Котировки нефти с середины июня снижаются, причем на этой неделе цена марки Brent вышла «вниз» из нашего целевого диапазона на это лето – 104-111 долл./барр. Учитывая дефицит драйверов для возврата в привычный ценовой диапазон и невыразительную техническую картину, мы решили дать более развернутую оценку ключевых факторов, влияющих на стоимость нефти на ближайшую перспективу и скорректировать прогноз по Brent на конец 3-го квартала.
1. Фундаментальные факторы не оказывают поддержку ценам, их влияние мы оцениваем как слабо негативное. Действительно, в настоящее время потребление и спрос на нефть и жидкие энергоносители в мире повышается. Однако надо отметить, что темпы роста рынка разочаровывают – годовые темпы роста спроса близки к 1%, отражая слабые темпы глобального экономического роста.
Экономика действительно не радует. Причем не только статистика не оправдывает ожидания, но и перспектив ускорения мирового ВВП нет. КНР борется за удержания темпов роста ВВП на уровне 7-7,5%. Экономические проблемы в еврозоне не решены. Причем не только в Италии и Франции (наиболее уязвимых представителях Западной Европы, по нашему мнению), – по экономике Германии последние пару месяцев приходят негативные новости. Говорить об ускорении экономического роста в Западной Европе не приходится – регион, судя по все большему числу признаков, входит в полосу стагнации и впору оценивать вероятность наступления новой рецессии в еврозоне в ближайшие 12 мес. Несколько особняком стоит США, где экономический рост есть, но и здесь мы видим «слабые места» (рынок жилья, динамика доходов и процесс соц. расслоения населения).
Нет и сильных органических факторов роста спроса. Развитые страны (включая и США) сокращают потребление нефти ввиду борьбы за энергоэффективность и конкурентоспособность. На этом фоне, в июне, впервые с октября 2013 г., переработка нефти, по данным МЭА, показала слабоотриц. динамику в годовом сопоставлении.
Особенно в этой части расстраивает Америка, которая к тому наращивает добычу – мы отмечаем более слабое влияние автомобильного сезона на внутриамериканский спрос.Поэтому по-прежнему основным среднесрочным катализатором спроса на нефть считается КНР, где потребление нефти растет за счет оптимизации топливного баланса страны (путем отказа от угля), роста автомобильного рынка и наращивания стратегических резервов. В остальных регионах, к сожалению, поводов для оптимизма особо также не видно, да и их вклад в динамику спроса на нефть не велик.
Даже МЭА, традиционно занимающее «бычью» позицию, уже который раз пересматривает свою оценку роста потребления в 2014-2015 гг. в меньшую сторону (пусть и постепенно), отмечая высокие макроэкономические риски собственному прогнозу.
Текущие прогнозы МЭА на 2014 г. и 2015 г.- +1,2% и +1,5% соответственно. И мы ждем их дальнейшего пересмотра в меньшую сторону, в первую очередь, на следующий год (до 1,0-1,2%).
Пока, по данным Минэнерго США, на рынке в июне – июле наблюдался небольшой дефицит нефти, благодаря шокам в Ираке и нестабильности в Ливии. Но уже в последней идет улучшение. И на осень со стороны предложения есть очевидные риски – это Иран, Ливия и Ирак. Первый пока имеет возможности быстро нарастить поставки из-за последствий санкций (по оценкам МЭА, потенциал роста – 5%), но рынок в конце года будет, на наш взгляд, «прайсить» ожидания по росту. А вот Ирак к октябрю может увеличить поставки на 10%(до 3,45 млн барр/сутки), Ливия – в полтора-два раза (до 0,8 млн барр./сутки). Таким образом, на рынке появится минимум осенью 0,6-0,8 млн барр. дополнительно. Отметим, что котировки Brent уже отражают опасения участников рынка по возврату профицита нефти в сентябре (в схожем размере – 0,7-1 млн барр./сутки). В настоящее время поставки ОПЕК вновь превысили квоту - 30 млн. барр. (данные за июль).
В условиях явных рисков по спросу ОПЕК необходимо принимать решения по ограничению поставок.
Ну и, наконец, стоит отметить устойчивый рост запасов нефтепродуктов в ОЭСР (по предварительным оценкам за июнь, 6 мес. подряд) – с одной стороны, это говорит о более слабом спросе, с другой, позволяет развитым странам в перспективе реализовать небольшую (но достаточную для того, чтобы не занимать активные позиции) их часть.
2. Конъюнктурные факторы также не играют в пользу нефти. Действительно, геополитические риски отсутствуют – в Ираке США же отбомбились, нарастили военный контингент и твердо заявили, что не допустят эскалации. Что можно расценивать как взятие на себя контроля за нефтяной инфраструктурой. И пока ждать, что Ирак уменьшит добычу, оснований нет. В Ливии также активно идут работу по дальнейшему наращиванию добычи и нормализации ситуации с поставками. Санкции против России не влияют напрямую на текущий уровень добычи и экспорта, а угрозы Украины в части транзита нефти легко нейтрализуются ростом поставок по другим направлениям.
Валютные и инфляционные ожидания не высоки.Так, евро перешло в нашу целевую зону (1,33-1,34) в ожидании запуска ЕЦБ программ стимулирования кредитования (Targeted LTRO) и в ожидании сообщений о подготовке европейской версии QE(в форме выкупа ABS), которая ожидается инвесторами в конце года. Европейское QE может, вместе с слабостью экономики еврозоны и ожиданиями по росту долларовых ставок, как мы полагаем, отправить евро в зону 1,30-1,32 к концу года. А дефицит отраслевых факторов обеспечивает неплохую корреляцию нефти и евро (Ккорел 25d поднялся в конце июля в район 0,6). Инфляционное давление повысилось пока только в США и сильного влияния на среднесрочные инфляционные ожидания не оказало и в ближайшее время вряд ли окажет.
И спекулятивный капитал уже не видит в нефти сильных идей. По данным CFTC, чистая позиция профессиональных участников рынка деривативов по нефти в США уверенно сокращается. Снижается и т.н. открытый интерес по нефтяным деривативам.
В целом, динамика по открытому интересу сонаправлена начавшемуся с середины июля глобальному процессу сокращения рискованных позиций в ожидании сохранения Федрезервом вектора на постепенное ужесточение своей политики.
Все вышесказанное в совокупности заставляет достаточно консервативно оценивать ближайшие перспективы как цен на нефть, так и направленности капиталов в данном сегменте. И даже начинающийся сезон ураганов в США, как мы опасаемся, не способен принципиально переломить картину и лишь окажет локальную поддержку.
3.Техническая картина также не дает повода для оптимизма. Действительно, ближ. фьючерс на Brent «выпал» из диапазона 104-111 долл./барр., пробив важную линию поддержки (кр. пунктирная линия, см. гр. ниже), а также протестировал середину диапазона ценовых колебаний последних лет (103,8 долл.). И хотя данный актив достаточно перепродан, отсутствие значимых факторов роста и обилие рисков заставляет нас ожидать, что максимум, на что он способен в текущих условиях – тест снизу зоны 104-106 долл. с целевым уровнем снижения в зоне 98-102 долл.
В целом мы ждем, что фьючерc на Brent в августе-сентябре может торговаться в диапазоне 98-106 долл. Таким образом, учитывая что обоснованная, с нашей точки зрения, цена на эту марку на 3-й кв. – 104-105 долл.,мы можем войти в достаточно продолжительный период, когда нефть начнет торговаться с дисконтом к своей «справедливой» цене.
Евгений Локтюхов, Екатерина Крылова