Норникель (MCX:GMKN) представил слабые финансовые результаты за 1-е полугодие 2023 г. Снижение ключевых показателей связано с более низкими ценами реализации никеля, меди и палладия. В то же время компания получила хороший свободный денежный поток на уровне 1,3 млрд долл., что, впрочем, не стало достаточным основанием для объявления промежуточных дивидендов за 1-е полугодие 2023 г.
Мы полагаем, что финансовые результаты 2-го полугодия 2023 г. продолжат снижение вследствие падения мировых цен на цветные металлы.
В связи с сохраняющейся неопределенностью относительно дивидендов Норникеля и слабой ожидаемой динамикой результатов мы сохраняем осторожный взгляд на бумаги компании.
Финансовые показатели
По итогам 1-го полугодия 2023 г. Норникель снизил выручку на 20% г/г, до 7 161 млн долл. Причиной снижения стали более низкие цены реализации, несмотря на рост продаж металлов платиновой группы и золота в физическом выражении.
Также мы отмечаем значительные изменения в географической структуре продаж, связанные с переориентацией на азиатский регион. Так, в 1-м полугодии 2023 г. вклад Азии в выручку от реализации металлов Норникеля составил 49% против 35% в предыдущем полугодии, в то время как Европа упала до 25% против предшествующих 42%. EBITDA компании в 1-м полугодии 2023 г. сократилась на 30% г/г, до 3 370 млн долл., с рентабельностью 47% против 53% в аналогичном периоде прошлого года.
В то же время мы отмечаем рост свободного денежного потока на 38% г/г, до 1 347 млн долл., что связано с высвобождением оборотного капитала (в частности, со снижением запасов готовой продукции и дебиторской задолженности) и сокращением CAPEX на 19% г/г. На конец 1-го полугодия 2023 г. чистый долг Норникеля упал на 8% п/п, до 9 054 млн долл. Значение чистый долг/EBITDA составило комфортные 1,2х.
Дивиденды
Несмотря на сильный FCF, распродажу запасов металлопродукции и умеренную долговую нагрузку, Норникель не стал объявлять дивиденды за 1-е полугодие 2023 г. Данное решение, на наш взгляд, может быть связано как с повышенной осторожностью менеджмента в ходе продолжающего процесса переориентации продаж на Азию и на фоне снижающихся во 2-м полугодии 2023 г. мировых цен на цветные металлы, так и с отсутствием договоренности между двумя ключевыми акционерами компании (Русалом (MCX:RUAL) и Интерросом) относительно новой дивидендной формулы.
При текущем валютном курсе и 100%-м распределении FCF дивиденд Норникеля за 1-е полугодие 2023 г. мог бы составить 837 руб. на акцию, что принесло бы доходность к текущим котировкам на уровне 5,2%. Однако если опираться на более ранние заявления руководства компании, коэффициент выплат планировалось установить ниже 100% свободного денежного потока, что кажется вполне обоснованным на фоне необходимости снижения возросшего за последний год общего долга.