитрия Кашинского и финансового директора Кирилла Багаченко. По слухам, данные личности (во время, а также до работы в Эталоне) были замешаны в многочисленных манипуляциях с бухгалтерской отчетностью, а также в прочих серых схемах с одновременной работой в десятках фирм с минимальной официальной зарплатой и т. д. Инвесторы восприняли подобные новости негативно, ведь и сам Заренков подтверждал, что смена собственников возможна. Цитата Заренкова: «Мне известно о заинтересованности топ-менеджмента компании в приобретении акций Группы Эталон, и я ее полностью поддерживаю. Я готов рассматривать продажу части моей доли менеджменту.» В итоге, новости о продаже топ-менеджерам не подтвердились, но на горизонт вышел новый игрок: российская инвестиционная компания АФК Система (MCX:AFKS).
«Весной 2018 года Заренков при участии Сбербанка (MCX:SBER) вел переговоры о возможной продаже доли с АФК Система, которая хотела объединить активы Эталона со своей девелоперской «дочкой» – Лидер Инвест, сказали Рейтер два источника, знакомые с ходом переговоров, и один источник, знакомый с планами Системы. По словам одного из источников, Сбербанк также одобрил потенциальному покупателю кредитную линию на покупку Эталона». Эта новость достаточно долго и обширно освещалась в СМИ, но в конце 2018 года Заренков вновь изменил свое мнение, заявив, что он остается крупнейшим акционером компании, и у него нет каких-либо планов продажи своих акций в ближайшем будущем. Скорее всего, Заренков просто не смог договориться с Системой о взаимовыгодных условиях, и продажа возможна в будущем.
Источники РБК предположили, что Вячеслав Заренков решил отойти от дел в силу возраста. «Он решил сделать это сейчас, так как считает, что это благоприятное время для подобной сделки», – добавил он. Другой собеседник агентства добавил, что Заренков уже давно отошел от оперативного управления, и продажа акций вполне логична. «В итоге, эта ситуация по-прежнему сохраняет неопределенность в отношении долгосрочной структуры акционеров компании и может препятствовать быстрому восстановлению акций». Вся эта история мне чем-то напоминает крайне непоследовательный менеджмент Россетей (MCX:RSTI), когда они в один день утверждают о повышении дивидендов, а уже на следующий меняют свое мнение.
Другим относительно негативным фактором для компании может являться повышение ставок по ипотеке в 2019 году, о котором недавно объявили Сбербанк и ВТБ (MCX:VTBR). «В частности, Сбербанк повысит ставки на 1-1.2%, а ВТБ - на 0.6-1.1%. Вероятно, другие банки последуют тому же примеру, в результате чего средняя рыночная ставка по ипотечным кредитам превысит 10% против текущего уровня в 9-9.5%. Этот шаг может привести к снижению спроса на жилье со стороны населения в 2019 по сравнению с прошлым годом, когда застройщики отчитались о рекордных объемах продаж, а банковский сектор увеличил ипотечный портфель на 20%».
Далее структурирую всю имеющуюся информацию в итоговую таблицу.
В итоге, считаю данную компанию одной из самых интересных в своем секторе. Рост финансовых и натуральных показателей, а также высокая платежеспособность и отрицательный чистый долг должны в долгосрочной перспективе привести к переоценке стоимости акций компании до среднерыночного уровня. Фактор неопределенности в корпоративном управлении в итоге должен исчезнуть, будь то факт продажи пакета Заренкова АФК Системе, либо сохранение его в руках нынешнего собственника. В любом случае, изменение структуры основных акционеров не сможет серьезно повлиять на высокие темпы роста и развития компании. Дополнительным бонусом является крайне высокая дивидендная доходность на уровне 11-12% годовых.