Центральный банк, как и ожидалось, сохранил ключевую ставку на уровне 7,5% годовых. Опасения, что инфляция начнет ускоряться, пока не реализовываются. Регулятор отметил умеренные темпы текущей инфляции (в том числе в части устойчивых компонентов – ниже 4% в пересчете на год) и снижение инфляционных ожиданий населения. Экономическая активность растет быстрее, чем предполагалось ранее. Внутренний спрос восстанавливается, но все же остается умеренным и пока не приводит к ускорению инфляции. Ослабление рубля пока также слабо проявляется в динамике цен.
Среди негативных факторов ЦБ отмечает ускорение исполнения бюджетных расходов, ухудшение условий внешней торговли и состояние рынка труда (рост производительности труда может отставать от роста реальных зарплат). Поэтому, как и в марте, регулятор предупредил о том, что на ближайших заседаниях будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки для стабилизации инфляции вблизи таргета.
С нашей точки зрения, несмотря на сохранение жесткого сигнала, общая картина скорее говорит о снижении проинфляционных рисков. Это видно и по обновленному среднесрочному макропрогнозу: прогноз по инфляции в 2023 году понижен до 4,5–6,5% против прежних 5–7%. То есть вероятность того, что ЦБ повысит ставку, сокращается.
Доходности ряда замещающих облигаций российских компаний выросли до уровня 9–10%. На цены давит потенциальный навес предложения в таких бумагах: как ожидается, российских эмитентов евробондов в ближайшее время обяжут выпускать замещающие облигации (об этом в том числе говорили представители Минфина). Это значит, что количество таких бумаг может значительно увеличиться. В то же время Газпром (MCX:GAZP), который активнее всего из эмитентов выпускает замещающие облигации, уже начал второй раунд замещения. Выпуск замещающих облигаций и их обмен на евробонды могут готовить и некоторые другие компании. Соответственно, те из инвесторов, кто уже, например, участвовал в замещениях, сейчас могут продавать имеющиеся у них замещающие выпуски на локальном рынке, чтобы купить еврооблигации и снова поучаствовать в обмене. Это и приводит к росту доходностей. Мы ждем, что после того, как основная волна замещений останется позади, доходности замещающих облигаций начнут снижаться: почти 10% доходности в валюте и с минимальным кредитным риском – такие условия будут пользоваться спросом среди инвесторов.
Американские розничные инвесторы перекладывают средства из банковских депозитов в казначейские облигации. В марте частные инвесторы приобрели казначейских облигаций почти на 50 млрд долл.. через онлайн-сайт TreasuryDirect, при этом общий объем депозитов в банковской системе США упал почти до двухлетнего минимума. Эти процессы иллюстрируют обеспокоенность по поводу финансовой стабильности некоторых региональных банков. Между тем рынок практически уверен в очередном повышении ставки на предстоящем заседании на 25 б.п. – до 5,25%, что лишь усилит давление на балансовые проблемы ряда банков, увеличит доходность по UST и, возможно, приведет к еще большему притоку розничных инвесторов в сектор государственных облигаций.