Заявление Председателя Банка России Эльвиры Набиуллиной по итогам заседания Совета директоров 16 июня 2014 года

Совет директоров Банка России принял сегодня решение оставить ключевую ставку без изменения – на уровне 7,5%. Мы приняли это решение несмотря на сохранение высоких годовых темпов инфляции, которые на настоящий момент составляют 7,6%.
Решение базируется на анализе тенденций в экономике и финансовой сфере, а также макроэкономическом прогнозе на среднесрочную перспективу.

В связи с лагами в трансмиссионном механизме денежно-кредитной политики влияние на инфляцию ранее предпринятого повышения ставок пока еще не исчерпано. Удержание ставки на текущем уровне в течение ближайших месяцев будет достаточным для достижения целевых уровней индекса потребительских цен в среднесрочной перспективе. Тем не менее мы специально отмечаем наличие в настоящее время существенных инфляционных рисков, а именно рисков снижения инфляции более медленными темпами, чем это необходимо для выхода инфляции на траекторию снижения в соответствии со среднесрочной целью в 4%. В случае реализации этих рисков Банк России продолжит повышение ключевой ставки.

Наша предыдущая пресс-конференция проходила в середине февраля, когда внимание участников рынка было сосредоточено на изменениях в политике Федеральной резервной системы (ФРС) США и их влиянии на формирующиеся рынки. Однако практически сразу же после февральского решения Банка России по денежно-кредитной политике на первый план вышли геополитические факторы. Возникшая в результате нестандартная ситуация потребовала от Банка России нестандартных действий, поэтому я бы хотела дать более детальное разъяснение нашего видения ситуации в прошедший период и того, как она повлияла на наши прогнозные оценки и сегодняшнее решение.

Первая особенность прошедшего периода – резкое усиление давления на рубль в начале марта.

Тенденция к ослаблению рубля сформировалась еще до обострения ситуации на Украине. Она была связана с изменением политики ФРС США, переосмыслением инвесторами перспектив развивающихся рынков и последовательным замедлением роста российской экономики. Банк России, в отличие от других центральных банков стран с формирующимися рынками, не реагировал на удешевление курса подъемом процентных ставок в связи с прогнозом снижения инфляции до целевых ориентиров к концу года и замедлением экономического роста.

Однако после нарастания напряженности в марте ситуация на внутреннем валютном рынке резко обострилась.

Индикативные котировки основных мировых валют к рублю резко повысились уже перед открытием торговой сессии на Московской бирже 3 марта. Для предотвращения спекулятивной атаки на рубль Банк России принял решение об изменении параметров операций в рамках действующего механизма курсовой политики. Это позволило сдержать резкое ослабление рубля, вызванное нерациональными, паническими настроениями участников внутреннего валютного рынка. Свой вклад внесла и политика Банка России в целях сдерживания инфляции – повышение ключевой ставки на 1,5 процентного пункта.

Тем не менее на протяжении большей части марта ситуация оставалась напряженной. Масштаб и характер давления на рубль отражают и данные о чистом вывозе капитала частным сектором. В I квартале 2014 года он, по уточненной оценке, составил 49,3 млрд. долларов США, а с исключением влияния сделок «валютный своп» Банка России и операций по корреспондентским счетам банков-резидентов в Банке России – 62,4 млрд. долларов США. Около половины этой суммы приходится на март. Компании и граждане переводили свои депозиты из рублевых в валютные, снизился объем продажи валютной выручки экспортерами. Уровень долларизации депозитов возрос с 17,0% в начале января до пикового значения в 21,0% по состоянию на 5 марта. Отток капитала в этот период носил преимущественно внутренний характер: по оценкам, примерно 2/3 оттока связаны с конвертацией депозитов граждан и юридических лиц в российских банках из рублевых в валютные и покупками наличной валюты, а не с прямым выводом средств нерезидентами и резидентами из российской в иностранные юрисдикции.

К настоящему моменту ситуация в значительной степени стабилизировалась. Рубль с 12 мая находится в нейтральном коридоре, и Банк России проводит интервенции для закупки валюты в целях пополнения Резервного фонда. Уровень долларизации депозитов в начале июня 2014 года снизился до 19,6%. Общий вывод капитала частным сектором после исключения влияния сделок «валютный своп» Банка России и операций по корреспондентским счетам банков-резидентов в Банке России, по уточненной предварительной оценке, снизился в апреле до 8,8 млрд. долларов США и продолжил сокращаться до 7,4 млрд. долларов США в мае.

Несмотря на временные корректировки в механизме курсовой политики, произведенные в целях обеспечения финансовой стабильности, Банк России сохраняет стратегию перехода к плавающему курсу рубля. После снижения угроз для финансовой стабильности Банк России снизил с 22 мая объем интервенций во внутренних диапазонах операционного интервала на 100 млн. долларов США. Тем не менее некоторые риски для финансовой стабильности сохранились несмотря на их уменьшение, в связи с чем объем накопленных интервенций, при достижении которого границы интервала корректируются на 5 копеек, был оставлен без изменений – на уровне 1,5 млрд. долларов США.

Вторая особенность периода, повлиявшая на политику Банка России, – ускорение инфляции.

В январе текущего года годовой темп инфляции снизился по сравнению с уровнем декабря 2013 года, однако в дальнейшем динамика курса рубля создала предпосылки для ускорения инфляции. Для стабилизации ожиданий и динамики инфляции Совет директоров Банка России принял решение о повышении ключевой ставки на 1,5 процентного пункта на внеочередном заседании 3 марта и на 0,5 процентного пункта на заседании 25 апреля.

Поскольку влияние денежно-кредитной политики на инфляцию происходит с большим лагом, принятые меры не смогли сразу остановить рост инфляции. В марте годовая инфляция ускорилась до 6,9% с 6,2% в феврале. Повышение темпов роста цен наблюдалось в том числе и в секторах, непосредственно не связанных с импортом продукции. Темп годовой инфляции продолжил увеличиваться до 7,3% в апреле и 7,6% в мае. Возросла также базовая инфляция – до 7,0% в мае с 5,5% в январе. Кроме того, существенно возросли отпускные цены в широком круге отраслей промышленности (индекс цен производителей в апреле повысился до 7,2% к соответствующему периоду предыдущего года по сравнению с 4,7% в январе).

Ускорение роста цен в российской экономике было связано с непредвиденными факторами, прежде всего с увеличением геополитической напряженности и связанным с этим ослаблением рубля и ростом девальвационных и инфляционных ожиданий. Свой вклад внесли и специфические факторы, действующие на рынках отдельных товаров. Вклад непредвиденных факторов в годовую инфляцию составил до 1,5 процентного пункта.

Согласно прогнозу, действие указанных шоков привело бы к отклонению инфляции от целевых значений в среднесрочном периоде при сохранении неизменной направленности денежно-кредитной политики. Кроме того, макроэкономический прогноз показывал, что без повышения ставки инфляция может долго находиться за пределами допустимого превышения в 1,5 процентного пункта над заявленной целью – того превышения, которое было объявлено для возможного воздействия непредвиденных факторов без изменения денежно-кредитной политики.

На наш взгляд, предпринятое повышение процентных ставок пока еще не исчерпало весь свой потенциал. Это связано с растянутой во времени реакцией экономических агентов, включая банки, на действия Банка России.

По прогнозу, инфляция начнет снижаться во второй половине 2014 года. Этому будут способствовать меньший масштаб индексации регулируемых тарифов естественных монополий, исчерпание эффекта переноса обменного курса в связи с его стабилизацией и повышение спроса на рублевые депозиты, а также сохранение совокупного выпуска ниже потенциального уровня. Кроме того, по прогнозам Минсельхоза, в этом году ожидается хороший урожай зерновых культур, что также будет способствовать замедлению инфляции. Согласно прогнозу, темп роста потребительских цен к концу 2014 года снизится до 6,0%, что выше целевого значения 5,0%. При этом риски превышения инфляцией уровня 6,0% остаются высокими.

В 2015–2016 годах действие факторов, обусловивших наблюдаемое ускорение инфляции, будет исчерпано. Замедлению роста потребительских цен также должно способствовать ожидаемое снижение инфляционных ожиданий. При отсутствии новых шоков реализованное в марте и апреле ужесточение денежно-кредитной политики обеспечит снижение инфляции до целевого уровня в среднесрочной перспективе. С учетом этого сегодня было принято решение о сохранении ключевой ставки на уровне 7,5%.

Вместе с тем существует ряд рисков, реализация которых может привести к превышению инфляцией целевого уровня в среднесрочной перспективе. Основным риском является неопределенность развития внешнеполитической ситуации и ее влияние на экономику России. Вероятны увеличение волатильности на финансовых рынках, в том числе валютном, дальнейший рост инфляционных ожиданий. Источником рисков также может стать ситуация на рынке продовольственных товаров. Традиционно высокая волатильность цен на данном рынке обусловлена неопределенностью, связанной с погодными условиями. В связи с этим в динамике продовольственных цен до конца года нельзя исключить заметных колебаний. Кроме того, учитывая обсуждаемое увеличение размера индексации регулируемых цен и тарифов в 2015 и 2016 годах, их вклад в инфляцию может быть больше, чем предполагалось ранее. В случае реализации указанных рисков мы будем принимать решение с учетом масштаба их влияния на потребительские цены.

Третья особенность, которая влияет на политику Банка России, – снижение темпов роста депозитов и рост зависимости банков от рефинансирования Банка России на фоне ускоряющегося роста спроса на кредиты.

В течение рассматриваемого периода имели место три тенденции, оказавшие негативное влияние на пассивы банковского сектора.
Во-первых, замедлился рост депозитной базы. Годовые темпы роста депозитов населения резко снизились по сравнению с прошлым годом –с 18,1% на конец 2013 года до 10,5% на 1 июня 2014 года (предварительная оценка, включая валютную переоценку).

Во-вторых, в связи с увеличением валютных интервенций Банком России в целях сглаживания колебаний курса рубля резко возрос структурный дефицит ликвидности, а значит, и доля кредитов Банка России в общем объеме пассивов банков. За счет проведения валютных интервенций за период с марта по первую декаду мая Банк России изъял рублевую ликвидность в объеме 1,1 трлн. рублей. Возникший отток ликвидности был компенсирован Банком России путем увеличения предоставления средств в рамках операций рефинансирования. Доля кредитов Банка России в пассивах банковского сектора увеличилась с 6,71% на 1 марта 2014 года до 8,38% на 1 мая 2014 года (по данным балансовой отчетности кредитных организаций).

В-третьих, существенно осложнился доступ на рынок внешних заимствований для российских компаний. Возросли CDS-премии на Россию, часть зарубежных банков снизили или закрыли свои лимиты на российских контрагентов. Объем размещения российских корпоративных еврооблигаций резко сократился – менее чем до 2 млрд. долларов США в марте–мае по сравнению с 19 млрд долларов США за аналогичный период прошлого года.

В результате, несмотря на ухудшение в рассматриваемый период ценовых и неценовых условий кредитования, темпы роста объемов кредитования российскими банками нефинансового сектора не сократились, как можно было ожидать, а увеличились. Рост задолженности по корпоративным кредитам ускорился до 17,5% в мае по сравнению с 12,7% на конец 2013 года. В первую очередь это произошло за счет роста кредитования иностранных заемщиков, годовой прирост которого в мае составил 35,6% (с исключением валютной переоценки), существенно превысив уровень 2013 года (3,8% в среднем за год, 8,9% на конец года). Этот рост связан с переключением на кредитование в российских банках крупнейших российских холдингов, зарегистрированных в зарубежных юрисдикциях.

Снижение доступности заемных средств для банков, ухудшение структуры их пассивов по срочности при росте спроса на кредиты создает дополнительные вызовы для политики Банка России. В этих условиях Банк России вынужден вводить нетипичные для центральных банков операции по предоставлению средне- и долгосрочной ликвидности, использовать нестандартные инструменты. Были увеличены лимиты трехмесячных аукционов под залог нерыночных активов, а также принято решение о проведении в июле 2014 года повторного годового аукциона под залог нерыночных активов. Кроме того, с целью увеличения доступности долгосрочной ликвидности Банк России ввел новый инструмент рефинансирования по ставке 6,5% сроком до трех лет под залог прав требования по кредитам, предоставленным для финансирования инвестиционных проектов, и под залог проектных облигаций. Банк России планирует расширить этот инструмент на кредиты под проектное финансирование при условии прозрачности механизма отбора проектов под эгидой Правительства Российской Федерации и частичной госгарантии. Лимит по такому инструменту будет установлен таким образом, чтобы не менять общую направленность денежно-кредитной политики, которая остается умеренно жесткой. На первом этапе этот лимит составит 50 млрд. рублей.

Четвертая особенность – замедление экономического роста.

Рост неопределенности не мог не сказаться на ситуации в экономике в целом и прежде всего на инвестиционном спросе, который в I квартале сильно сократился.

Что касается потребительского спроса, рост неопределенности также должен был привести к его сокращению и росту сбережений в целях предосторожности. Однако в связи с тем что рост неопределенности сочетался с ростом инфляционных ожиданий, мы наблюдали ускорение роста потребительской активности в феврале–марте, которое сменилось его замедлением в апреле. Пока преждевременно утверждать, что это замедление является предвестником стабилизации инфляционных ожиданий, скорее, сказалось снижение уровня напряженности и неопределенности.
Положительный вклад в экономический рост внес чистый экспорт, при этом влияние удешевления рубля на различные отрасли экономики было разнонаправленным.

Если говорить об экономическом прогнозе на год вперед, то уже накопившийся баланс негативных факторов приведет к замедлению роста в 2014 году до 0,4% по сравнению с 1,3% в 2013 году. Вместе с тем, по нашим оценкам, во втором полугодии 2014 года можно ожидать некоторого повышения темпов экономического роста на квартальной основе. Однако благодаря эффекту высокой базы конца прошлого года годовые темпы роста будут невысокими.

В целом по году мы ожидаем снижения инвестиций, но их поквартальная динамика будет улучшаться. Этому будут способствовать и меры Банка России и Правительства Российской Федерации по стимулированию финансирования инвестиционных проектов. Потребительский спрос хоть и замедлится на фоне снижения темпов роста доходов, тем не менее останется основным фактором экономического роста. Положительный вклад в экономический рост на протяжении года будет вносить и чистый экспорт.

Отмечу, что даже на фоне такого серьезного замедления экономического роста, которое мы сейчас наблюдаем, безработица остается низкой. Это говорит о том, что ускорению роста мешают структурные факторы. Основная проблема – это стагнация производительности труда на фоне неблагоприятного демографического тренда. В связи с этим, на взгляд Банка России, восстановление темпов экономического роста в последующие годы будет идти медленно – до 0,9% в 2015 году и 1,9% в 2016 году. При этом будет восстанавливаться положительный вклад инвестиций, а влияние чистого экспорта может снизиться до нуля или небольших отрицательных значений.

Что касается прогноза инфляции, то во второй половине года она начнет снижаться. Этому будут способствовать принятые решения в сфере индексации тарифов естественных монополий, исчерпание эффекта переноса обменного курса в связи с его стабилизацией, низкий агрегированный спрос, ожидаемый хороший урожай. Будут действовать и монетарные факторы: восстановление спроса на рублевые депозиты на фоне снижения темпов роста денежной массы, стабилизация инфляционных ожиданий. Как результат, в базовом сценарии темпы роста потребительских цен в среднесрочной перспективе выйдут на целевые ориентиры. При этом, как я уже говорила, баланс рисков этого сценария все еще смещен в сторону превышения инфляцией целевых значений.