CVS Health: чем интересен крупный игрок рынка здравоохранения США

CVS Health - одна из крупнейших интегрированных компаний здравоохранения США. Объединяет медицинское страхование, аптечный бизнес, управление лекарственным обеспечением и оказание медицинской помощи.
 
По итогам 2025 года выручка CVS Health составила $402,1 млрд. Компания отчитывается тремя основными сегментами.
 
Health Services — услуги в сфере лекарств и медицинской помощи. Это крупнейший сегмент по выручке и прибыли. Его основа — Caremark, посредник по закупке лекарств. Caremark обслуживает работодателей, страховые компании, профсоюзы, государственные планы и Aetna. Он обрабатывает рецепты, договаривается о скидках с производителями лекарств, формирует списки оплачиваемых препаратов и управляет сетью аптек, где можно получить лекарство по полису. В 2025 году сегмент обработал 1,9 млрд рецептов в пересчете на 30-дневный курс лечения. Сюда же входят специализированные аптеки, которые отпускают дорогие препараты для лечения онкологических, аутоиммунных и других сложных заболеваний, и почтовая аптека с доставкой лекарств на дом.
 
В этом же сегменте находится собственная медицинская помощь компании. Oak Street Health — это сеть клиник первичной помощи для пожилых пациентов. Signify Health проводит медицинские осмотры на дому. MinuteClinic — экспресс-клиники при аптеках CVS. Страхового риска сегмент не несет: он зарабатывает на сборах за обработку рецептов, административных услугах и продаже лекарств. Поэтому рентабельность у него низкая, около 4%, но стабильная.
 
Health Care Benefits — медицинское страхование под брендом Aetna. Сегмент продает медицинские, стоматологические, аптечные полисы и полисы психологической помощи. Покупатели — работодатели, частные лица, студенты колледжей, работники с неполным днем и почасовой оплатой, государственные учреждения и иностранцы. Также сегмент обслуживает государственные программы: частные планы Medicare для людей старше 65 лет, дополнительные полисы к Medicare, отдельные государственные планы покрытия лекарств для пенсионеров и программу Medicaid для малообеспеченных.
 
В отличие от других сегментов, Aetna несет страховой риск: прибыль зависит от того, сколько из собранных премий уходит на лечение. В 2025 году эта доля (коэффициент медицинских выплат) составила 91,2%. Именно этот сегмент сейчас восстанавливает прибыльность и сильнее всего зависит от государственных ставок оплаты и оценок качества планов.
 
Pharmacy & Consumer Wellness — розничные аптеки. Сегмент объединяет около 9 000 аптек CVS по всей стране. В 2025 году они обработали 1,8 млрд рецептов. Кроме рецептурных лекарств, аптеки продают безрецептурные препараты, товары для красоты и личной гигиены и повседневные товары, а также проводят вакцинацию. В сегмент входят интернет-аптека, аптеки специализированного назначения и инфузионная терапия на дому. Еще одно направление — снабжение лекарствами домов престарелых и других учреждений долговременного ухода. Основной доход сегмента — рецептурные лекарства. Большую часть этих рецептов оплачивают страховщики и посредники по закупке лекарств, включая Caremark. Поэтому прибыль сегмента зависит от ставок возмещения, которые аптеки получают от плательщиков.
 
Ключевое отличие CVS Health от большинства конкурентов заключается в вертикальной интеграции бизнеса. Компания одновременно владеет страховой компанией (Aetna), одним из крупнейших PBM-операторов США (CVS Caremark), крупнейшей аптечной сетью и собственными медицинскими сервисами. Благодаря этому CVS может сопровождать клиента на всех этапах оказания медицинской помощи: от страхования и диагностики до лечения и получения лекарств. Это обеспечивает значительные преимущества по контролю затрат, управлению данными и качеству обслуживания пациентов.
 
Основана в 1963 году, штаб-квартира находится в Вунсокете (Род-Айленд, США).

Высокий потенциал роста акции компании на годовом горизонте на уровне 22% в базовом сценарии и возможное падение на 8% в консервативном.

Восстановление прибыльности страхового подразделения Aetna является главным источником роста прибыли компании в 2026–2028 годах. Коэффициент медицинских выплат (доля страховых премий, которая уходит на оплату лечения клиентов: чем он ниже, тем выше прибыль страховщика) составил 92,5% в 2024 году, 91,2% в 2025 году, а прогноз на 2026 год снижен до 89,75%.
 
Компания систематически превосходит собственные прогнозы, что повышает доверие к ориентиру по выручке на 2027–2028 годы.
 
Розничные аптеки превратились в источник роста за счет ухода конкурентов и новой модели оплаты (аптека получает стоимость закупки лекарства плюс фиксированную наценку и плату за обслуживание). Доля CVS на рынке рецептов в розничных аптеках США выросла примерно до 29% против 26,8%.
 
Старение населения США поддерживает рост спроса на услуги компании. По оценке Центров услуг Medicare и Medicaid расходы на здравоохранение в США достигли $5,7 трлн в 2025 году и вырастут примерно до $9 трлн к 2034 году, в среднем на 5,4% в год.
 
Сочетание страховщика, посредника по лекарствам и аптек дает устойчивое преимущество в качестве обслуживания по сравнению с крупными конкурентами.
 
Регуляторная неопределенность вокруг бизнеса посредника по закупкам лекарств снята без штрафа. 14.07.2026 Caremark заключил мировое соглашение с Федеральной торговой комиссией США по делу о ценообразовании на инсулин.
 
Сильный денежный поток может способствовать возобновлению обратного выкупа акций, который пока не заложен в прогнозы.

Акция торгуется с заметным дисконтом к основным конкурентам и к собственной исторической оценке. Мультипликатор P/E на прибыль 2027 года - около 10,8, у UnitedHealth - около 17,6, у Elevance Health - около 14,5, у Humana - около 25. Средний мультипликатор P/E самой CVS за последние 10 лет - 12,6.

Риски
 
Снижение государственных оценок качества страховых планов для пенсионеров на 2027 год уменьшит выплаты компании в 2028 году.
 
Сокращение государственной программы льготных лекарств для больниц, обслуживающих малообеспеченных пациентов, давит на прибыль сегмента медицинских услуг.
 
Переход посредника по закупкам лекарств на прозрачную модель ценообразования может снизить клиентскую базу и рентабельность. Компания сознательно отказывается от контрактов с гарантированными скидками, которые несут для нее повышенный риск, поэтому доля продлевающих договоры клиентов снижается с исторических 98–99% до среднего по отрасли уровня 95%.
 
Медицинские расходы остаются высокими, и часть улучшения 2026 года носит разовый характер. Рост затрат на лечение остается повышенным во всех видах страхования, а улучшение достигнуто за счет цен, а не за счет снижения заболеваемости.
 
Высокая долговая нагрузка ограничивает гибкость компании и откладывает выкуп акций.
 
Высокая конкуренция.
 
Не является инвестиционной рекомендацией.
 
Евгений Шатов