У нас на руках первый отчёт из угольного сектора за H1’23. Вот что имеем по Распадской (MCX:RASP):
- Выручка сократилась на 18% г/г до 16,9 млрд рублей.
- Валовая прибыль упала на треть г/г до 10 млрд рублей.
- Прибыль от продаж упала на 37% г/г до 9,5 млрд рублей.
- Чистая прибыль снизилась сразу в несколько раз: с 28,9 млрд до 5,97 млрд рублей.
Тут сделаем пометку. Формат РСБУ у Распадской чаще всего значительно разнится с МСФО. Соответственно, обращаем больше внимания на динамику результатов, нежели на абсолютные показатели.
Имеем ожидаемое снижение показателей по всем фронтам
Связано это:
А) С высокой базой 2022 года, когда эмбарго в ЕС на российский уголь ещё не ввели
Б) С возросшей себестоимостью и прочими расходами. Например:
- себестоимость продаж из-за перенаправления поставок выросла на 33% г/г при падении выручки на 18% г/г;
- прочие некоммерческие расходы выросли более чем в 10 раз до 2,17 млрд рублей;
- прочие доходы, напротив, упали с 6,95 млрд до 288 млн рублей.
Получается, что сами продажи снизились достаточно умеренно. Если убрать из уравнения высокую ценовую базу прошлого года, то в физическом объёме поставки должны были даже вырасти.
Основная проблема – давление на прибыль. Это ещё один камень преткновения по части выплаты дивидендов (предыдущей проблемой была невозможность расчётов с крупным бенефициаром – Евразом).
Прогнозы по дивидендам и прибыли
По-прежнему не ожидаем дивидендов от Распадской по итогам 2023 года. Также понижаем прогноз по прибыли за весь год. Ранее ждали 28 млрд рублей по МСФО, теперь 25 млрд – динамика хуже ожиданий.
Это означает, что FWD P/E 2023 составит 8. При том, что среднеисторический = 3-4. То есть имеем, что компания стоит в ~ 2 раза дороже своих средних значений. С другой стороны, там копится кэш за счет невыплаченных дивидендов. Рано или поздно он превратится-таки в дивиденды, но это вопрос не этого года.
Что это может нам сказать про Мечел?
Мечел (MCX:MTLR) занимает промежуточное место между металлургами и угольщиками. Соответственно, динамика чуть лучше, чем у Распадской, и хуже, чем у НЛМК (MCX:NLMK) или Северстали (MCX:CHMF).
Прогнозы очень условные, но можно ожидать, что прибыль Мечела в 2023 составит порядка 5-7 млрд рублей. Это примерно уровень 2016 года, немного ниже. FWD P/E при таком сценарии = 15-21, тогда как среднеисторический = 5.
Если металлурги, согласно последним данным, оценены справедливо, то мультипликаторы угольщиков явно не соответствуют провалу в прибыли. Помним, что в первом полугодии курс рубля был намного ниже текущего. Если экстраполировать на второе полугодие курс 85-90, это повысит результаты компаний, но они все равно будут оцениваться дороже среднеисторических.