Решение ЦБ оправдало ожидания рынка
Сегодня российский ЦБ понизил ключевую ставку на 50 б.п. – с 11,5% до 11%, сократив шаг со 100–150 б.п. в предыдущие заседания, что в целом было ожидаемо рынком, учитывая смену риторики регулятора еще в июне в части темпов смягчения ДКП. Кроме того, размер самой ставки, на наш взгляд, уже не предполагает резких движений после того, как с января она была понижена с 17% до 11%. К тому же в условиях возросших ожиданий нормализации монетарной политики ФРС США уже в этом году, ставка российского ЦБ в равнении с базовыми ставками других стран EM пока еще выглядит вполне конкурентоспособно, при этом регулятор действует контрциклично мировому тренду.
В свою очередь, опасения ряда участников рынка, что Банк России возьмет паузу по снижению ставки в условиях резкого ослабления рубля и ожиданий скорого старта цикла повышения ставки ФРС, не реализовались. Очевидно, регулятор в числе своих приоритетных намерений вновь поддержал кредитование реального сектора и экономику.
Причем, судя по сопроводительному заявлению Банка России, при принятии решения по ставке регулятор попытался найти баланс между инфляционными рисками и продолжающимся охлаждением экономики. При этом ЦБ отмечает возросшие риски внешних шоков, в том числе связанных с нефтяными ценами, которые в вероятном сценарии ЦБ будут продолжительное время сохраняться на уровне не выше 60 долл. за барр.
В качестве негативного момента для российской экономики Банк России обращает внимание на продолжающуюся инвестиционную паузу, связанную с «негативными ожиданиями относительно перспектив российской экономики и жесткими условиями кредитования», а также ограниченный доступ к внешним рынкам капитала. При этом регулятор предполагает, что некоторую поддержку инвестициям окажет реализация государственных антикризисных мер. По мнению ЦБ, единственным компонентом, вносящим положительный вклад в ВВП, будет оставаться чистый экспорт главным образом за счет плавающего курса рубля. Вместе с тем, ЦБ может пересмотреть в сторону понижения свой прогноз падения ВВП РФ в 2015г. на 3,2%.
В части инфляции Банк России по-прежнему ожидает достижения в июле 2016 г. целевого уровня 7%, а по итогам 2017 г. – 4%. В свою очередь, добиться этого, по расчетам ЦБ, удастся за счет снижения потребительской активности на фоне сокращения реальных доходов населения и более сдержанной динамики кредитования. Причем, эффект высокой базы 2015 г. также будет способствовать достижению целевых уровней по инфляции. Вместе с тем, регулятор не исключил временного ухудшения инфляционных ожиданий населения, что, вероятно, может иметь место на фоне индексации тарифов и девальвации рубля.
Вместе с тем, решение ЦБ понизить ставку, пусть и меньшими темпами, а также сохранение регулятором целевых уровней по инфляции в 2016-2017 гг. должно поддержать ожидания дальнейшего смягчения ДКП в среднесрочной перспективе. Впрочем, локально в отдельно взятые моменты нельзя исключать, что ЦБ может проявить осторожность и возьмет паузу, если инфляционные риски будут высоки. Впрочем, сам регулятор заявил, что «будет принимать решения об уровне ключевой ставки в зависимости от изменения баланса инфляционных рисков и рисков охлаждения экономики». Напомним, следующее заседание состоится 11 сентября 2015 г.
По итогам года мы пока сохраняем ожидания снижения ключевой ставки до 9,5%–10,5% (снижение на 50–150 б.п.), однако, учитывая негативные тенденции на сырьевых площадках, не исключаем их пересмотра ближе к верхней границе данного диапазона.
Реакция ОФЗ была ожидаемо сдержанной
Что касается реакции ОФЗ на решение ЦБ понизить ставку на 50 б.п. до 11%, то она, скорее всего, будет сдержанной, поскольку действия регулятора уже были учтены в котировках гособлигаций, которые в доходности предполагали ее снижение на 60–70 б.п., закладываясь на сохранение перспективы смягчения ДКП. В дальнейшем ОФЗ, скорее, будут в большей степени реагировать на ситуацию на нефтяном рынке и на динамику курса национальной валюты. При этом нельзя исключать «схлопывания» спрэда ключевой ставки к доходности ОФЗ на уровне 11% годовых, в случае, если дальнейшие ожидания снижения ставки окажутся под давлением внешних факторов.
Реакция на локальном валютном рынке
Заседанию ЦБ относительно ключевой ставки предшествовало решение регулятора об отказе от покупок валюты для пополнения золотовалютных резервов. Подобные действия оказали непродолжительную поддержку национальной валюте. При этом само по себе решение о снижении ключевой ставки на 50 б.п. все же оказало негативное влияние на позиции рубля, который по отношению к доллару преодолел отметку 61 руб. Тем не менее, в случае если ЦБ продолжал бы валютные интервенции, риски того, что курс доллара мог бы превысить уровень 62 руб., были бы реализованы.
На фоне предстоящих в сентябре и декабре текущего года крупных выплатах по внешнему долгу, ЦБ сообщил, что не ждет дополнительного давления на рубль. «Поступлений по текущему счету, с учетом уже накопленных российскими компаниями значительных запасов ликвидных валютных активов, а также действующих линий предоставления Банком России валютной ликвидности на возвратной основе будет в совокупности более чем достаточно для финансирования платежей по внешнему долгу», – говорится в сообщении регулятора.
Следует отметить, что представители Банка России также заявили о «временной приостановке операций по покупке иностранной валюты для пополнения международных резервов», которая «обеспечит отсутствие в III—IV кварталах дополнительного давления на курс рубля», что позволяет предположить о возможном полном отказе от валютных интервенций до конца года. В тоже время в случае улучшения ситуации, ЦБ, на наш взгляд, вполне может возобновить покупки.
Тем не менее, дальнейшее развитие событий на локальном валютном рынке все же в большей степени будет зависеть от ситуации на сырьевых площадках, где в последнее время наблюдается негативный тренд. Мы полагаем, что в ближайшее время курс рубля по отношению к доллару может достичь уровня 62–63 руб.
Полный текст обзора см. в прикрепленном файле pdf:
Александр Полютов, Алексей Егоров