1. S&P 500: ОПЯТЬ ПУЗЫРЬ?
«Аппетиты к риску» глобальных инвесторов вновь сильно возросли – на этот раз «триггером» стал комментарий главы ФРС, касательно будущих действий регулятора и условий, при которых может быть повышена ставка. Рынок воспринял слова главы регулятора как сигнал к тому, что мир продолжит жить в условиях дешевых денег еще длительное время: индекс S&P 500 вышел в плюс с начала года, покупали и компании малой капитализации, считающиеся более рисковыми – индекс Russell 2000 вырос сразу на 3%.
Беспокойство вызывает тот факт, что активные покупки акций происходят вопреки фундаментальным факторам: прибыли корпоративного сектора в четвёртом квартале прошлого года сократились на рекордные с 2008 года 11,8%. Факторов, способных сменить этот тренд нет – безработица находится на минимальных уровнях, а стоимость рабочей силы растет на 2,3% в год. При этом именно рабочая сила как фактор производства сейчас в дефиците: загрузка производственных мощностей снижается третий квартал подряд, то есть низкие ставки обеспечили избыток основных средств. То есть компании, с одной стороны, сталкиваются со снижением эффективности использования капитала, а, с другой – с ростом затрат на рабочую силу. Все это факторы продолжения снижения корпоративных прибылей. Так что рост рынка акций в США все больше напоминает пузырь.
Почему же инвесторы покупают американские акций сейчас? Одна из возможных причин – опасения роста инфляционных рисков. С начала года инфляция без учета волатильных компонентов – цен на топливо и пищевые продукты, ускорилась до 2,3%, и рынок ждет дальнейшего ускорения роста цен. Это видно по доходности казначейских облигаций с защитой от инфляции (TIPS) – доходность по 5-ти летним бумагам опустилась до -0,3%. Логично, что покупка таких бумаг по отрицательным ставкам имеет смысл только в том случае, если ожидается ускорение инфляции. При этом акции компаний входят в число инструментов, которые дают защиту от инфляции на длинном горизонте.
Еще один мотив, которым можно оправдать покупку акций – это снижение ожиданий по доходности других инструментов фондового рынка. Если акции все-таки генерируют дивиденды, то их можно рассматривать как альтернативу длинным облигациям. К тому же, как мы отметили, с защитой от инфляции.
Впрочем, эти факторы вряд ли смогут перевесить снижение рентабельности компаний, поэтому мы оцениваем вероятность коррекции на рынке акций США как очень высокую, тем более с текущих уровней. Поэтому стратегически нам кажется более интересными идея покупки развивающихся рынков, многие из которых прошли нижнюю точку своих деловых циклов.
2. РУБЛЬ: ГРАФИК ПОГАШЕНИЙ ВНЕШНЕГО ДОЛГА ЗА УКРЕПЛЕНИЕ
Улучшение ситуации с рублевой ликвидностью и последовавшее за этим снижение ставок денежного рынка, а также коррекция цен на нефть оказались неспособны развернуть движение в рубле. Сегодня курс рубля к доллару снижался до 67.2, что всего в 0.1 руб. выше минимума этого года, когда цены на нефть находились на максимумах с начала года. По всей видимости, сильную поддержку рублю сейчас оказывает не только увеличение спроса на рублевые активы как способ получения экспозиции на рост цен на нефть, или игры на снижение ставок ЦБ, но и очень комфортных график платежей по внешнему долгу.
Недавно ЦБ стал публиковать оценки предстоящих чистых выплат по внешнему долгу по крупнейшим компаниям с оценкой того, сколько на этот внешний долг приходится внутригрупповых кредитов. Оказалось, что в пиковые месяцы значительная часть отклонения от среднемесячных значений приходится именно на такие платежи, например, в июне 2016 года они составляют 58%.
С учетом же частичного рефинансирования погашаемых кредитов, сумма выплат в этом году оказывается намного ниже ожидаемого сальдо по счету текущих операций даже при текущих ценах на нефть. Это означает, что рубль в течение года будет скорее укрепляться к доллару (с поправкой, конечно, на колебания нефтяных цен и, возможно, покупок валюты ЦБ на рынке).
Андрей Шенк, аналитик УК «Альфа-Капитал»