После мирового финансового кризиса основным трендом стало смягчение политики крупнейших центробанков, направленное на поддержку национальных экономик и приводящее к ослаблению национальных валют. Регуляторы не только понизили процентные ставки до рекордных минимумов, но и прибегли к нестандартным мерам в форме покупки активов (так называемое «количественное смягчение, QE). Если сразу после 2008 года эти шаги выглядели вполне естественно, то чем дальше, тем очевиднее стало, что монетарное стимулирование все хуже выполняет свои задачи и представляет серьезный риск для мировой финансовой системы.
Посудите сами: без низких ставок жить после кризиса было бы сложно, и свой позитив они, безусловно, принесли. Тем не менее, мягкая монетарная политика не смогла сделать экономики достаточно сильными для того, чтобы они могли самостоятельно противостоять внешним вызовам. Можно наблюдать, как монетарное стимулирование становится все менее и менее эффективным: мировой экономический рост сейчас является слабым, а рост некоторых ключевых экономик, таких как Китай и вовсе замедляется. При этом финансовые рынки слабо реагирует на новые стимулирующие меры ЕЦБ и Банка Японии. Чрезмерное монетарное стимулирование унесло в облака котировки акций и привело к прочим асимметриям на рынках. Балансы центральных банков показали огромный рост, то же произошло и с отношением госдолга к ВВП. Конечно, такое положение дел не назовешь устойчивым – монетарные власти не смогут бесконечно закачивать в финансовую систему дешевые деньги и момент, когда им придется остановиться, приближается.
Итак, что-то должно изменится, и аналитики Deutsche Bank, Barclays, HSBC, Credit Suisse, Morgan Stanley и Bank of America Merrill Lynch в один голос твердят, что новый тренд будет заключаться в переключении со смягчения монетарной политики, которое осуществляют центробанки, на смягчение фискальной политики, которая является уделом правительств. По мнению крупнейших инвестбанков, рецепт успеха – в сочетании фискального стимулирования и нормализации монетарной политики, т.е. постепенного повышения процентных ставок.
Что понимают под фискальным стимулированием? Это, прежде всего, увеличение государственных расходов и, соответственно, бюджетных дефицитов. Согласно этому сценарию, правительство должны увеличивать расходы на те проекты, которые смогут сгенерировать наиболее сильный экономический рост, чтобы полученные темпы роста перекрыли рост долга и отношение долга/ВВП даже уменьшилось.
Что касается США, то как Хиллари Клинтон, так и Дональд Трамп выступают в пользу увеличения расходов. Тем не менее, победа Хиллари Клинтон, которая пока выглядит более вероятной, скорее всего, будет сопровождаться разделенным Конгрессом – смешанным Сенатом и уменьшившимся большинством республиканцев в палате представителей – поэтому провести крупный фискальный пакет ей может быть сложно. В свою очередь, Трамп часто критикует Федеральную резервную систему за низкие процентные ставки, и, если он выиграет, Америку ждет сокращение налогов и увеличение расходной части бюджета. В случае подобного фискального стимулирования ФРС придется повышать ставки быстрее, и доллар укрепится.
В еврозоне на пути фискального стимулирования могут возникнуть политические препятствия. Для успеха необходимы скоординированные действия европейских правительств, что, возможно, окажется труднодостижимым. Существует риск, что в периферийных странах еврозоны, которые еще не до конца оправились от предыдущих бюджетных проблем, ситуация выйдет из-под контроля, заставляя ЕЦБ сохранять мягкую монетарную политику или даже смягчить ее еще сильнее. В результате эффект фискального стимулирования в регионе должен быть умеренно позитивным для евро, но нужно принимать во внимание перечисленные выше риски.
Фискальное стимулирование в Соединенном Королевстве также является позитивным фактором для британского фунта. Тем не менее, на прошлой неделе британский министр финансов Филипп Хаммонд дал понять, что 23 ноября, во время его традиционного осеннего выступления, крупного пакета фискального стимулирования для сглаживания последствий Брексита ждать не стоит – британское казначейство пока боится влезать в долги. В долгосрочном периоде, однако, Британии, возможно, придется прибегнуть к фискальному стимулированию, когда страна все-таки начнет активную фазу процесса расставания с ЕС. Пока же, Лондон хотя бы отказался от планов добиться в ближайшее время бюджетного профицита, что уже оказывает экономике и фунту некоторую фискальную поддержку.
Японии будет намного сложнее стимулировать рост спроса с помощью увеличения госрасходов в силу склонности местных домашних хозяйств к сбережениям. В результате потенциал укрепления японской иены будет ограничен. Кроме того, валюта будет уязвима в случае ухудшения состояния японского платежного баланса.