Эти акции оборонного сектора США выглядят недооценёнными
Источник автор
4 августа я опубликовал материал о том, что NFP — ежемесячное изменение числа занятых вне сельского хозяйства — слабеет как торговый сигнал. Тезис держался на двух опорах: первичные цифры плохо переживают пересмотры, а реакция ФРС на данные стала непредсказуемой. Прошёл месяц. Вышел июльский отчёт, бенчмарк-пересмотр и речь нового председателя в Джексон-Хоуле. Завтра, 4 сентября, выйдет августовский NFP — последний крупный релиз перед заседанием FOMC 16 сентября. Первая причина оказалась слабее, чем я думал. Вторая — точнее, но в другом смысле. И данные последних недель обнажили это с хирургической точностью.
Если коротко: NFP не стал менее точным. Он попал в систему координат, где одни и те же слабые цифры могут одновременно означать и рецессионный риск, и шоковое повышение ставки — в зависимости от того, чему вы верите. Именно это сейчас происходит на рынке.
Данные стали точнее. Но проблема осталась
28 августа BLS опубликовал предварительный бенчмарк-пересмотр: занятость за 12 месяцев по март 2026 года была завышена на 79 тысяч.
Для сравнения:
годом ранее пересмотр составил −898 тысяч; предшествующие два — −266 тысяч и −589 тысяч.
Нынешние 0,1% — ниже среднего абсолютного значения в 0,2% за последние десять лет.
Но структура пересмотра интереснее его величины.
Частные payrolls пересмотрены вниз на 178 тысяч, тогда как государственный сектор — вверх примерно на 99 тысяч. Крупнейшие сокращения пришлись на розничную торговлю (−155 тысяч), частное образование и здравоохранение (−96 тысяч) и финансовый сектор (−76 тысяч).
Вся видимая устойчивость рынка труда держалась на госсекторе. Частный спрос на труд был слабее, чем казалось.
Bloomberg-консенсус ожидал пересмотра вверх на 183 тысячи — экономисты ошиблись не в величине, а в направлении.
Это говорит о том, насколько трудно читать рынок труда даже ретроспективно. Статистическая проблема, которую я выдвигал на первый план, оказалась менее острой. Но NFP от этого не стал более полезным для торговли — потому что проблема никогда не была только в статистике.
Реакционная функция ФРС не сломалась. Она перевернулась
Уорш в своей речи в Джексон-Хоуле избежал обязательств как по forward guidance, так и по реакционной функции — вербальным сигналам о намерениях ФРС и экономическим триггерам, которые потребовали бы корректировки ставок, — использовав выступление для широкого изложения своего подхода к управлению.
«Мы не должны мириться с режимом, при котором участники рынка смотрят на ФРС в поисках следующей сделки», — сказал он.
«Хотя летние данные по инфляции оказались лучше ожиданий, они не говорят мне о том, что базовые тенденции существенно улучшились», — добавил Уорш.
Это не хаос — это смена системы координат. Практическое следствие для трейдера прямое: привычная реакционная функция инвертирована. Через 2024–2025 годы слабые payrolls означали снижение ставок и ралли. Но начиная с лета 2026-го ФРС под Уоршем существовала в принципиально иной рамке — где главным риском считалась не безработица, а инфляция. NFP из двустороннего события превратился в одностороннее: рынок торговал не «насколько ФРС смягчится», а «насколько велик риск повышения».
PCE-инфляция составила 3,7% за 12 месяцев — значительно выше целевого уровня в 2%.
Федеральная ставка удерживается в диапазоне 3,50–3,75% с декабря 2025-го, и FOMC проголосовал 9:3 за её сохранение на заседании 28–29 июля.
Три члена, проголосовавших против, публично подтвердили свою позицию в пользу дальнейшего ужесточения.
На Джексон-Хоуле 28 августа — в своё первое выступление в качестве председателя после Пауэлла — Уорш дал понять, что инфляция по-прежнему превышает цель в 2% и ФРС должна быть уверена, что базовая инфляция движется к цели «чётко и с достаточной скоростью».
Waller (ФРС) традиционно заявил о риске дальнейшего роста инфляции. Тем не менее, отметил первые признаки дезинфляции и выступил за неизменение ставки на следующем заседании (ранее выступал за повышение ставки сейчас, чтобы не было больнее потом)
После выступления вероятность повышения ставки на сентябрьском заседании выросла почти до уровня монетки: с примерно одной трети до чего-то близкого к 50:50, по данным CME FedWatch.
К 31 августа CME FedWatch показывал уже 66% в пользу повышения на 25 базисных пунктов.
Именно на этом фоне Завтра выйдет августовский NFP. И здесь — главная аналитическая ценность последнего месяца.
Июльский отчёт как репетиция
Рынок ждёт от августа отскока — потому что июль был откровенно плохим: nonfarm payrolls упали на 23 тысячи при консенсус-прогнозе в +83 тысячи, и снижение было обусловлено местным государственным образованием и розничной торговлей, тогда как здравоохранение продолжало добавлять рабочие места.
Данные по маю были пересмотрены вниз на 66 тысяч — с +129 тысяч до +63 тысяч, по июню — вниз на 37 тысяч, до +20 тысяч. В совокупности занятость за май–июнь оказалась на 103 тысячи ниже, чем сообщалось ранее.
Самая важная деталь, которую легко было пропустить:
безработица в июне снизилась не потому, что люди нашли работу, — а потому что участие в рабочей силе упало на 0,3 процентного пункта до 61,5% — минимума с марта 2021 года.
Это противоположность здоровому рынку труда.
С января уровень участия снизился на 0,7 процентного пункта, а соотношение занятых к населению — на 0,5 пункта.
Когда бенчмарк-пересмотр показывает, что частный сектор слабее, а июльский отчёт подтверждает, что тренд продолжается, — это уже не статистический шум. Частный спрос на труд сжимается. Это системный процесс.
Источник автор
Три месяца подряд — нисходящая кривая. Май казался умеренным ростом; оказался слабым. Июнь был ниже ожиданий при первом чтении — пересмотр сделал его почти нулём. Июль — первый отрицательный месяц.
Экономисты указывают, что рост занятости сейчас удерживается прежде всего рекордно низким уровнем увольнений, а не активным наймом, причём рекрутинг подавлен последовательными встречными ветрами: прошлогодними тарифами и недавними геополитическими потрясениями.
Ловушка позиции, которую нельзя опровергнуть
До выхода августовских данных Уорш выстраивал следующую рамку: низкий прирост занятости объясняется не слабостью спроса на труд, а сокращением предложения. Логика формально непротиворечива. Но в этой позиции нет порога фальсификации:
участники рынка ждали от Уорша хотя бы реакционной функции — на каких условиях потребовался бы политический ответ. Даже на это он не захотел давать обязательств.
Это принципиальное различие: шок предложения означает, что цены растут из-за структурных ограничений — ставкой это не лечится. Перегрев спроса — ставкой лечится. Уорш склонялся к первой рамке, одновременно держа открытой дверь для повышения. Позиция, которую невозможно опровергнуть данными, — это не сила аргумента. Это отсутствие верификации.
И именно здесь августовский NFP приобретает значение, выходящее за рамки заголовочной цифры.
Пятничный отчёт — последний крупный релиз по занятости перед FOMC 15–16 сентября; это заседание сопровождается обновлёнными экономическими прогнозами и пресс-конференцией председателя, который уже сказал залу, что работа с инфляцией не завершена.
Если данные окажутся мягкими, «ястребиная» конструкция встретится с серьёзнейшим давлением: второй подряд отрицательный или близкий к нулю месяц сложно объяснить сокращением предложения труда при одновременном снижении участия в рабочей силе.
Данные накануне: что уже известно
Рынок труда демонстрирует охлаждение одновременно по нескольким каналам:
рабочая сила сократилась в четырёх из последних шести месяцев, что отражает жёсткое ограничение иммиграции.
Промышленность теряет работников несколько месяцев подряд.
Среднечасовой заработок растёт на 3,2% в год
— умеренно, без признаков зарплатной спирали, которая могла бы оправдать немедленное повышение.
Данные по производительности труда добавляют третье объяснение, которого нет ни у Уорша в публичной риторике, ни в моей предыдущей статье: если та же продукция производится меньшим числом людей, низкий прирост занятости при ускоряющейся производительности — не слабость рынка труда, а эффективность. Тогда откуда берётся PCE на уровне 3,7%? Это и есть центральное противоречие, которое делает завтрашний NFP настолько острым для ястребиной нарративной конструкции.
Barclays ожидает два повышения ставки в этом году — в сентябре и декабре, суммарно на 50 базисных пунктов.
Консенсус Wall Street Journal по августовскому NFP — около +53 тысяч после июльских −23 тысяч.
Если реализуется даже этот скромный отскок, трёхмесячная скользящая средняя окажется вблизи нуля. Если нет — ястребиный нарратив столкнётся с цифрами, которые ему прямо противоречат.
Источник автор
Посмотрите на эту таблицу как на диагностику, а не как на набор цифр. Безработица снижается — но не потому что люди находят работу, а потому что они выходят из состава рабочей силы. Зарплаты замедляются. Найм — отрицательный. Это не картина перегрева, с которой борются повышением ставки. Это картина охлаждения с остаточной инфляцией — ситуация, где у ФРС нет хорошего варианта, есть только выбор между рисками.
Месяц спустя: где я ошибся и что это значит
Месяц назад я ошибся в акцентах. Первая причина — качество данных — оказалась слабее:
Bloomberg-консенсус ожидал пересмотра в +183 тысячи, реальность оказалась −79 тысяч
— но само абсолютное отклонение было наименьшим за несколько лет. Вторая причина — изменение реакции ФРС — точнее, но не в смысле хаоса. ФРС сменила систему координат.
Прежде трейдер, торгующий NFP, спрашивал: «Насколько сильные данные заставят ФРС отказаться от снижения?» Летом 2026-го вопрос звучит иначе: «Насколько слабые данные вынудят ФРС отступить от повышения?»
CME FedWatch на 31 августа давал 66% вероятности повышения на сентябрьском заседании.
Это и есть то, что я называл сломанной реакционной функцией. Только теперь понятно, в чём именно она сломана: не в том, что ФРС непредсказуема, а в том, что рынок оказался структурно не готов к ситуации, когда инфляция высокая и рынок труда одновременно разрушается.
NFP не потерял точность. Он попал в ситуацию, где рамка интерпретации меняется быстрее, чем рынок успевает на неё позиционироваться. Практический вывод прямой. Перед каждым NFP задавайте не «сколько рабочих мест», а два других вопроса. Первый: какая реакционная функция ФРС действует прямо сейчас — ястребиная или голубиная? Второй: что именно рынок уже заложил в цены накануне релиза?
Сильные payrolls при вязких зарплатах поддерживают жёсткую политику и крепкий доллар; слабый найм реанимирует ставки на снижение и, как правило, поддерживает золото, давя на циклические активы.
Это механика не изменилась. Изменился вопрос, с которым вы подходите к данным.
Одна главная ставка на пятницу
NFP не стал менее ценным. Он остался ровно таким же, каким был. Изменился вопрос, на который он должен отвечать.
В 2023–2024 годах NFP отвечал на вопрос «когда ФРС начнёт снижать ставку». В первой половине 2026-го — на вопрос «насколько вероятно повышение». Теперь оба вопроса существуют одновременно, и рынок должен держать в голове оба сценария до выхода пятничного отчёта. Это и есть то, что делает текущий момент аналитически трудным: не противоречивость данных, а противоречивость рамок, в которых их читают.
Уорш дал понять, что инфляция — главная проблема ФРС, но инвесторам придётся самостоятельно разбираться, когда регулятор вмешается.
Это не жест открытости — это намеренный отказ от ориентиров, который максимально повышает информационную ценность каждого макрорелиза. В такой архитектуре один отчёт по занятости способен за несколько часов переписать рыночный консенсус по ставке.
Вопрос, который я оставляю открытым — не риторически, а как рабочую гипотезу: если рынок труда продолжает разрушаться, а инфляция остаётся выше 3% — где именно находится та точка, в которой ФРС перестаёт выбирать между двумя мандатами и вынуждена признать, что одновременно бороться с обоими уже невозможно? Пятница начнёт отвечать на этот вопрос. Но не закончит.
