Банк ВТБ (VTBR) в начале этой недели объявил оферту на досрочный выкуп десяти выпусков евробондов в долларах США, швейцарских франках и австралийских долларах. Предложение,в том числе распространяется и на два субординированных займа. Заявки принимаются до 27 октября, банк объявит цену и объемы выкупа 28 октября. На момент объявления цены выкупа бумаг по всем выпускам предложение эмитента было выше, чем рыночные котировки. Таким образом Банк ВТБ дает сигнал рынку о том, что располагает избыточной ликвидностью и солидным запасом прочности по капиталу, которые недооценены инвесторами.
Действительно, после получения дополнительных вливаний вкапитал первого уровня в формеОФЗ на 307 млрд руб. в конце июля текущего года кредитные метрики Банка ВТБ улучшились. Коэффициент общей достаточности капиталана 31.08.2015 г. составил 12,8% по сравнению с 9,8% на начало года.
Коэффициент достаточности капитала 1-го уровня улучшился до 12,% по сравнению с 9,8% в начале года. Запасы ликвидности Группы ВТБ с начала года также существенно выросли чему способствовал приток средств клиентов и консервативная политика по наращиванию кредитного портфеля.Так, по данным МСФО-отчетности за 8м 2015 г. объем привлеченных средств клиентов вырос на 23% (+1305 млрд руб.), а рост кредитного портфеля составил всего 3,9% (+352 млрд руб.). Избыток ликвидности Группа ВТБ использовала для сокращения публичного долга. В этом году, летом, Банк ВТБ уже проводил досрочный выкуп евробондов, выпущенных в различных валютах, на общую сумму $618,5 млн. Совокупный объем выпущенных ценных бумаг Группы ВТБ за 8м2015 г. сократился на 201 млрд руб.и составил 700 млрд руб. Несмотря на использование ликвидности для выкупа долговых инструментов совокупные остатки денежных средств и эквивалентов, а также объем размещенных средств в банках и финансовых инструментов вырос до 2,9 трлн руб. по сравнению с 2,5 трлн руб. на начало года.
После объявления Банком ВТБ ( Ва2/ВВ+/-) оферты на досрочный выкуп 10 выпусков евробондов рыночные котировки бумаг продемонстрировали рост. В то же время в российском сегменте евробондов на дешевеющей нефти на этой неделе преобладают продавцы. Переоценка риска Банка ВТБ привела к сужению спреда к кривой доходности евробондов Сбербанка (SBER), сохраняющего рейтинг инвестиционного уровня от Fitch (Ва1/-/ВВВ-).
На наш взгляд, на текущем уровне евробонды Банка ВТБ выглядят перекупленными, и мы рекомендуем воспользоваться офертой. Поскольку выкуп бумаг будет проводиться по принципу голландского аукциона с понижением цены, нижней границей мы видим котировки бумаг посостоянию на конец прошлой недели, до момента появления информации о досрочном выкупе. Группа ВТБ по итогам последней отчетности пока демонстрирует слабую способность генерировать чистую прибыль. Необходимость наращивания кредитного портфеля в соответствии с требованиями программы докапитализации через ОФЗ на фоне низкой прибыльности Группы может привести к постепенному «проеданию» имеющегося запас прочности по капиталу, что будет оказывать давление на котировки.Чистая прибыль Группы ВТБ за июль-август, по данным МСФО-отчетности составила всего 0,8 млрд руб., а накопленным итогом с начала года Банк имеет убыток 14,6 млрд руб. Улучшение показателей во 2-м квартале 2015 г. и за июль-август Группа ВТБ добилась главным образом за счет сокращения расходов на формирование резервов на возможные потери, что привело к снижению коэф. покрытия неработающих кредитов до 107,1% на 31.08.2015 г. по сравнению с 114,8% на начало текущего года.
Текущее сужение спреда в евробондах ВТБ к кривой доходности Сбербанка, учитывая разницу в кредитных метриках эмитентов, на наш взгляд слишком агрессивно. Рекомендуем воспользоваться офертой и обратить внимание на евробонды ВЭБа (Ва1/ВВ+/ВВВ-),которые при более высоком кредитном рейтинге эмитента предполагают более высокую доходность по сравнению с евробондами Банка ВТБ.