Ключевое событие этой недели на фондовом рынке – выход на IPO сервиса вызова такси Uber Technologies Inc.
Однако фон в преддверии размещения акций Uber на бирже на этой неделе довольно противоречивый. С одной стороны – это одно из крупнейших IPO в США за всю историю, но с другой – это огромные операционные расходы, конкуренция, неважный прецедент с размещением LYFT Inc (NASDAQ:LYFT) и не только.
Так, на днях стало известно, что десятки тысяч водителей Uber из США и Великобритании проведут забастовку, приуроченную к IPO. Они будут требовать повышения тарифов и снижения комиссии сервиса с 25% до 15%, а также улучшения условий труда, в том числе платы за работу в выходные дни и гарантии занятости.
Investing.com попросил финансовых экспертов прокомментировать грядущее IPO и поделиться мнением о перспективности и инвестиционной привлекательности актива.
Не стоит рассчитывать на быстрый рост акций Uber
IPO Uber могло бы произойти существенно раньше, если бы не разразившийся прошлым летом скандал вокруг корпоративной культуры в компании. В итоге основателю, Трэвису Каланику, пришлось уступить кресло наёмному менеджеру, Дэре Хосровшахи, которому за полгода удалось погасить скандал и подготовить компанию к IPO.
Стартовав как сервис VIP-такси в Лос-Анджелесе, Uber распознал проблему долгого ожидания подачи машины, которую сервисам такси не удавалось решить. Тогда Uber сменил бизнес-модель и породил целое направление – экономику совместного использования. Как Facebook (NASDAQ:FB) является символом социальной сети, так и Uber – символ экономики шэринга, поэтому вполне можно ожидать, что и IPO состоится по похожему сценарию – эйфория инвесторов и размещение по верхней границе ценового коридора, падение стоимости акций на 20-25% в течение первого полугодия после IPO, и плавный рост в течение нескольких лет после этого.
Сейчас это второй по стоимости “единорог” (непубличная компания с оценкой более миллиарда долларов) – по последней сделке компания была оценена в 72 миллиарда.
На данный момент обстановка сравнительно благоприятна для размещения, так что стоимость компании составит около 90 млрд долларов. Мультипликатор к выручке младшего конкурента, компании Lyft, разместившейся на бирже в конце марта, составляет 7,85. Поскольку Lyft является прямым небольшим аналогом, его мультипликатор фактически является прокси-показателем, за которым скрываются ожидания от Uber.
Выручка Uber в 2018 году составила 11,27 млрд долларов, простое перемножение даёт $88,5 млрд. Покупать акции на IPO разумно для того, кто готов оставаться в бумагах компании в течение 5-7 лет. Рассчитывать на их быстрый рост в течение квартала или двух не следует, поскольку вряд ли финансовые результаты следующих месяцев дадут инвесторам какие-то краткосрочные надежды. Тому, кто хочет заработать быстро, имеет смысл подождать падения стоимости акций на 20-25%, которое вполне вероятно на горизонте полугода, и покупать уже тогда.
Разместиться любой ценой
С одной стороны, IPO Uber Technologies – долгожданное и востребованное событие, и в этой связи многие фанаты компании могут воскликнуть: «Наконец-то!» Но с другой стороны, выход Uber на публичную арену подтверждает одну простую истину – бабло побеждает! И причем побеждает всегда. Потому что ничем, кроме как поводом срубить еще побольше денег и засадить инвесторов-фанатов (а в скобках отметим, что это, прежде всего, наивные «чайники») на несколько ближайших лет в бесперспективные акции, данное IPO не объяснить. Единственное, что организаторы не продумали, так это то, что размещение Uber надо было провести до IPO компании Lyft. Хотя, несколько месяцев назад, когда размещались акции Lyft, некоторые аналитики во весь голос пели песни про то, что это пробный шар перед главным событием года – размещением акций Uber. И обе эти компании ждет на открытом публичном рынке блестящее будущее. Но, как говорится, что-то пошло не так. Хотя, на самом деле, развитие событий идет по хорошо накатанному сценарию. Главное – разместиться по максимально возможной цене, а дальше – хоть трава не расти. Вот мы и видим сейчас, что акции Lyft теряют уже 20% от цены размещения, и это тяжелым грузом давит на тех, кто с нетерпением ждет размещения Uber.
Подписка на акции Uber, судя по всему, идет не очень… и компания уже вынуждена пересмотреть коридор размещения в сторону понижения. И все же, если отвлечься от итогов IPO акций Lyft, то время для выхода на рынок отличное. Пока рынок «хайпует» и стабильно переписывает свои исторические максимумы, надо воспользоваться случаем и вскочить на подножку уходящего поезда. Поскольку вполне вероятно, что через пару месяцев уже вообще невозможно будет разместиться в связи с изменением погоды на фондовом рынке. Так что Uber все делает правильно – сейчас самое время пожинать плоды своей работы. И они, вне всякого сомнения, соберут хорошие деньги. Ну, может, и не досчитаются миллиардов 3-5, но кого это волнует, когда можно сейчас взять хороший куш миллиардов в 15-16. Поэтому о владельцах Uber волноваться точно не стоит.
А вот инвесторам стоит все же хорошенько подумать: а нужен ли им этот чемодан без ручки? Внешне картинка, вроде бы, неплохая. С кем только не сравнивают Uber, пытаясь подчеркнуть главные выигрышные стороны компании – и с Facebook во времена его IPO 2012 года, когда последний вышел на широкий рынок, и с Google (NASDAQ:GOOGL) по методу создания зонтичного бренда. Однако и в том, и в другом случае есть у Uber одно очень важное отличие от грандов мирового бизнеса – у Uber нет исключительного конкурентного преимущества. Причем, сам Uber, кажется, этого до конца не понимает. А что уж тут говорить про рядовых инвесторов. Uber думает, что он один-одинешенек едет по широкой дороге и монопольно «окучивает» всех встречающихся на этой дороге клиентов, а на самом деле Uber едет в плотном трафике, и все вокруг делают то же самое.
Так, Uber сам признается, что в сфере низкобюджетного такси он теряет позиции, и конкуренция в этой области чрезвычайно велика. Зато «МЫ ДЕЛАЕМ РАКЕТЫ», – говорит Uber. Здесь он имеет в виду свой проект по беспилотному такси. Вот только вопрос: а когда этот проект выйдет на коммерческое использование? Уж точно не завтра! Аналогичные вопросы возникают, когда мы рассматриваем бизнес Uber и по доставке еды, где конкурентов выше крыши, и по коммерческому фрахту судов, где специфичность бизнеса отсекает новичков еще на дальних подступах к получению прибыли. Короче, вопросов больше, чем ответов. А ответов мы вообще не слышим – чем, собственно, собирается зарабатывать Uber и отбивать все свои гигантские убытки? Эй, инвесторы, а вы помните, вообще, что Uber – это убыточная компания?
Так что, совет инвесторам: хорошенько подумайте, прежде чем лезть в авантюру под названием IPO компании Uber Technologies.
Будущее Uber зависит от сетевого эффекта
Стадный инстинкт является столь же неотъемлемым элементом финансовых рынков, как и СМИ, и последние, похоже, твердо уверены в рыночной стоимости Uber в $90 млрд. Возьмем заголовок Quartz: «Невероятное путешествие Uber к IPO на $90 миллиардов долларов навсегда изменило рынок перевозок». В отличие от многих статей, эта, по крайней мере, содержит ссылку на источник столь щедрой оценки, которым в данном случае является Reuters.
Проблема в том, что оценка формы S-1 никак не подтверждает оценку стоимости в $90 миллиардов.
Во-вторых, мы не уверены, что Uber настолько глубоко изменил рынок перевозок, как утверждается; возможность вызова водителя с мобильного устройства – всего лишь небольшое улучшение, ведь раньше вы точно так же поднимали руку на улице и останавливали такси. С другой стороны, сама суть платформы лишает водителей многих прав обычных сотрудников, что позволило снизить конечные цены для потребителей.
Теперь вернемся к рыночной стоимости...
Согласно заявке по форме S-1, компания выпускает новые акции и конвертирует привилегированные акции, и в день IPO в обращение поступит 1 676 959 021 акций. При текущей средней капитализация составит от 78,8 до 83,8 млрд долларов (по верхней планке диапазона цен), а не 90 млрд, растиражированных различными СМИ.
С учетом ожидаемых поступлений средств от размещения, в сочетании с текущим остатком денежных средств и их эквивалентов, на руках у компании окажется $15,4 млрд. После конвертации привилегированных акций и дисконтирования будущих минимальных арендных платежей долговые обязательства компании составят около $6,1 млрд. Просуммировав все части уравнения, мы получаем ожидаемую стоимость Uber (рыночная капитализация плюс чистый долг) в размере $69,5 млрд.
Не забываем про конкурентов
Есть только один конкурент Uber, чьи акции торгуются на рынке, и это Lyft. Нет смысла сравнивать Uber с какой-либо другой компанией.
Стоимость Uber и ожидаемая выручка за 2019 финансовый год дают коэффициент стоимость/объем продаж в 5,1, что ниже показателя Lyft в 5,9. Значит ли это, что Uber дешевле? Не совсем. Uber зафиксировал рост квартальной выручки на 18% г/г, в то время как Lyft может обеспечить рост на 86% г/г. Uber, по сути, просит инвесторов оценить его аналогично Lyft, но обеспечивает значительно более низкие темпы роста. Учитывая динамику акций Lyft после выхода IPO, мы считаем, что аппетит к этим новым сетям является низким, и, следовательно, соотношение риска и прибыли для IPO Uber не является привлекательным.
Стоимость акций Lyft (с момента IPO компании в марте, источник: Saxo Bank)
Риски
Участие в IPO Uber сопряжено с рисками. Вот некоторые из них, если верить форме S-1:
- Жесткая конкуренция во всех сегментах, при этом сетевой эффект не защитил Uber. Традиционные автомобильные компании могут стать новыми игроками этого сегмента.
- Ради сохранения доли рынка Uber увеличил стимулирующие программы для водителей за последние годы (которые могут остаться завышенными).
- Uber не приносит прибыли, а операционные расходы значительно увеличатся в обозримом будущем. Компания вообще может никогда не преодолеть порог рентабельности.
- На данный момент водители не являются сотрудниками компании. Если различные юрисдикции потребуют этого шага, финансовые результаты значительно ухудшатся.
- Отношения с регулирующими органами являются ключевым риском, поскольку любой конфликт с конкретным муниципалитетом может лишить доступа к целому рынку.
- Экспансия на мировом рынке очень важна для оценки компании, но международные регуляторы часто менее ориентированы на свободный рынок, чем их аналоги в США.
Резюме
Акции Uber предлагают непривлекательное соотношение рисков к прибыли, при этом их рыночная оценка в основном определяется тем, верят ли инвесторы в долгосрочный сетевой эффект или нет. Динамика акций Lyft должна вызывать серьезную обеспокоенность у любого инвестора, рассматривающего возможность вложения в Uber. Стоит задуматься над тем, верить ли обещаниям Uber, касающимся будущего отрасли и перспектив роста. В случае с Uber оба этих фактора сомнительны.
Оценка кажется завышенной
Хотя заявка Uber по форме S-1 и занимает более 200 страниц, она содержит на удивление мало информации о ключевых показателях деятельности компании. Наиболее важный показатель «пользователей» Uber оценивает при помощи числа активных ежемесячных пользователей платформы (Monthly Active Platform Consumers, MAPC).
Количество активных ежемесячных пользователей платформы (MAPCs), млн
В четвертом квартале 2018 года число пользователей выросло на 35% г/г (с 68 до 91 миллиона). В течение предыдущего года, однако, рост MAPC был более устойчивым, и составил 51%. Конечно, было бы несправедливо ожидать дальнейшего роста на 50% г/г; если Uber удастся сохранить темпы роста на уровне 30% или выше, инвесторы будут более чем довольны.
Проблема их метрики в том, что Uber работает в 63 странах, и нет никаких указаний на процентную долю пользователей в США по сравнению с международными клиентами. Пользователи из США более важны для прибыли компании, так как обработка заказов в США во много раз выгоднее, чем, например, в Индии.
То же самое касается и другого ключевого показателя: числа поездок.
Количество поездок, млн
В четвертом квартале 2018 года Uber обработал почти 1,5 миллиарда поездок, по сравнению с 1,08 миллиарда в четвертом квартале 2017 года (то есть +37%). Но никаких разбивок по регионам Uber не предлагает.
После многих лет наращивания числа поездок на каждого отдельного пользователя, Uber, похоже, достиг потолка.
Количество поездок на каждого отдельного пользователя
Но и здесь нет конкретики. Uber определяет понятие «поездки» в его самом широком смысле: оно включает фактические заказы через Uber, аренду электроскутеров и даже доставку из подразделения доставки еды UberEats. Объединение активности всех трех сегментов Uber в одной метрике не позволяет провести полный и точный анализ потенциала роста компании.
Хотя Uber демонстрирует сильный, но медленный рост выручки, это, к сожалению, не приводит к росту прибыли. Uber теряет много денег.
Главный конкурент Lyft зафиксировал убытки в размере 688 и 911 миллионов долларов в 2017 и 2018 годах соответственно. Эти цифры кажутся мизерными по сравнению с операционными потерями Uber в 4 и 3 млрд долларов в 2017 и 2018 годах.
Конечно, стоит отметить, что отношение чистых потерь Uber к выручке сократилось с 51% до 26%. Тем не менее, компания очень четко дала понять, что ситуация не улучшится в ближайшее время:
«Мы ожидаем значительного роста наших операционных расходов в обозримом будущем, и мы можем не выйти на прибыль».
Резюме
К несчастью для Uber, недавнее IPO Lyft прошло не очень удачно. В конце марта компания начала торги на NASDAQ по $87, но упала более чем на 35% до $56,11 по состоянию на вчерашнее закрытие. Инвесторы, похоже, не слишком оптимистичны по поводу будущего подобных сервисов, что не сулит ничего хорошего для листинга Uber.
Тем не менее, Uber имеет значительное преимущество над Lyft, который работает только в двух странах. Uber присутствует в Европе, России, Азии и на Ближнем Востоке. Только в прошлом месяце компания купила ближневосточного конкурента Careem за $3,1 миллиарда. Служба доставки еды Uber также была важным драйвером роста в 2018 году, обеспечивая определенную диверсификацию базы доходов.
Кроме того, выручка Uber более чем в пять раз превышает выручку Lyft, и в пропорции убытки значительно ниже. Поэтому компания находится в лучшей форме, чем Lyft.
Но если Lyft в настоящее время оценивается в 17 миллиардов долларов, и этот показатель падает, сколько на самом деле стоит Uber? Исходя из всех факторов, оценка в 100 миллиардов кажется завышенной.
Тем не менее, на рынке акций быстрорастущие компании всегда пользовались спросом. Инвесторы становятся недовольными, когда рост начинает замедляться, а убытки – возрастать. И Uber рискует пропустить удар с обоих флангов.
Какая, на ваш взгляд, тема будет наиболее актуальной на следующей неделе? Возможно, именно ее мы предоставим для обсуждения в следующей статье.