«Когда вы покупаете акции, спрашивайте себя, купили бы вы всю компанию целиком?» (с) Рене Ривкин.
Broadcom Inc (NASDAQ:AVGO) — 7-й по величине производитель полупроводников.
Давайте разложим его по полочкам.
Бизнес компании
Начнем по традиции с разбора сегментов компании.
• Сегмент полупроводников (Semiconductor Solutions) — сегмент, который занимается разработкой различных типов устройств: от дискретных устройств до сложных систем. А также предоставляет различные аналоговые устройства и периферийные для связи аналоговых сигналов с цифровыми.
Основные рынки, где используется продукция компании — кабельное и спутниковое ТВ, для проводных систем связи PON, WLAN, DSL, а также в устройствах широкополосного доступа (маршрутизаторы, модемы и т.д.), в высокопроизводительных вычислительных системах, оптических системах связи и в беспроводной связи.
То есть, по сути, в основном компания производит коммутационное оборудование.
Также компания предоставляет продукцию для рынка мобильных телефонов, промышленного и автомобильного рынков.
• Программное обеспечение (Infrastructure Software) — компания предоставляет услуги кибербезопасности, комплексную защиту от угроз, а также автоматизацию и управление бизнесом и многое другое.
Собственно, как и любая другая компания этого сегмента, Broadcom старается развиваться достаточно широко. И при этом за последние несколько лет у компании было несколько приобретений.
Вообще, если смотреть на историю, то сама компания образована в 1961 году. Но затем была куплена Agilent Technologies (NYSE:A). Потом стала вновь независимой под именем Avago Technologies (NASDAQ:AVGO). Затем у компании было несколько приобретений:
• 2013 — LSI Corporation;
• 2014 — PLX Technology;
• 2015 — Emulex;
• 2016 — Broadcom Corporation.
Собственно, отсюда и берет начало компания, которую мы знаем, потому что новое предприятие было названо Broadcom Limited, а в 2018 преобразовано в Broadcom Incorporated.
И в 2019 году компания купила активы и бренд «Symantec» — компанию по кибербезопасности.
Рынок я уже затрагивал не раз в своих статьях, поэтому предлагаю сразу перейти к анализу отчетности компании.
Отчет за 2020 год
Финансовый год у компании заканчивается в третьем квартале. Поэтому для начала мы посмотрим годовой отчет за 2020 год, который заканчивается 1 ноября 2020. А затем посмотрим полугодовой отчет за первую половину 2021 года.
В целом, за последний год выручка выросла на 5,7%.
При этом снизилась операционная прибыль из-за роста расходов на амортизацию. Операционная маржа составляет 16,8%. В то время как в 2018 года составляла 24,6%, а в 2019 — 15,2%.
Процентные расходы выросли почти втрое. Что может сигнализировать о росте долга. Посмотрим в балансе.
Рентабельность компании по чистой прибыли - 12%.
Первое, что бросается в глаза, так это крайне высокий долг — 40 миллиардов.
И это при том, что оборотный капитал компании — всего 5,5 миллиардов.
О чем это говорит?
Как минимум о том, что финансовое положение компании нельзя назвать прочным. В случае каких-либо проблем, компании очень тяжело будет удержаться на плаву. Это мы заметили ещё в отчете о доходах — сильный рост процентных расходов. Все это бьет по прибыли.
Соответственно, структура активов тоже не самая привлекательная. 68% — это обязательства. 53% — это долги.
Ладно, сейчас время ультра-мягкой политики, посмотрим на отчет за первое полугодие. Возможно, компании удалось увеличить оборотный капитал. Но прежде заглянем в отчет о движении денежных средств.
У компании достаточно низкие капитальные затраты. Это хоть и не минус, но стоит иметь ввиду.
Положительный свободный денежный поток, растущий операционный денежный поток.
Однако если посмотреть в финансовые потоки, то можно увидеть следующее...
Во-первых, компания в 2020 году потратила более 18,8 миллиардов на выплату долга. И это при том, что EBITDA компании составляет чуть более 11,5 миллиардов долларов. Что говорит о достаточно высоких размерах выплат.
Во-вторых, за последние 2 года компания привлекла более 50 миллиардов. Очевидно, что это связано с приобретением бизнеса, однако по финансовой устойчивости компании это сильно ударило.
Давайте рассмотрим отчет за первое полугодие, чтобы узнать, как сейчас обстоят дела у компании.
Выручка выросла на 14%. При этом операционная прибыль выросла вдвое, что говорит и том, что выросла маржа — 28,7% против 12,7% годом ранее.
Чистая прибыль выросла в 3 раза, но тут, думаю, стоит учесть «эффект низкой базы». Все же прошлый год был достаточно тяжелый для всех компаний.
Оборотный капитал, хоть и подрос, но все ещё остается на крайне низком уровне относительно чистого долга.
Оборотный капитал — 7,8 миллиардов. Долгосрочный долг — 40 миллиардов. Долг почти в 5 раз превышает ликвидность компании.
Более того, долг занимает 53% структуры активов компании.
Ну и если рассматривать отчет о движении средств, то можно увидеть, что компания старается увеличить оборотный капитал. Увеличивает поступления за счет низкой процентной ставки (Proceeds from long-term borrowings), которые превышают операционный денежный поток, что и дальше может оказывать негативное влияние на структуру активов.
Оценка стоимости компании
На данный момент рыночная цена компании — 193 миллиарда.
Средний P/E за 3 года — 32
P/B — 8
NetDebt/EBITDA — 3,7
Рентабельность прибыли на акцию — 2,5%
А теперь смотрите, что самое интересное.
2019 год. Прибыль на акцию — 6,8$. Дивиденды на акцию — 11,2$.
Дивидендная нагрузка — 164%.
2020 год. Прибыль на акцию — 6,62$. Дивиденды на акцию — 13,35$.
Дивидендная нагрузка — 201%.
Первое полугодие 2021 года. Прибыль на акцию — 6,3$. Дивиденды на акцию — 7,2$.
Дивидендная нагрузка — 114%.
Компания регулярно выплачивает больше, чем может себе позволить.
Для чего?
Для того, что привлечь инвесторов. 3% дивидендных выплат в долларах — это же здорово. Да ещё и растут ежегодно так сильно.
Но правда в том, что компания берет в долг, чтобы платить эти дивиденды. Это не связано с покупкой бизнеса. Это связано с тем, что компания не хочет разочаровывать инвесторов.
И по факту это приводит к тому, что долговые обязательства растут, и изменяется структура активов компании, снижается капитал.
Да, в 2021 благодаря росту стоимости продукции компания увеличила валовую прибыль. А благодаря сокращению административных расходов увеличила операционную и чистую прибыли. Однако все ещё выплаты выше прибыли.
И нет никаких гарантий, что рост прибыли будет выше роста этих выплат.
Выводы
Да, сектор полупроводников сейчас популярен. Дефицит полупроводников вызывает повышенное внимание к этим компаниям.
Но если разобраться, то перед нами компания с очень низкой финансовой устойчивостью.
И ладно сейчас, когда компания набирает долги, чтобы выплачивать дивиденды, процентная ставка крайне низкая.
А что она будет делать, когда политику ужесточат? Менеджмент будет вынужден сократить выплаты. Но вопрос: справится ли компания с долговой нагрузкой? Как по мне, так это первый кандидат на реструктуризацию и поглощение, если не на банкротство.
Я уже молчу про высокую цену компании.
Поэтому, если рассматривать её долгосрочно, то это неудачная идея.