Специально для Investing.com.
У пандемии коронавируса были как негативные, так и позитивные последствия. Например, в условиях практически глобального карантина на передний план вышли компании, облегчающие жизнь в условиях цифровой экономики. Однако на протяжении последнего года эти компании впали в немилость, просев даже сильнее, чем ведущие индексы. И DocuSign (NASDAQ:DOCU) не стала исключением.
В сентябре акции поставщика программного обеспечения для электронной подписи документов стоили более 300 долларов, тогда как в минувшую пятницу они закрылись выше 60 долларов. Всего на фондовом рынке США представлены более 700 крупных компаний, рыночная капитализация которых превышает 10 миллиардов долларов, и лишь восемь из них упали со своих 52-недельных максимумов сильнее, чем DOCU.
Масштабы снижения интригуют, заставляя многих участников рынка видеть в DOCU привлекательную инвестиционную возможность. Даже с учетом опасности «эффекта привязки», который мы уже обсуждали на примере Coinbase (NASDAQ:COIN), падение на 81% предполагает, что акции могли стать дешевыми. На аналогичные мысли наводит потеря акционерного капитала почти на 50 миллиардов долларов менее чем за десять месяцев.
Но заинтриговать — не значит убедить. Трезвая оценка DOCU показывает, что открытие длинной позиции будет не таким уж и верным решением (по крайней мере, пока). Существует множество реальных проблем, которые не компенсируются недавней распродажей.
Акции DOCU недешевы
Одним из главных факторов, препятствующих открытию длинной позиции, является тот факт, что даже после 80-процентного падения акции по-прежнему недешевы.
На первый взгляд, поставщик программного обеспечения из Сан-Франциско выглядит стоимостным активом. В 2023 финансовом году (который завершается в январе) DocuSign рассчитывает заработать чуть менее 2,5 миллиардов долларов, что составляет менее пятой части от стоимости компании в размере 12 миллиардов долларов. Данный коэффициент выглядит очень привлекательно в сравнении с аналогичными показателями прочих поставщиков программного обеспечения, зачастую выражающихся двузначными значениями.
При этом DocuSign довольно прибыльна. Скорректированная прибыль на акцию за 12 месяцев составляет 1,92 доллара, в результате чего отношение цены к прибыли составляет всего 32. 12-месячный свободный денежный поток (без корректировок) оценивается чуть менее чем в 500 миллионов долларов, а значит DOCU торгуется с коэффициентом в 24.
Однако эта оценка имеет серьезные проблемы. Коэффициент P/S в размере 5 «кажется» дешевым только потому, что на «бычьем» рынке инвесторы платили и 15, и 20. Те дни прошли, и вряд ли вернутся в ближайшее время.
Кроме того, инвесторы должны оценивать компанию, исходя из прибыли и денежного потока, которые в случае DOCU не особо впечатляют по одной простой причине: выплата бонусов акциями.
Как и многие технологические компании, DocuSign платит бонусы своим сотрудникам акциями, при этом исключая эти бумаги из расчетов скорректированной прибыли.
Однако эмиссия акций представляет собой реальные и значительные расходы. За последние четыре квартала DocuSign выплатила акциями 437 миллионов долларов. Ее скорректированная операционная прибыль за тот же период составляет 428 миллионов долларов.
Если учесть эту эмиссию, то последний год был для DocuSign убыточным. Свободный денежный поток в размере 500 миллионов долларов также почти полностью размывается дополнительными акциями.
С этой точки зрения предприятие стоимостью 12 миллиардов долларов ни в коем случае нельзя назвать дешевым.
Риски сохраняются
Справедливости ради, анализ должен не ограничиваться одними только фундаментальными факторами, но и учитывать будущие перспективы. Быстрорастущие акции не обязательно будут приносить какую-либо прибыль прямо сейчас, но от этого они не теряют долгосрочную привлекательность.
Проблема DocuSign в том, что в ближайшем будущем она вряд ли вернется на рельсы быстрого роста. Да, за первый квартал выручка действительно выросла на 25% г/г (после 58-процентного скачка годом ранее). Однако собственный прогноз компании на 2023 финансовый год предполагает рост дохода всего на 18% (для чего за оставшиеся три квартала показателю нужно будет прибавить 16%).
С точки зрения биллинга ситуация выглядит еще мрачнее. Биллинг учитывает объем новых поступлений с поправкой на отложенный доход и другие факторы. В случае основанных на подписке бизнес-моделей значительная часть выручки обеспечивается продажами, совершенными в прошлом. Прогноз DocuSign предусматривает рост объема выставленных счетов за текущий год всего на 7-8%.
Резкое падение акций DOCU объясняется замедлением ее операционных успехов. Вот почему публикуемые отчеты были такой проблемой для компании. В декабре DOCU упала на 42% после публикации отчета за третий квартал, скинув еще 20% в марте и 32% (за две сессии) — в июне.
С каждым новым кварталом замедление роста компании становится все очевиднее. Таким образом, именно финансовое положение компании объясняет слабость акций, а не негативный фон, сложившийся на «медвежьем» рынке.
Сочетание минимальной «реальной» прибыли и резкого замедления роста запустило распродажу, которая совсем не обязательно является возможностью для покупки.
Аргументы в пользу DocuSign
Честно говоря, надежда еще не потеряна. Прогноз по выручке, конечно, разочаровывает. Однако оценка основана на сравнении с впечатляющим 22 финансовым годом, и долгосрочный потенциал не исчерпан. Предложения DocuSign выходят за рамки электронной подписи и превращается в «управление жизненным циклом контрактов»; этот рынок оценивается в 50 миллиардов долларов.
Между тем, даже главный исполнительный директор DocuSign неоднократно признавал, что компания «запнулась» в реализации своей стратегии, согласно которой она привлекает клиентов, а затем постоянно продает им все больше и больше услуг.
На этом фронте очень многое можно улучшить, и DocuSign адаптируется к новым порядкам. Новая политика может предполагать снижение выплачиваемых бонусов (в том числе в виде акций), что, в свою очередь, увеличит прибыль.
DocuSign, безусловно, нельзя списывать со счетов. Но этого явно недостаточно для покупки акций. Предстоящие кварталы будут непростыми. Мы не знаем, как DocuSign поведет себя в условиях рецессии, поскольку она дебютировала на публичном рынке только в 2018 году. Однако ухудшение макросреды наверняка скажется на компании. Кроме того, не очень комфортно владеть акциями, которые в среднем падают более чем на 25% по итогам квартальных публикаций (следующий отчет выйдет в сентябре).
Проще говоря, компании предстоит проделать большую работу. При определенной рыночной оценке риск может быть оправданным. Подвох в том, что даже после просадки на 81% акции все еще дороги.
Дисклеймер: На момент написания статьи Винс Мартин не являлся держателем позиций по каким-либо из упомянутых активов.
***
Ищете новую инвестиционную возможность? Инструмент InvestingPro+ предоставляет доступ к:
- отчетностям компаний за последние 10 лет;
- финансовым показателям компаний, включая рентабельность, динамику роста и т. д.;
- оценкам справедливой стоимости акций, рассчитанным на основе десятков финансовых моделей;
- инструментам сравнения компаний с их конкурентами;
- фундаментальным показателям предприятий и техническим графикам их акций.
И функционал не ограничивается вышеперечисленным. С InvestingPro+ вы легко и просто получите все данные, необходимые для принятия обоснованного инвестиционного решения.