Можно выделить целый ряд оснований для скептицизма в отношении акций Amazon (NASDAQ:AMZN). Доход представителя сегмента онлайн-коммерции из Сиэтла (капитализация которого превышает 1,6 триллиона долларов) за 2021 год составил ошеломляющие 469 миллиардов долларов. Однако акции, которые в пятницу закрылись на отметке 3295,47 доллара, выглядят перекупленными даже на фоне бумаг прочих гигантов фондового рынка, отличаясь самым высоким коэффициентом P/E из всех.
На первый взгляд, финансовый отчет за четвертый квартал выглядит очень впечатляюще, однако на самом деле основной эффект принесла единовременная прибыль от одного из вложений компании. При этом акции застряли в районе отметок июля 2020 года, а недавнее ралли с 20-месячного минимума кажется избыточным.
Тем не менее, бумаги AMZN заслуживают скорее оптимизма, чем скептицизма. Amazon — одна из лучших компаний в мире, и, что не менее важно, ее акции намного дешевле, чем кажутся. С высокой вероятностью новая политика компании приведет к дальнейшему росту бумаг AMZN.
Насколько важен сплит акций?
10 марта акции Amazon прибавили 5,4%.
Это достаточно сильный прирост, поскольку он увеличил рыночную капитализацию компании примерно на 75 миллиардов долларов. Еще более впечатляющей эту динамику делает тот факт, что это ралли произошло в день рыночного спада, когда индекс NASDAQ Composite за сессию скинул почти 1%.
Некоторым обозревателям показался странным драйвер этого ралли. Накануне (после окончания торгов) Amazon объявила о дроблении акций с коэффициентом 20 к 1, а также о выкупе бумаг на 10 миллиардов долларов.
Теоретически этот релиз не должен был оказать существенного влияния на рынок.
В конце концов, сам по себе «сплит» не изменяет стоимость компании, а лишь повышает доступность акций для индивидуальных инвесторов, которые будут платить меньшую сумму за одну акцию. Однако торговлю неполными лотами и так предлагают практически все крупные брокеры. А учитывая, что рыночная капитализация Amazon на тот момент составляла чуть менее 1,5 трлн долларов, то реакцию рынка нельзя объяснить повышенным спросом со стороны мелких инвесторов.
То же самое относится и к выкупу акций, поскольку программа объемом 10 миллиардов долларов не должна изменить стоимость предприятия. Поддержка бумаг со стороны совета директоров, возможно, пойдет им на пользу, но не объясняет увеличение капитализации Amazon примерно на 75 миллиардов долларов всего за одну сессию.
Некоторые инвесторы уже пошутили в социальных сетях по поводу 10-процетного ралли акций Amazon на постмаркете, сказав, что оно опровергает гипотезу эффективного рынка.
Однако на практике сплит акций и их обратный выкуп имеют значение. С момента своего основания Amazon ориентировалась на клиента. На этом фоне акции компании продемонстрировали невероятные успехи: с поправкой на предыдущий сплит (который произошел еще в конце 1990-х) они выросли более чем в 2000 раз. Иными словами, бумаги, которые можно было купить на IPO 1997 года всего за 500 долларов, сегодня стоят чуть более 1 миллиона долларов.
Новый генеральный директор Энди Джесси может усилить акцент компании на акционерах. Таким образом, сплит и обратный выкуп акций можно рассматривать как первые шаги в этом направлении. Одним из главных аргументов в пользу покупки акций AMZN является разумное отношение стоимости компании к ее прибыли и свободному денежному потоку; слабость этих показателей на самом деле объясняется бесконечными капиталовложениями Amazon.
Мы не знаем и не можем знать, какую прибыль могла бы принести Amazon, если бы сосредоточилась исключительно на краткосрочной перспективе. Однако почти наверняка у Джесси есть инструменты дальнейшей оптимизации компании. Amazon уже объявила о закрытии 68 физических розничных магазинов. Следующими «под нож» могут пойти инвестиции, сделанные в программу дронов, оборудование и другие низкорентабеные направления.
Как и в случае со сплитом и обратным выкупом акций, сами по себе эти шаги не должны сильно повлиять на стоимость Amazon. Рынок в какой-то степени, вероятно, осознает, что Amazon может зарабатывать больше денег.
Но шаги Джесси сигнализируют о желании Amazon сохранить акцент на клиентах и упрочить ее позиции на рынках, где эта парадигма предоставляет ей лидерство и гарантирует определенный уровень прибыли. Следовательно, можно ожидать роста рентабельности Amazon, а это уже представляет собой потенциальный катализатор дальнейшего укрепления акций.
Тонкости рыночной оценки Amazon
Однако даже столь оптимистичная фундаментальная картина не заставила рыночное большинство отказаться от тезиса о переоцененности Amazon. Коэффициент P/E для акций компании по итогам 2021 года составил 50, но эта цифра сильно искажена инвестициями Amazon в производителя электрических грузовиков Rivian Automotive (NASDAQ:RIVN), сделанными в четвертом квартале.
Без учета инвестиций в Rivian, скользящий коэффициент P/E для AMZN составляет почти 80. Между тем, бумаги RIVN с начала года просели на 55%, а значит эти инвестиции окажутся убыточными по итогам первого квартала 2022 года.
Анализ региональной и корпоративной структуры бизнеса Amazon рисует более оптимистичную фундаментальную картину, чем можно было бы предположить исходя из новостей. Операционная маржа сегмента «Северная Америка», который включает в себя как онлайн-услуги, так и физический бизнес, по итогам 2021 составила всего 2,6%, тогда как в 2019 году показатель превышал 4%. И вновь следует учитывать капиталовложения компании, которая продолжает укреплять логистику и расширять услуги доставки.
И потенциал роста впечатляет. Американский сегмент Walmart (NYSE:WMT) с учетом всех накладных расходов приносит чуть более 5% прибыли. Возвращение показателя Amazon к 4% само по себе предполагает рост прибыли на акцию после уплаты налогов примерно на 15% (опять же, без учета Rivian).
«Международный» сегмент остается убыточным с операционной точки зрения, но по мере взросления бизнеса это изменится. Фактически, аналогичный путь прошел и североамериканский бизнес, хотя «медведи» называли акции были переоцененными более чем вдвое. Каждый процент операционной маржи, полученной за границей, добавляет еще ~4% к чистой прибыли.
И не забудьте про подразделение облачных услуг Amazon Web Services. AWS — настоящий монстр (в хорошем смысле этого слова). Выручка подразделения за 2021 год составила более 62 миллиардов долларов США при операционной марже чуть менее 30%.
Если бы AWS была самостоятельной компанией, то при ставке налога в 21% (это федеральный сбор, поскольку в штате Вашингтон нет корпоративного налога) она принесла бы чистую прибыль чуть меньше 15 миллиардов долларов. Вполне логичным было бы ожидать от такого бизнеса оценки в 1 триллион долларов, учитывая впечатляющую динамику прибыли и доходов.
В то время как скептики указывали на негативное влияние Rivian, которое та оказала на прибыль Amazon за четвертый квартал, именно AWS могла оказаться драйвером ралли акций AMZN.
В совокупности заголовки финансовой прессы выставляют акции Amazon «дорогими». Однако более детальный анализ демонстрирует разумный характер рыночной оценки компании.
Таким образом, покупая акции AMZN, инвестор вкладывает в одну из лучших мировых компаний, которую ждут долгие годы дальнейшего роста. Компания добивается успеха в розничной торговле, медиа и облачном сегменте; более того, на международной арене Amazon.com только начала использовать свой потенциал.
По правде говоря, эти же факторы были главными аргументами в поддержку акций Amazon на протяжении большей части последних 25 лет. На наш взгляд, в ближайшую четверть века ситуация не изменится.