Компания WeWork относится к так называемым «единорогам». По результатам последнего раунда частного финансирования ее капитализация составила невероятные 47 миллиардов долларов, и она наконец-то выходит на IPO через свою холдинговую компанию The We Company. Ожидается, что дебют состоится в сентябре.
Согласно заявке по форме S-1, поданной в середине августа, WeWork модернизирует и сдает в аренду офисные помещения в 111 городах по всему миру. Ее 528 площадок сдаются на определенный период времени.
Сама по себе миссия (создавать рабочие места, которые способствуют развитию сообщества) не внушает доверия. Да и деятельность компании после изучения заявки S-1 должна вызвать серьезные вопросы у любого потенциального инвестора. Проблем много, включая манипулирование бухгалтерской отчетностью, отсутствие масштабируемости, учредитель с потенциальным конфликтом интересов, обширные долговые и лизинговые обязательства, отсутствие пути к рентабельности и невероятно завышенная оценка.
1. Спорная концепция и манипуляции с бухгалтерской отчетностью
Хотя We Company позиционирует себя как высокотехнологичную компанию, на самом деле она является обычным представителем рынка недвижимости. В заявке S-1 часто фигурирует словосочетание «Space-as-a-service» (пространство как услуга) с аббревиатурой «Saas», которая совпадает с «Software-as-a-service» (программное обеспечение как услуга). И хотя Saas фигурирует в заявке 40 раз, более точный термин «аренда» встречается 939 раз.
В настоящее время холдинговой компании принадлежит еще два бизнеса. Она сдает квартиры под именем WeLive и управляет начальной школой в Нью-Йорке WeGrow. Поскольку компания We не сообщает о доходах отдельных подразделений, невозможно узнать, как на самом деле у них обстоят дела.
2. Недостаток масштабируемости
Посыл большинства компаний, выходящих на IPO, заключается в том, что они растут, хотя и теряют деньги. Тем не менее, положительный эффект масштаба позволит им в будущем более эффективно использовать капитал, что позволит преодолеть порог рентабельности. Финансовые показатели We Company не соответствуют этой логике.
В июне 2017 года выручка WeWork составила 197 миллионов долларов, а операционные издержки (аренда, техническое обслуживание) – 185. Добавьте к этому 38 миллионов амортизации и получите расходы в 223 млн, при которых отрицательная маржа составила 13%.
К июню этого года выручка выросла в 3,6 раза и составила 720 миллионов долларов. Но операционные расходы достигли 695 миллионов, а амортизация – 131 миллион. С убытками в 826 миллионов компания зафиксировала отрицательную маржу в 14,7%, хотя бизнес вырос в 3,6 раза.
И это только учитывая операционные расходы, непосредственно связанные с арендой офисных помещений. Дополнительные расходы (такие как ремонт, маркетинг и развитие) можно, по крайней мере, списать на инвестиции в бизнес. Они составили 1,3 миллиарда долларов за первую половину 2019 года.
Кроме того, The We Company не извлекла никакой выгоды из расширения операций с недвижимостью, и нет никаких признаков того, что это когда-либо произойдет. Поскольку она лишь сдает в аренду объекты недвижимости, компания не владеет какой-либо недвижимостью, описывая ее как «активы в форме права пользования» – оригинальный способ указать, что эти договоры аренды на самом деле не являются конкретными активами.
3. Обязательства по аренде
В заявке S-1 говорится, что одним из главных преимуществ компании является гибкость и мобильность, которые она предлагает арендаторам. Однако единственный способ обеспечить их – взять на себя долгосрочные обязательства по аренде, в надежде, что в конечном итоге она переложит бремя риска на арендаторов или акционеров.
Компания We заключает договоры аренды со средним начальным сроком в 15 лет. На сегодняшний день компания уже накопила обязательства по арендной плате на $47,2 млрд. При ожидаемой выручке за 2019 год примерно в 3,5 млрд, будущие лизинговые обязательства примерно в 13,5 раз превысят выручку текущего года.
4. Структурные проблемы компании
Это еще один фактор риска. Действуя как новая холдинговая компания, которая владеет долей в предприятиях, но не приносящая доход самостоятельно, холдинговая компания не облагается налогом, предоставляя значительные преимущества ее руководителям, перекладывая различные налоговые обязательства на инвесторов.
IPO WeWork также предложит инвесторам акции разных категорий: один голос на акцию класса А и 20 голосов на акции класса В и С. Это дает основателю и генеральному директору Адаму Нейману полный контроль над корпорацией, включая совет директоров компании, ее операции по приобретениям и многое другое.
Также стоит отметить множество конфликтов интересов: WeWork арендует здания, частично принадлежащие Нейману. Когда компания была переименована в The We Company, торговая марка «We» была куплена за $5,9 млн у холдинговой компании, в которой у Неймана есть доля. Наконец, по сообщениям, Нейман обналичил более 700 миллионов долларов США в виде акций и расписок в преддверии IPO.
5. Завышенная оценка
В рамках январского раунда привлечения средств стоимость компании We составила 47 миллиардов долларов. При годовой выручке в 3,5 млрд этот показатель превысит ее в 15 раз. Сравните это с Uber Technologies (NYSE:UBER), которая, как ожидается, принесет в этом году 14 миллиардов долларов выручки. Ее рыночная капитализация составляет 60 миллиардов долларов, что в 4,2 раза превышает объем продаж.
Подведем итог. Форма S-1 указывает на то, что в обозримом будущем компания не намерена получать прибыль по GAAP, то есть ей потребуется долговое финансирование, чтобы оставаться на плаву. Расплывчатая бизнес-модель и слабые перспективы рентабельности делают IPO компании, в лучшем случае, рискованным вложением.