В то время как мировые центральные банки корректируют параметры своих монетарных политик и вслед за ФРС США выступают за их ужесточение, эксперты предупреждают, что спокойные рынки могли создать «пузырь» из облигаций с фиксированным доходом, который вскоре подвергнется серьезной коррекции.
ФРС сделала первый шаг в этом направлении в декабре 2015 года, когда впервые с момента финансового кризиса повысила ставки, хотя затем регулятору пришлось прождать еще целый год, прежде чем сделать следующий шаг.
К текущему моменту ключевую ставку поднимали еще дважды, в марте и в июне, в результате чего она возросла до диапазона от 1,00% до 1,25%, намекая, что в этом году нас ждет, скорее всего, еще одно повышение, а также долгожданное сокращение баланса ФРС.
Недавние опросы экспертов показали, что согласованный прогноз склоняется к тому, что ФРС будет двигаться дальше вслед за сокращением баланса, поскольку известно о планах сворачивании программы выкупа облигаций, и в сентябре председатель ФРС Джанет Йеллен сможет прокомментировать этот процесс на пресс-конференции по результатам вынесенного решения касательно корректировки денежно-кредитной политики.
Экономисты в целом ожидают, что ФРС снова повысит ставки в декабре, хотя участники рынков настроены скептически и оценивая шанс на повышение всего в 40%, согласно Fed RateMonitor Tool от Investing.com.
Регуляторы Канады, Великобритании и ЕС настроены на нормализацию политики вслед за ФРС
На фоне того, что ФРС предприняла первый шаг в отказе от излишней стимулирующей политики, рынки начали видеть признаки того, что и другие крупные центральные банки также занимают более жесткую позицию.
Банк Канады впервые за последние семь лет повысил процентные ставки в прошлом месяце, в то время как два из восьми членов комитета Банка Англии уже утверждают, что настало время поднять ставки для борьбы с растущей инфляцией.
Также недавно инвесторы начали готовиться к тому, что ЕЦБ, вероятно, объявит в сентябре или октябре о начале сокращения программы количественного смягчения (QE) на следующий год.
Участники рынка, однако, были разочарованы 16 августа, когда в отчете со ссылкой на источники в ЕЦБ было сказано, что Марио Драги не станет объявлять о какой-либо коррекции денежно-кредитной политики на ежегодной встрече глав центробанков и ведущих экономистов в Джексон-Хоуле (США).
Рынки должны пересмотреть свой прогноз о дальнейших бесконечных поставках центральными банками свободных средств и осознать то, что регуляторы признают окончание эры мягкой политики.
«Рынки облигаций были настроены на то, что всякий раз, когда происходит какое-то снижение аппетита к риску или ужесточение финансовых условий, центральные банки приходят им на помощь», – заявили недавно аналитики рынка облигаций с фиксированным доходом из RBC Capital Markets.
«Сейчас же центробанки сами стали тем, кто будет ужесточать условия на рынках», – предположили они.
Инвесторы, очевидно, медленно реагировали на изменения, поскольку только 48% инвесторов, недавно опрошенных Bank of America-Merrill Lynch, считают, что глобальная денежно-кредитная политика стала «слишком стимулирующей».
Однако в этом отчете не говорилось, что это значение стало самым высоким с апреля 2011 года.
Нормализация политики не обязательно является «ястребиной»
В ситуации, когда центральные банки только начинают поднимать процентные ставки с рекордных минимумов и задумываются над сокращением выкупа активов, участники рынков и средства массовой информации несправедливо называют их «ястребами», так как они всего лишь отказываются от излишней стимулирующей политики.
Ярким примером стало то, как СМИ отреагировали на замечания главы ЕЦБ Марио Драги в конце июня о том, что дефляционные риски стали более сбалансированными и инфляция начинает разгоняться.
Участники рынков повелись на «ястребиные» заголовки новостей и оставили без внимания ту часть выступления Драги, в которой он комментировал необходимость продолжения проведения стимулирующей политики и лично настаивал на этом.
«По мере восстановления экономики, стабильная позиция касательно денежно-кредитной политики станет более приемлемой, и центральный банк может сопровождать восстановление корректировкой параметров своих инструментов – не для того, чтобы ужесточить политику, а для того, чтобы сохранить ее в целом без изменений», – заявил Драги, что вряд ли можно считать «ястребиной» позицией.
В самом крайнем случае тот факт, что глава ЕЦБ признал, что дефляция уже не является угрозой в еврозоне, вряд ли может быть определена как нечто иное, чем «менее мягкая риторика».
Тем не менее, «ястребиный» – это слово, которое оказало воздействие на умы инвесторов, заставив подскочить доходность 10-летних гособлигаций Германии на самый высокий процент с 2015 года. Также это стало лучшим днем для евро с апреля текущего года.
ЕЦБ пришлось поспешить на выручку и в ближайшие дни заявить о том, что слова Драги были неверно интерпретированы
В отличие от ЕЦБ, крупные центральные банки вполне могли сосредоточиться на отказе от политики смягчения, но их политика остается далекой от понятий «обычная».
В качестве индикатора того, насколько политика мировых регуляторов далека от «нормального» состояния, экономисты Bank of America-Merrill Lynch недавно отметили, что пять крупнейших центральных банков сократили ставки в среднем на 350 базисных пунктов и что нынешний средний показатель ставки в настоящее время составляет всего 50 базисных пунктов, предполагая, что нынешние уровни не позволят им отреагировать в случае нового кризиса. Согласитесь, текущая ситуация далека от «нормальной».
Согласно Bank of America-Merrill Lynch, регуляторы США, Швейцарии, Великобритании, Японии и еврозоны суммарно имеют на балансе около $15 триллионов, хотя в 2008 году этот показатель составлял всего $4 триллиона.
Выкуп активов сократят, но не отменят
В то время как ФРС начала процесс нормализации в отношении процентных ставок, Банк Канады последовал этому примеру, подняв ставку один раз, в то время как лишь два из восьми членов комитета Банка Англии высказались за ужесточение политики, а сокращение баланса еще никто даже не начал.
Ожидается, что ФРС начнет процесс в октябре с официального объявления, которое последует за сентябрьским заседанием.
Рынки также ждут сентября, чтобы узнать, намекнет ли ЕЦБ на собственные планы о сокращении (а не отказе) программы ежемесячного выкупа активов.
Процесс только начался и является логическим следствием ожиданий того, что мировая экономика будет продолжать оздоравливаться вслед за финансовыми рынками.
Действительно, индексы США продолжают бить рекорды, несмотря на то, что в этом году ФРС увеличила ставки дважды, в то же время обещая сокращение баланса и еще одно повышение до конца текущего года.
Тем не менее, темпы нормализации на глобальном уровне остаются под вопросом.
«Недостаточное ценовое давление и структурные проблемы, такие как низкий рост производительности и высокое неравенство в доходах, указывают на то, что эта нормализация будет очень постепенной», – сказал в недавно опубликованном ежеквартальном отчете начальник отдела процентных ставок Robeco Коммер ван Тригт.
«Поэтому не ожидайте, что регуляторы ударят по тормозам и внесут хаос на финансовые рынки», пояснил он.
Как отреагировали рынки
Несмотря на очевидный сдвиг в прогнозах центральных банков, рынки акций, похоже, не впечатлены. Глобальный ориентир S&P 500 набрал 8,3% по сравнению с прошлым годом, а Dow вырос на 9,7%. Индекс высокотехнологичных компаний NASDAQ Composite возглавляет список ростом на 15,5%.
Европейский Euro Stoxx 50 прибавил 4,2% за этот год, а Stoxx 600 также набрал 3,3%. Лондонский FTSE 100 следует за европейскими площадками с приростом в 2,3%.
В Азии Shanghai Composite демонстрирует уверенный рост на 5,9% в годовом исчислении, хотя, как ни странно, японский Nikkei 225 отстает, прибавив всего 1,5%, несмотря на то, что, вероятно, центральный банк страны станет одним из немногих регуляторов, которые не смогут отказаться от стимулирующей политики в обозримом будущем, хотя японская экономика недавно заняла лидерство в росте экономики среди стран G7.
Тем не менее, несмотря на положительную динамику рынка акций, активы «тихой гавани» не показали обратной реакции, так как золото выросло почти на 11% за 2017 год, в то время как цены на суверенные долговые обязательства продолжают удерживать свои позиции.
Доходность 10-летних гособлигаций США выросла в прошлом году после того, как в июле достигла рекордного минимума в 1,358%, а затем развернулась и достигли максимума на отметке 2,606% в середине декабря сразу после того, как ФРС подняла ставку во второй раз.
Однако цены на облигации, обратно пропорциональные доходности, с тех пор восстановились, а доходность снизилась примерно до 2,183%.
Этот шаг не был вызван недавней политической напряженностью между Северной Кореей и США, поскольку доходность уже снижалась, несмотря на еще два повышения ставок со стороны ФРС и обещания дальнейшей нормализации политики в этом году.
Доходность облигаций, которая находится в обратной зависимости с ценой, обычно повышается в перспективе ужесточения денежно-кредитной политики за счет повышения процентных ставок или сокращения объемов количественного смягчения.
«Мыльный пузырь»?
Главный экономист G+ Economics Лена Комилева ранее отметила, что облигации переоценены.
«Награда за риск по европейским облигациям с высоким уровнем доходности по сравнению с облигациями Германии упала до самого низкого уровня с 2007 года до отметки, которая предшествовала мировому финансовому кризису», – недавно написала она для FinancialTimes.
Фактически, по данным Bank of America-Merrill Lynch, более 60% европейского корпоративного долга с низкими кредитными рейтингами теперь приносят меньше гособлигаций США за сопоставимые сроки погашения, что говорит о том, что инвесторы видят меньший риск в облигациях из Старого света по сравнению выпущенными «дядей Сэмом».
Подобные нюансы породили многочисленные комментарии по поводу вероятности появления пузыря на рынке облигаций.
Бывший председатель ФРС Алан Гринспен недавно предупредил, что на рынках облигаций появился пузырь, готовый лопнуть.
«Нынешний уровень процентных ставок является ненормально низким, и есть только одно направление, в котором они могут пойти, и когда это произойдет, то произойдет быстро», – сказал Гринспен в интервью CNBC в начале августа.
На следующей неделе главный исполнительный директор JPMorgan Джеймс Даймон последовал примеру Гринспена, хотя он попытался не провоцировать панику.
«Я не собираюсь называть это пузырем, – сказал он в интервью CNBC, – но я лично не готов покупать 10-летние суверенные облигации».
Главный аналитик Phoenix Capital Research Грэм Саммерс сослался на комментарии Даймона и сказал, что если рынок суверенных облигаций является пузырем, то любой другой актив и подавно.
Саммерс сказал, что лопнувший пузырь (как и в Греции) приведет к тому, что экономики целых стран перейдут к спаду и подчеркнул, что, хотя докризисный пузырь на рынке жилья составлял около $14 триллионов, то мировой рынок облигаций преодолел отметку в $100 триллионов.
Вышеупомянутый опрос Bank of America-Merrill Lynch также показал, что крах рынка облигаций оказался главным страхом инвесторов валютного рынка, при этом 28% опрошенных заявили, что они больше всего опасаются коррекции на бычьем рынке, которая наметилась с момента мирового финансового кризиса.
Обвал рынка облигаций может также вызвать проблемы на фондовом рынке.
Эксперты BNP Paribas (PA:BNPP) предупреждают, что направление на фондовых рынках во второй половине года может во многом зависеть от того рынка облигаций и что инвесторам может потребоваться установить новые цены вслед за более высокой доходностью облигаций
На данный момент четыре из пяти основных центральных банков меняют свою позицию в отношении стимулирующих мер.
С ФРС во главе процесса нормализации монетарных политик, рынки скоро смогут ощутить перекрытие потока бесплатной ликвидности, поскольку позиция регуляторов станет более жесткой.
Управляющая портфелем BlackRockEmanuellaEnenajor отметила, что ФРС четка дала понять участникам рынка о необходимости приготовиться к сокращению баланса.
«Они заявляли об этом в течение нескольких месяцев, и поэтому, когда в сентябре они объявят о корректировке политики, это не должно стать ни для кого неожиданностью», - сказала она, указав, что это будет «постепенный уход от стимулирующей политики».
Если участники рынка слишком самонадеянны и проигнорируют тот факт, что центральные банки готовятся перекрыть доступ к свободным деньгам, то, что было бы нормальной коррекцией рынков облигаций и акций, может вылиться в полномасштабный кризис.