Рыночная конъюнктура
С начала мая на глобальных рынках наблюдалось снижение «аппетита к риску» в рамках сезонной коррекции из-за опасений возможного повышения долларовых ставок летом, а также отсутствия поддержки со стороны сезона отчетности в США и еврозоне. Мы полагаем, что умеренно коррекционный настрой на глобальных рынках может сохраниться в ближайшие дни.
Цены на нефть при этом опустились к минимальным уровням за последние 3 недели: вчера снижение составило 2 долл./барр. на фоне новостей о возобновлении добычи в Канаде после лесных пожаров, которые не нанесли значимого ущерба нефтяной инфраструктуре. Таким образом, нефть теряет повод для оптимизма, а если статистика по запасам нефти и нефтепродуктов в США на этой неделе выйдет слабой, это также будет способствовать дальнейшему сползанию нефти вниз. Пока ближайшим уровнем выступает 42,5 долл./барр.
Что касается рубля, то национальная валюта с апреля находится в узком диапазоне 65-67 руб./долл., лишь локально протестировав отметку 64 руб./долл. 29 апреля. При этом волатильность нефтяных цен компенсируется валютным рынком за счет изменения рублевой стоимости нефти.
Доходность среднесрочных и долгосрочных ОФЗ после позитивного пресс-релиза по итогам заседания ЦБ РФ в конце апреля, опустившись ниже 9% годовых, вновь вернулась к данной отметке.
Инфляция и инфляционные ожидания
Напомним, 29 апреля Банк России ожидаемо сохранил ключевую ставку на уровне 11%, по-прежнему отметив сохранение инфляционных рисков на повышенном уровне, которые связаны с медленным снижением инфляционных ожиданий, неопределенностью параметров бюджета, а также неоднозначностью наблюдаемых изменений в динамике номинальной заработной платы. При этом регулятор вернул в пресс-релиз фразу о возобновлении снижения ключевой ставки на одном из ближайших заседаний, что дало серьезный импульс рынку ОФЗ – доходности долгосрочных бумаг локально опускались до отметки 8,87%-8,9% годовых.
Статистика Росстата по инфляции выходит лучше ожиданий инвесторов. Так, по итогам апреля инфляция замедлилась до 0,4% против 0,5% в марте, а из-за округлений в годовом выражении инфляции удалось остаться на уровне марта -7,3%.
Апрельские инфляционные ожидания, по оценке Банка России, снизились, однако по-прежнему все еще сохраняются повышенными. Так, оценки с использованием нормального и равномерного распределений представлений о будущей инфляции составили по 7,2% (против 7,4% марте); медианное значение ожидаемой инфляции на год вперед снизилось на 0,1 п.п. – до 14,6%. При этом, ЦБ отмечает, что существенно сократилась доля тех, кто ожидает ускорения инфляции.
Оперативная статистика по инфляции также пока остается стабильной – с 26 апреля по 4 мая 2016 г. составила 0,2% из-за более длинного отрезка времени. При этом недельная инфляция по-прежнему осталась на отметке 0,1% (при расчете, исходя из среднесуточной динамики). С начала месяца рост цен к 4 мая составил 0,1%, с начала года -2,6%; в годовом выражении уровень инфляции также остался на отметке 7,3%.
Если экстраполировать среднесуточный рост цен в начале мая (0,017%) на весь месяц, итоговый показатель по маю будет примерно 0,5% (значения майской инфляции в 2010-2012 гг.), что несколько выше, чем в апреле 2016 г. (0,4%) и в мае 2015 г. (также 0,4%), когда инфляция достигла абсолютного месячного минимумаза май за счет фазы укрепления рубля, наблюдавшейся в I п/г 2015 г. Таким образом, в мае 2016 г. ускорение годовой инфляции на 0,1%-0,2% будет выглядеть некритично, являясь эффектом низкой базы прошлого года.
Таким образом, текущая статистика по инфляции демонстрирует высокую вероятность реализации прогноза ЦБ РФ на 2016 г. – замедление роста цен до 6-7%. При этом мы по-прежнему ожидаем, что Банк России приступит к снижению ставки во II полугодии, снизив ее до 9,5% к концу года.
ОФЗ: ситуация на рынке
Смягчение тона пресс-релиза ЦБ позволило доходностям среднесрочных и долгосрочных ОФЗ опуститься ниже уровня 9% годовых. Вместе с тем, на наш взгляд, при фактическом сохранении ставки на уровне 11% доходность ОФЗ ниже данной отметки выглядит неустойчиво при отрицательном спрэде более 200 б.п. В частности, отрицательный спрэд более 200 б.п. по 10-летним ОФЗ наблюдался год назад – в мае 2015 г. при ставке 12,5% годовых на ожиданиях ее снижения на 100 б.п. и более.
В этом ключе на первых признаках коррекции цен на нефть и отступлении рубля от годовых максимумов вернуло кривую ОФЗ на уровень 9% годовых, т.е. фактически обратно в диапазон 9,0%-9,5% годовых, сформированный с начала марта. Вместе с тем, наблюдаемое снижение волатильности на валютном рынке также ограничивает диапазон колебаний доходности ОФЗ – в ближайшее время ожидаем консолидацию на уровне 9,0%-9,2% годовых.
При этом на лето мы по-прежнему смотрим достаточно позитивно – ожидаем увидеть еще одну волну роста цен на нефть к отметке 50+ долл./барр. за счет начала автомобильного сезона в США при ожиданиях постепенного снижения дисбаланса спроса и предложения на рынке энергоносителей. Данный рост позволит рублю вернуться в широкий диапазон 60-65 руб./долл., а доходностям госбумаг закрепиться ниже отметки 9,0% годовых (чему также будет способствовать начало цикла снижения ставки ЦБ).
Оценка флоутеров, привязанных к RUONIA, относительно ОФЗ-ПД с середины апреля изменилась лишь по длинным инструментам – за счет снижения доходности долгосрочных ОФЗ с фиксированным купоном оценочная «breakeven» цена флоутера ОФЗ 29006 увеличилась до 104,55, что, впрочем, по-прежнему ниже рыночных котировок – 106,45. В этом ключе покупка долгосрочных ОФЗ-ПД по-прежнему остается более интересной по сравнению с ОФЗ 29006. При этом, по нашим оценкам, текущая цена флоутера (106,45) соответствует breakeven доходности ОФЗ-ПД на уровне 8,65% годовых. По короткому флоутеру ОФЗ 24018, а также среднесрочному выпуску ОФЗ 29011 сохраняем рекомендацию «держать».
Котировки инфляционного выпуска ОФЗ-ИН 52001 после достижения максимума 103,37 в начале марта на текущий момент снова вернулись к номиналу на фоне замедления инфляции и повышения доверия инвесторов к проводимой политике Банком России инфляционного таргетирования.
В результате, котировки ОФЗ-ИН продолжают консолидироваться вблизи номинала с середины апреля, в то время как вмененная инфляция за счет фиксированной кривой продолжила снижение, опустившись на текущий момент до 6,5%. Локально котировки ОФЗ-ИН будут находиться несколько выше номинала на фоне приостановке тренда по замедлению инфляции, однако среднесрочно ожидаем возврат к номиналу при сохранении тенденции снижения вмененной инфляции за счет снижения доходности ОФЗ-ПД.
С точки зрения международного сравнения текущий уровень реальной доходности (2,52%) также близок к «справедливому» в сопоставлении с доходностями инфляционных выпусков Турции (2,36%), Перу (2,45%) и Мексики (2,74%). При этом ориентиры ILB Перу и Мексики в большей степени соотносятся с целями ЦБ РФ по инфляции на уровне 4% к концу 2017 г. – текущая инфляция в данных странах находится на отметках 2,54% и 3,91% соответственно против 6,57% в Турции.
В результате, ждем консолидацию ОФЗ 52001 вблизи номинала и по-прежнему рекомендуем постепенно накапливать выпуск в случае просадок ниже номинала.
Аукционы ОФЗ
Министерство финансов России 11 мая проведет аукционы по продаже 5-летних ОФЗ 26217 на сумму 20 млрд руб., а также 15-летних ОФЗ 26218 на сумму 10 млрд руб.
Отметим, что на последних аукционах в апреле наблюдалось снижение спроса на флоутеры, в результате Минфин снова, как и 20 апреля, предлагает к размещению два выпуска ОФЗ-ПД, аукционы по которым проходят с 3,0-4,5-кратным спросом на фоне ожидания снижения савки ЦБ РФ.
Среднесрочный выпуск ОФЗ 26217 торгуется на отметке 93,7/93,9 (YTM9,22%/9,17%), т.е. с премией к кривой около 10 б.п. за более низкую ликвидность (данный выпуск, как и ОФЗ 26218 начал размещаться в 2016 г.). Долгосрочный выпуск ОФЗ 26218 торгуется на уровне 97,23/97,46 (YTM9,03%/9,0%).
Учитывая смягчение пресс-релиза ЦБ РФ по итогам последнего заседания стратегически покупка ОФЗ с доходностью от 9% годовых остается достаточно интересно. Вместе с тем, сдерживающим фактором остается майская коррекция. В этом ключе все же рекомендуем неагрессивно накапливать бумаги в рамках среднесрочной стратегии.
Полный текст обзора см. в прикрепленном файле pdf:
Дмитрий Грицкевич, «Промсвязьбанк»