1. ГЛОБАЛЬНЫЕ РЫНКИ: ФОКУС НА ФРС
Последние пять торговых дней «аппетиты к риску» немного снизились. Цены на сырье скорректировались после довольно резкого роста накануне, индекс MSCI ACWI снизился на 2,4%, ниже торгуются и облигации развивающихся стран. Инвесторы смотрят на то, какие решения принимают центральные банки, заседания которых сейчас проходят, предпочитая пока подождать с открытием новых позиций.
Ключевым событием прошлой недели стало расширение монетарных стимулов ЕЦБ: ставка рефинансирования была снижена до нуля, ставка по депозитам до -0,4%, программа выкупа активов расширена на EUR 20.0 млрд. в месяц. Но, пока дополнительные стимулирующие меры не вызвали особого энтузиазма у инвесторов. Все предыдущие попытки ЕЦБ ускорить инфляцию и разогнать экономический рост монетарными методами не увенчались успехом и рынок не питает иллюзий и на этот раз. Более того, беспокойство участников рынка вызывает расхождение в политике ЕЦБ и ФРС США, который наоборот пока держит курс на ужесточение монетарной политики. В такой ситуации у участников возникает соблазн направлять избыточную ликвидность в европейской системе в американскую, где ставки растут, а вместе с ними может вырасти и реальная доходность.
На этом фоне, очень важно, сделает ФРС. Рынок пока не верит в то, что регулятор сегодня повысит ставки, но количество уверенных в том, что повышение ставки может состояться в ближайшем квартале растет. И для этих опасений есть реальные основания – если абстрагироваться от ситуации на внешних рынках и посмотреть на целевые показатели ФРС: инфляцию и безработицу, то они за ужесточение монетарной политики. Инфляция в годовом выражении составляет 1,4%, а без учета продовольствия и топлива уже 2,2%, что уже выше целевого уровня ФРС. Безработица находится на исторически минимальных уровнях, создавая барьеры для дальнейшего роста в виде роста издержек компаний на оплату труда.
К слову, показатель средний EPS (прибыль на акцию) компаний из S&P 500, а также Russell 2000 не растет уже два года, а по Dow Jones и вовсе снижается. Так что для ФРС ситуация выглядит как loose-loose: повысить ставки – значит начать ужесточение накануне циклического спада, или вовсе его спровоцировать. Не повышать – еще раз показать всем, что риски замедления экономики слишком высоки.
Именно поэтому мы придерживаемся максимально консервативного подхода при формировании портфелей.
2. РУБЛЕВАЯ ЛИКВИДНОСТЬ СНОВА В ИЗБЫТКЕ
В последнее время на рынке рублевого долга наблюдается на первый взгляд странная ситуация: доходность сначала ОФЗ, а затем и качественных корпоративных облигаций опустилась ниже ключевой ставки ЦБ. То есть, закладывая бумаги в ЦБ банки платят за рублевое фондирование больше, чем приносят облигации.
Отчасти это объясняется тем, что инвесторы ждут снижения ставок ЦБ и готовы мириться с потерями, ожидая отыграть их, когда доходности облигаций двинутся вслед за ставками ЦБ. В этом есть смысл, так как инфляция замедлилась до 8.1% и по итогам марта может снизиться и вовсе до 7.4-7.6%. Но ЦБ может и помедлить со снижением ставок, так как инфляционные ожидания пока все еще высоки.
Но есть еще одно объяснение: объемы привлечения фондирования в ЦБ за последние месяцы сократился, причем значительно. Впервые с 2008 года чистая ликвидная позиция банков (сумма корсчетов и депозитов банков в ЦБ за вычетом обязательств банков по РЕПО, валютным свопами и другим инструментам привлечения рублевого фондирования в ЦБ) стала положительной и продолжает расти.
Результатом этого является то, что рынок все меньше ориентируется на ставки ЦБ для определения справедливой доходности на рынке облигаций. И главным становится соотношение спроса и предложения. Спрос же на рублевый долг на фоне ожиданий снижения инфляции и роста цен на нефть и перспектив укрепления рубля остается сильным, предложение же, напротив, слабым, так как новых размещений по-прежнему мало.
Как итог – рублевые облигации продолжат расти в цене, доходность будет снижаться, причем даже если ЦБ не снизит в пятницу ставки. Ну может быть с перерывами в случае заходов нефти вниз.
Андрей Шенк, аналитик УК «Альфа-Капитал»