ЦБ изменил свое мнение о причинах укрепления рубля
Вчерашний отчёт по инфляции в США я перечитал дважды — не из-за самой цифры, а из-за тишины вокруг неё.
Потребительские цены выросли больше чем на 4% год к году — впервые за три года. Реакция рынка уложилась в пожатие плечами. Рыночные оценки будущей инфляции, зашитые в облигации и свопы, не подскочили, а продолжили снижаться. От ФРС на следующей неделе ждут паузы — на первом заседании нового председателя в этом почти не сомневаются.
Простейшее объяснение — назвать это самодовольством. Я не тороплюсь. У спокойствия рынка есть заработанная репутация. Тарифный шок прошлого года обещал устойчивый разгон цен — и оказался временным. Энергетический шок этого года, поднявший нефть из-за конфликта на Ближнем Востоке, рынок тоже записал во временные — и пока снова выглядит правым: базовая инфляция вышла даже ниже ожиданий.
Дважды подряд ставка на «временно» выиграла.
Именно здесь начинается то, что меня настораживает. После двух выигрышей ставка перестаёт быть оценкой и становится привычкой. Разница принципиальная: оценка пересматривается при новых данных. Привычка новые данные просто не замечает.
А данные есть. Под внешне пристойной базовой инфляцией растут почти все метрики устойчивого ценового давления. «Суперядро» — услуги без учёта жилья, индикатор, на который смотрит сама ФРС, — ускоряется. Индекс «липких» цен ФРБ Атланты, отслеживающий товары и услуги с редко меняющимися ценниками, поднялся выше 3%. Усечённое среднее и медианная инфляция выросли и стоят выше базовой. И главное — инфляция без учёта жилья превысила 4%. Списать происходящее на запаздывающую статистику аренды, как это делали последние два года, больше не получается.
Самое неудобное свидетельство приходит снизу — от малого бизнеса. Доля компаний, поднимающих отпускные цены, по опросу Национальной федерации независимого бизнеса (NFIB) достигла максимума с 1981 года, если вынести за скобки послековидный всплеск. Более трети уже подняли цены, ещё треть собирается. Сам индекс оптимизма малого бизнеса тем временем растерял весь рост после выборов, а планы капитальных расходов упали до минимума с 2009 года — компании не верят, что издержки удастся переложить безболезненно.
Этот опрос интересен не сам по себе. Исторически он опережал развороты официальной инфляции примерно на девять месяцев — на это указывают стратеги SMBC Nikko. Сейчас стрелка показывает на разгон, не на затухание.
Возможно, рынок прав и в третий раз. Энергетическая составляющая действительно может уйти так же быстро, как пришла, — здесь честный ответ «никто не знает», и я не делаю вид, что знаю.
Контринтуитивный вывод в другом. Чем дольше спокойствие оказывается правым, тем дороже будет стоить его первая ошибка — потому что под серию правоты успевают выстроиться позиции, цены и планы. Спокойствие рынка — это не отсутствие позиции. Это самая большая позиция из всех существующих, просто её не видно ни в одном брокерском отчёте.
В моей практике вопрос «какой будет инфляция» давно уступил место другому: что в портфеле переживёт оба сценария. Если структура активов чувствует себя хорошо только в мире, где каждый шок оказывается временным, — это не портфель, а ставка на продолжение серии. У ставки должен быть размер, который не страшно потерять. У портфеля — нет.
Рынок редко ломается на ошибочном прогнозе. Он ломается там, где перестаёт замечать, что вообще прогнозирует. Привычка, дважды подтверждённая, перестаёт ощущаться позицией — и ровно с этого момента она начинает стоить дороже всего.
Материал носит информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.
