Рынок ждет снижения ключевой ставки 30 октября
Основные рыночные индикаторы указывают на высокий уровень ожиданий инвесторов снижения ключевой ставки Банка России на заседании 30 октября. Так, спрэд между FRA 3x6 и ставкой MosPrime 3Mс середины октября стремительно ушел в отрицательную зону, достигнув на текущий момент уровня «-» 40-60 б.п., что свидетельствует об ожиданиях снижения ставки на 50 б.п. на ближайшем заседании.
В ОФЗ наблюдается даже более агрессивная динамика снижения доходностей госбумаг. Так, с начала октября кривая ОФЗ-ПД снизилась в среднем на 125 б.п., достигнув на текущий момент 10% годовых по среднесрочным бумагам, что на 100 б.п. ниже уровня ключевой ставки. Отметим, что доходности госбумаг отражают в большей мере среднесрочные ожидания (3-6 месяцев); кроме того, ралли в ОФЗ было усилено покупками со стороны нерезидентов, желающих поучаствовать в возобновлении цикла снижения рублевых ставок. В результате,инвесторы в ОФЗ также ждут снижения ставки ЦБ 30 октября, масштаб которого можно оценить в размере порядка 50 б.п. при дальнейшем снижении ставки в декабре 2015 –январе 2016 г.
Пора переходить к снижению ставки?
Восстановление позиций национальной валюты вкупе с данными по инфляции за сентябрь-октябрь говорит об ограниченном эффектелетней девальвации рубля на динамику потребительских цен – с конца августа недельная инфляция перешла в диапазон 0,1%-0,2%, что соответствует уровню прошлого года.В результате на 19 октября инфляция годовая инфляция замедлилась до 15,5%.
Со второй половины октября база прошлого года по недельной инфляции составляет 0,2%-0,3%, в результате чего на фоне стабилизациивалютного курсавоктябре-ноябре годовая инфляция, по нашим оценкам, продолжит плавное замедление. При этом уже со второй половины декабря на фоне высокой базы 2014 г. инфляция в годовом выражении замедлится до 13,4%. ВI кв. 2016 г. эффект высокой базы продолжит доминировать, в результате чего инфляция замедлится до9,9% при достижениик концу 2016 г. 9,0%.
Отметим, что дополнительным фактором, оказывающим давление на инфляцию, является слабый потребительский спрос. В частности, динамика реальных зарплат населения очень тесно коррелирует с розничными продажами. Так, по реальным зарплатам Росстат пересмотрел в лучшую сторону результат за август (с -9,8% до -9%), однако в сентябре спад возобновился –до -9,7% г/г. При этом падение розничных продаж всентябре стало максимальным сначала 2000 года (более ранние данные отсутствуют). Предыдущий антирекорд был в апреле т.г.: -9,6%. В месячном выражении продажи в сентябре показали спад впервые сапреля — на 3%.
Фактор внешних рисков, способных оказать давление на нефть (и соответственно национальную валюту), за последнее время заметно снизился. Так, ожидания ужесточения монетарной политики ФРС сдвинулись на I квартал 2016 г., в то время как ЕЦБ по итогам заседания на прошлой неделе весьма прямо намекнул на расширениестимулов на декабрьском заседании и возможное дальнейшее снижении ставок на фоне низкой инфляции в еврозоне. Отметим, что Банк России будет принимать решение по ставке уже после заседания ФРС, которое пройдет 27-28 октября. Вместе с тем,мы не ожидаем каких-либо негативных «сюрпризов» от американского регулятора.
Что касается фундаментального фактора для рынка нефти, то он, скорее, говорит о продолжении консолидации котировок «черного золота» вблизи достигнутых уровнях. Так, Минэнерго США пересмотрело оценку баланса спроса-предложения нефти в мире в лучшую сторону – в сентябре зафиксировано улучшение: избыток предложения сократился с -2,4 млн барр./день до -1,2 млн барр./день. В основном это произошло за счет США, где 7-ю неделю подряд снижается число буровых установок и, соответственно, падает добыча, темпы роста которой замедлились уже до 3% г/г.
В результате, на наш взгляд, стабилизация недельной инфляции при отсутствии явных негативных факторов для национальной валюты позволяет российскому регулятору возобновить цикл снижения ставки на заседании в октябре.
В чем могут быть сомнения регулятора?
На фоне эйфории, наблюдающейся, как на рынке госдолга, так и рынке процентных свопов, пятничные комментарии главы департамента денежно-кредитной политики ЦБ Игоря Дмитриева на заседании рабочей группы в Госдуме выглядят достаточно контрастно. Так, Дмитриев отметил повышение инфляционных ожиданий,что является большой угрозой для ЦБ. Также он отметил, что регулятор хочет убедиться в начале процесса замедления инфляции, после чего приступит к снижению ставки. Ранее в сентябре первый зампред ЦБ Ксения Юдаева также заявляла, что сохранение инфляционных ожиданий на высоком уровне ограничивает Банк России в проведении ослабления ДКП.
Отметим, показатель трендовой инфляции, на которую обращает внимание ЦБ РФ в качестве ориентира будущей среднесрочной инфляции, в сентябреостался на уровне августа, составив 11,9%. Вместе с тем, в сентябре-октябре, на наш взгляд, можно ожидать замедления трендовой инфляции вслед за динамикой потребительских цен, отслеживаемых Росстатом.
При этом, источником беспокойств ЦБ, на наш взгляд, может быть сентябрьский отчет на основе опросов населения по инфляционным ожиданиям и потребительским настроениям, ежемесячно подготавливаемый по заказу Банка России. Согласно результатам опроса населения,проведенного ООО «инФОМ», в сентябре 2015 г. медианное значение ожидаемой инфляции на годвперед выросло на 1,2 п.п. (до 16,0%). Оценканаблюдаемой за год инфляции увеличилась после трехмесячного снижения (до 26,5%) и приблизилась к максимально высоким значениям, наблюдаемым в феврале-июне 2015 г. После заметного снижения вавгусте, вновь поднялась до максимального уровня (17,9%) доля респондентов, считающих, что за последний месяц цены выросли более чем на 50%.
Не исключаем, что рост инфляционных ожиданий в сентябре был вызван динамикой курса рубля, который оставался на уровне 66-68 руб./долл. после августовского ослабления. На фоне укрепления национальной валюты в октябре до 62 руб./долл. инфляционные ожидания должны несколько снизиться. Вместе с тем, динамика трендовой инфляции и инфляционных ожиданий дает формальный повод Банку России сохранить ставку 30 октября на уровне 11%, возобновив цикл ее снижения на декабрьском заседании.
Наши ожидания и рекомендации
Политика Банка России на горизонте 2 лет будет оставаться стимулирующей –реальные ставки продолжат оставаться отрицательными. В этом ключе, ожидаем, что регулятор продолжит действовать на опережение фактическому снижению инфляции. На фоне ожидаемого резкого замедления годовой инфляции, начиная со второй половины декабре 2015 до 9,9% по итогам I квартала 2016 г. мы сохраняем наш среднесрочный прогноз по снижению ставки до 9% по итогам марта 2016 г. В результате, до конца I квартала остается 4 заседания регулятора (по аналогии с 2015 г.) – в случае сохранения ставки на уровне 11%, ожидаем, что в начале следующего года на одном из заседаний ставка будет понижена на 100 б.п., в противном случае ждем плавного снижения ставки, начиная с октябрьского заседания, по 50 б.п. Вместе с тем, на наш взгляд, аргументов за начало снижения ставки 30 октября все-таки несколько больше.
Что касается более долгосрочного прогноза, то мы скорректировали наши ожидания по инфляции на конец 2016 г. до 9% годовых, что должно позволить регулятору снизить ставку до 8% во второй половине следующего года. Для среднесрочной стратегии на рынке ОФЗ снижение ставки на 50 б.п. 30 октября или ее сохранение на уровне 11% принципиально ничего не меняют. В первом случае, ожидаем консолидацию рынка госбумаг вблизи текущей доходности 10% годовых. При реализации второго сценария можно ждать небольшой коррекции кривой госбумаг на 20-30 б.п. при смещении ожиданий ослабления монетарной политики в декабре. Целью по уровню кривой госбумаг на горизонте 4-5 месяцев по-прежнему видим уровень 9,0%-9,5% годовых, что все еще предполагает снижение доходностей госбумаг на 50-100 б.п.